美國經(jīng)濟自2009年3月開(kāi)始已經(jīng)發(fā)生重大轉折，先行經(jīng)濟指標超出預期的次數越來(lái)越多。迪拜危機發(fā)生時(shí)，股市曾經(jīng)調整，但2010年3月后出現了連續攀升，目前已創(chuàng )出新高，比年內低點(diǎn)反彈1000點(diǎn)以上，而且還有上漲空間。在所有重要指標中，房地產(chǎn)數據明顯好轉，新房銷(xiāo)售大幅度增加，其中3月新屋銷(xiāo)售增長(cháng)26.9%，而此前市場(chǎng)預期的是5.5%；消費數據及制造業(yè)數據明顯好于歐洲日本，說(shuō)明它的復蘇進(jìn)程早于歐洲日本，包括英國。納斯達克指數今年從低點(diǎn)飆升逾20%，超過(guò)道瓊斯指數漲幅，說(shuō)明美國總統奧巴馬關(guān)于大力支持創(chuàng )新經(jīng)濟發(fā)展的戰略開(kāi)始奏效�？梢灶A期，下半年美國經(jīng)濟數據對美元的正面支持作用會(huì )逐漸加強。

　　在美元表現極弱的2007年-2008年，美元指數經(jīng)常表現出與基本面反向運行的現象，即當美國經(jīng)濟數據差于預期時(shí)，美元會(huì )反彈，而好的數據出來(lái)，美元則下跌。因此市場(chǎng)往往根據美國股市的表現判斷美元的漲落，當然不是同方向的，往往是美國股市漲，大宗商品漲，非美貨幣漲（唯一除外的是日元），美元則下跌。
　　這個(gè)規律在2008年8月后開(kāi)始起變化，近來(lái)的變化更為明顯，美元指數經(jīng)常出現與經(jīng)濟基本面聯(lián)動(dòng)的現象，即股市漲，美元也漲，有時(shí)還會(huì )出現“不可思議”的“動(dòng)向”，即大宗商品上漲、黃金上漲，美元也上漲的情形，甚至在某一天會(huì )與澳元加元等商品貨幣聯(lián)袂上漲。當然，這種聯(lián)動(dòng)性出現的概率仍然很少。希望參考美國股市做外匯的投資者經(jīng)常迷惑：為什么一會(huì )兒美元跟著(zhù)股市走，一會(huì )兒卻逆著(zhù)股市走呢？

　　美國經(jīng)濟進(jìn)入反轉階段

　　回答這個(gè)問(wèn)題需要運用美元“遠反轉”理論，將美元的反彈階段與反轉階段畫(huà)出一條界線(xiàn)：在美元“遠反轉”的第一階段（超跌反彈階段）、第二階段（避險資金追捧階段），美元上漲的原因主要是被風(fēng)險資產(chǎn)平倉潮推動(dòng)和避險資金的追捧。在這兩個(gè)階段，美元還難以擺脫與日元聯(lián)動(dòng)的特征，即當市場(chǎng)出現風(fēng)險事件時(shí)，美國股市會(huì )下跌，美元會(huì )上漲。最典型的是2010年上半年，爆發(fā)了迪拜希臘債務(wù)危機和希臘債務(wù)危機，這兩個(gè)事件都短暫導致美國股市下行并推升美元反彈。也是在這個(gè)期間，美元顯現出一些新的特征。隨著(zhù)美國經(jīng)濟復蘇進(jìn)程明顯好于歐洲日本，美元指數與美國股市結伴上行，說(shuō)明美元“遠反轉”有進(jìn)入第三階段的跡象，即隨美國經(jīng)濟復蘇快于其他主要經(jīng)濟體而進(jìn)入反轉的階段。
　　2009年下半年全球主要國家的經(jīng)濟都開(kāi)始復蘇，2010年上半年其復蘇進(jìn)程則出現分化，實(shí)體經(jīng)濟基礎扎實(shí)、經(jīng)濟彈性更大的國家復蘇領(lǐng)先。相反，一些過(guò)度依賴(lài)金融業(yè)或實(shí)體經(jīng)濟有“瘸腿”的國家則暴露出債務(wù)危機或債務(wù)隱患。這是為什么？自2009年下半年開(kāi)始的全球經(jīng)濟復蘇進(jìn)程大致可分為這樣幾個(gè)層次：
　　全球大救市，巨大的流動(dòng)性首先涌入了被金融危機砸到谷底的全球資本市場(chǎng)，表現形式就是股市超跌反彈。此時(shí)，與實(shí)體經(jīng)濟關(guān)聯(lián)度最大的商品貨幣反而是下跌的，這當然促使美元反彈。這個(gè)時(shí)期，一些金融市場(chǎng)發(fā)達而實(shí)體經(jīng)濟瘸腿的國家也“被救助”，甚至過(guò)去濫發(fā)貨幣較多、債務(wù)負擔很大的國家也“被救助”，起碼是問(wèn)題被掩蓋。因此市場(chǎng)風(fēng)險意愿一度上升，美元反彈夭折；隨著(zhù)流動(dòng)性的泛濫，資源品市場(chǎng)開(kāi)始復蘇，實(shí)體經(jīng)濟開(kāi)始復蘇，通貨膨脹預期上升，一些國家開(kāi)始考慮退出刺激政策。在這個(gè)時(shí)期，市場(chǎng)流動(dòng)性趨勢也明顯轉變，實(shí)體經(jīng)濟表現越來(lái)越好，吸納流動(dòng)性的能力增強，流入虛擬金融市場(chǎng)的資金被分流，最典型的是中國股市，上漲幅度與經(jīng)濟復蘇程度不成比例。這說(shuō)明，隨著(zhù)實(shí)體經(jīng)濟吸納流動(dòng)性的能力大幅度提高，虛擬金融市場(chǎng)的資金反而趨緊，一些泡沫可能被捅破。捅破它的時(shí)點(diǎn)在哪兒？開(kāi)始升息當然是重要時(shí)點(diǎn)，但不升息，也可能有麻煩。2010年上半年，主要經(jīng)濟體國家都沒(méi)有輕言升息——只有澳大利亞連續升息，但債券市場(chǎng)出現收益率大幅度攀升的跡象，市場(chǎng)流動(dòng)性再度趨緊。比如，4月希臘的十年期債券收益率已經(jīng)攀升至7.5%，西班牙、葡萄牙等歐洲國家的國債收益率與德國國債的收益率之差也大幅度擴大了近百個(gè)基點(diǎn)。當然，市場(chǎng)最擔心的最大債務(wù)國美國以及日本還沒(méi)有出現國債收益率大幅度攀升的情形。而這恰恰證明，美國、日本，當然還有德國正是因為實(shí)體經(jīng)濟發(fā)達而躲過(guò)一劫：流動(dòng)性從虛擬金融市場(chǎng)向實(shí)體經(jīng)濟的流動(dòng)反而使這些國家吸納資金的能力有了提高，比如亞洲國家尤其是中國雖然有泡沫卻能成為熱錢(qián)追逐的地方。
　　在流動(dòng)性趨緊，債務(wù)危機可能擴大化之時(shí)，美元還能繼續上行嗎？根據以上邏輯分析，不僅要看債務(wù)多少，美國經(jīng)濟復蘇進(jìn)程是否快于其他主要經(jīng)濟體可能更關(guān)鍵。當我們思考美元近期與經(jīng)濟基本面聯(lián)動(dòng)表現背后發(fā)出了什么信號時(shí)，重點(diǎn)要看債務(wù)過(guò)大能否被經(jīng)濟復蘇更快所掩蓋。
　　上半年影響外匯市場(chǎng)走勢的仍然是兩條主線(xiàn)：債務(wù)危機與經(jīng)濟復蘇進(jìn)程。債務(wù)危機在下半年很可能擴大，這是大概率事件，但美國發(fā)生債務(wù)危機的可能性很小。不是因為美國債務(wù)不多，債券不濫，而是更多國家的債券比美國更濫，更危險。因此，如果數據證實(shí)美國實(shí)體經(jīng)濟復蘇進(jìn)程好于歐洲日本，避險資金還會(huì )選擇美國國債，哪怕是被迫的選擇，這會(huì )支持美元反彈。更重要的是，如果美聯(lián)儲確認美國經(jīng)濟的復蘇是有基本面支撐的，下半年會(huì )選擇率先退出刺激政策，數據能夠證明這一點(diǎn)，美元的“遠反轉”趨勢仍然是可期的。這就是為什么近期美國實(shí)體經(jīng)濟數據好對美元有正面支持作用的根本原因。

　　經(jīng)濟數據力挺美元走強

　　美國的實(shí)體經(jīng)濟會(huì )不會(huì )持續復蘇？回答這個(gè)問(wèn)題目前很難，市場(chǎng)人士的分析也是見(jiàn)仁見(jiàn)智。我觀(guān)察，美國經(jīng)濟自2009年3月開(kāi)始已經(jīng)發(fā)生重大轉折，先行經(jīng)濟指標超出預期的次數越來(lái)越多。迪拜危機發(fā)生時(shí)，股市曾經(jīng)調整，但2010年3月后出現了連續攀升，目前已創(chuàng )出新高，比年內低點(diǎn)反彈1000點(diǎn)以上，而且還有上漲空間。在所有重要指標中，房地產(chǎn)數據明顯好轉，新房銷(xiāo)售大幅度增加，其中3月新屋銷(xiāo)售增長(cháng)26.9%，而此前市場(chǎng)預期的是5.5%；消費數據及制造業(yè)數據明顯好于歐洲日本，一季度3個(gè)月月月上行，相反。歐洲的數據是時(shí)好時(shí)壞的，日本數據變化不大，顯示復蘇仍不穩固。必須強調，美國的消費增長(cháng)和股市上行是在儲蓄率大幅度攀升的前提下實(shí)現的。一季度，美國的儲蓄率穩定在5%之上，這可是歷史性的變化，它顯示股市和消費的好轉并非完全依靠政府財政和低利率政策的刺激，而是實(shí)體經(jīng)濟還會(huì )繼續好轉的預期在起作用。當然，美國數據中仍然有讓市場(chǎng)不放心的地方，比如房屋止贖率在2月曾經(jīng)大幅度攀升，核心通脹率很低，居民收入的情況改善不大，失業(yè)率仍然居高不下等。這些數據說(shuō)明，美國經(jīng)濟的復蘇是緩慢艱難的。但讓我有信心的是：美國經(jīng)濟復蘇具有持續性，未來(lái)的數據會(huì )繼續改善；美國數據比歐洲日本要好，說(shuō)明它的復蘇進(jìn)程早于歐洲日本，包括英國；美國經(jīng)濟具有更大的彈性，納斯達克指數今年自低點(diǎn)飆升逾20%，超過(guò)道瓊斯上漲幅度，說(shuō)明美國總統奧巴馬關(guān)于大力支持創(chuàng )新經(jīng)濟發(fā)展的戰略已經(jīng)開(kāi)始奏效。以往的歷史證明：美元要漲，美國經(jīng)濟必須出現新的亮點(diǎn)，尤其是創(chuàng )新點(diǎn)�？梢灶A見(jiàn)，美國新經(jīng)濟下一個(gè)熱點(diǎn)很可能在新能源和生物醫藥等行業(yè)產(chǎn)生，它將推升美元真正進(jìn)入反轉階段（由創(chuàng )新經(jīng)濟引領(lǐng)的遠反轉第四階段）�？梢灶A期，下半年美國經(jīng)濟數據對美元的正面支持作用會(huì )逐漸加強。

　　日元有可能成為下一個(gè)“眾矢之的”

　　美元會(huì )逐步走強，但路途遙遠。下半年更多要看其對手貨幣的表現。操作中既要分析美國經(jīng)濟基本面的變化，更要注意對手貨幣基本面的變化。重點(diǎn)觀(guān)察歐洲債務(wù)危機是否擴大及主要國家貨幣政策回歸正�；�的進(jìn)程及對外匯市場(chǎng)的影響，還應包括人民幣匯率機制改革及中國房地產(chǎn)市場(chǎng)調控政策對外匯市場(chǎng)主要貨幣的影響等。最大的不確定性仍然是全球債務(wù)危機爆發(fā)，日本英國主權信用遭到降級。同時(shí)，中國的房地產(chǎn)新政很可能導致經(jīng)濟降溫，抑制商品貨幣的瘋狂。
　　目前看，實(shí)體經(jīng)濟復蘇在全球主要國家間仍然非常不均勻，一些國家還在苦苦掙扎，另一些國家已經(jīng)“過(guò)熱”。上半年，亞洲經(jīng)濟的表現明顯好于其他地區，因此熱錢(qián)涌入非常明顯，這在很大程度上支持了日元的走強。但是，很多重要國際組織都在反復警告亞洲爆發(fā)債務(wù)危機的可能性。一方面是受歐洲債務(wù)危機的拖累，歐洲經(jīng)濟肯定減速，這將減少對亞洲的進(jìn)口，抑制亞洲經(jīng)濟的持續上行；同時(shí)，歐洲一些國家有可能“賴(lài)賬”——冰島已經(jīng)賴(lài)賬——它會(huì )將亞洲的大量資金（購買(mǎi)了歐洲國家的債券）套住，致使亞洲出現流動(dòng)性緊缺；中國決定遏制部分地區房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格過(guò)快上漲，一些國際資金已經(jīng)開(kāi)始“出逃”，熱錢(qián)流向有可能逆轉，香港股市已經(jīng)出現明顯做頭跡象。
　　可以預計，中國從二季度開(kāi)始的局部緊縮很可能要延續到三季度。這段時(shí)間，商品貨幣的強勢會(huì )逆轉，壓制美元指數上行的一個(gè)重要因素會(huì )起變化。中國房地產(chǎn)價(jià)格若大幅度下跌澳元肯定下跌，加元也將獨木難支（目前它很強），美元指數繼續闖關(guān)——突破82.3——就少了兩個(gè)“絆腳石”。
　　美元指數闖關(guān)還有一個(gè)障礙，就是日元。從貨幣的基本面看，日元是最該下跌的貨幣——日本的主權債務(wù)占GDP的比例在世界主要貨幣國家中是最高的，其經(jīng)濟的通縮狀態(tài)也是最頑固的，目前的經(jīng)濟復蘇仍然脆弱。但是，日元上半年前四個(gè)月表現為什么很強，甚至比美元還強。主要是三個(gè)原因：一是歐元區債務(wù)危機爆發(fā)增加了市場(chǎng)的避險意識，亞洲貨幣成為避險資金追逐對象，日元因此受益；二是中國因素。中國經(jīng)濟快速發(fā)展，增強了人民幣升值預期，市場(chǎng)隨時(shí)要防范人民幣會(huì )突然大幅度升值，因此日元跌不下去；再就是市場(chǎng)上半年的炒作重點(diǎn)是希臘及歐元區的主權債務(wù)危機，還沒(méi)有輪到日本。我預計，中國經(jīng)濟減速見(jiàn)效后，人民幣升值壓力會(huì )減輕，這也會(huì )減輕亞洲貨幣的升值壓力。如果中國經(jīng)濟降溫顯著(zhù)，對亞洲貨幣包括對日元的打壓是最明顯的。更主要的是，當市場(chǎng)感覺(jué)到將歐元作為主攻目標已經(jīng)做過(guò)頭之后，日元有可能成為下一個(gè)“眾矢之的”。

　　做空歐元要適可而止

　　歐元會(huì )不會(huì )被主權債務(wù)危機拖垮？這是目前市場(chǎng)最關(guān)心的問(wèn)題。我認為不會(huì )。正如我在三年前一再警告市場(chǎng)別過(guò)度地做空美元一樣，當歐元出現恐慌性下跌時(shí)，我認為過(guò)度地做空歐元同樣是危險的。為什么？匯率問(wèn)題雖然不應該摻進(jìn)更多的政治因素，但匯率之爭或曰貨幣戰爭必須講政治。毫無(wú)疑問(wèn)，歐元的這一波大幅度下跌背后肯定有美國的政治考慮——絕不容許歐元染指美元的霸權地位——也是對市場(chǎng)過(guò)去7年半肆無(wú)忌憚地做空美元的報復。但是，若歐元垮了，對美元有什么好處呢?同樣道理，中國也不希望歐元垮，因為它將直接毀滅現有的世界貨幣秩序，更會(huì )威脅中國的外匯儲備。兩個(gè)大國都不希望歐元暴跌，歐元能跌到哪里呢？
  　目前，美國已經(jīng)發(fā)出間接救助歐元的信號。美國最近加緊整頓金融業(yè)，尤其是將高盛判定為華爾街的“壞孩子”一事，很明顯是向歐洲修好。它明確地告訴歐元區：美國不會(huì )坐視市場(chǎng)投機客像過(guò)去瘋狂做空美元那樣無(wú)序地做空歐元。
　　當然，在沒(méi)有跌到位時(shí)歐元的每一次反彈仍然可以做空，預計歐元將跌破2008年的低點(diǎn)，在跌破12900后會(huì )引發(fā)進(jìn)一步的恐慌性?huà)伇P(pán)，但一切都會(huì )適可而止，下半年的某個(gè)時(shí)點(diǎn)，美元指數可能會(huì )在90附近做出雙頂。