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2010-08-22 作者：葉檀 來(lái)源：每日經(jīng)濟新聞
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證監會(huì )告訴我們，新股發(fā)行機制改革第一階段已經(jīng)成功，現在要進(jìn)行第二階段的改革。
說(shuō)第一階段改革已成功是過(guò)于樂(lè )觀(guān)，只能說(shuō)成功一半；第二階段的改革則有偏袒大型機構之嫌，更重要的是，不論是第一階段還是第二階段，都沒(méi)有觸及市場(chǎng)化的核心，即上市資源有進(jìn)有退。
去年IPO重啟以來(lái)，A股市場(chǎng)的IPO額度在全球領(lǐng)先，我們無(wú)法由此得出結論是新股改革的勝利。有可能是中國經(jīng)濟投資一枝獨秀、刺激政策一枝獨秀，誘使資金蜂擁而至爭搶一二級市場(chǎng)的溢價(jià)，也有可能是投資者對新股發(fā)行制度有了信心，認為證監會(huì )是替投資者遮風(fēng)擋雨阻隔內幕交易的避風(fēng)港。后一可能性比較小。
IPO順利重啟，大盤(pán)股主要是國資護衛與穿綠鞋有功。上市銀行天價(jià)再融資因為匯金等機構的扶持，因為資金面的配合，有驚無(wú)險，農行與光大的綠鞋非常合腳。上述事件昭示公眾，融資與圈錢(qián)，并不是一件太難的事。
第一階段最大的成功是提高了普通投資者的中簽率，提升了機構投資者的責任感。比如對機構投資者有最低申購量的要求，又如在農行等上市公司身上體現了一絲內外資投資客平等的理念。但必須看到，要求機構所承擔的責任是與絲毫不承擔責任的草莽時(shí)期相比，不值得大肆夸耀。由此延伸下去的邏輯則是，機構投資者獲得了與責任不相稱(chēng)的收益，在一二級市場(chǎng)溢價(jià)的博傻游戲中，普通投資者得來(lái)嗟來(lái)之食，必須感恩戴德，而創(chuàng )業(yè)板則成為億萬(wàn)、千萬(wàn)富翁的流水生產(chǎn)線(xiàn)。
讓第一階段的成功美中不足的是，資源配置錯亂與內幕交易層出不窮，新生出PE腐敗萬(wàn)人詬病。隨著(zhù)創(chuàng )業(yè)板大規模上市，“三高”發(fā)行成為常態(tài)，PE腐敗成為伴生物，機構投資者之間互相扶持賺大錢(qián)。創(chuàng )業(yè)板大量超募成為資源錯配與效率低下的體現。按照WIND的數據，在8月20日前上市的103家創(chuàng )業(yè)板合計超募資金459.24億元，平均每家公司超募4.46億元。一夜暴富、半年之內必須使用，導致創(chuàng )業(yè)板上市公司買(mǎi)房買(mǎi)車(chē)、資金置換等事件層出不窮。
新股發(fā)行市場(chǎng)業(yè)已形成發(fā)行人、風(fēng)險投資機構、機構投資者、承銷(xiāo)商等結成鐵板一塊的利益鏈條。第一階段沒(méi)有打破這一利益鏈條，第二階段的新政不僅沒(méi)有觸及這一根本，反而增加了主承銷(xiāo)商的權利，以印證監管層對于市場(chǎng)的尊重。
新規引人注目的是主承銷(xiāo)商權利大增。主承銷(xiāo)商是主導，可以自主推薦一定數量具有較高定價(jià)能力和長(cháng)期投資取向的機構投資者，參與網(wǎng)下詢(xún)價(jià)配售。目前詢(xún)價(jià)對象包括基金、券商、保險、信托、財務(wù)以及QFII等六類(lèi)機構，現在新增“主承銷(xiāo)商自主推薦的具有較高定價(jià)能力和長(cháng)期投資取向的機構投資者以及經(jīng)中國證監會(huì )認可的其他機構投資者”，主承銷(xiāo)商只要制定推薦投資者的原則和標準，將推薦標準、決策程序以及最終確定的投資者名單，報中國證券業(yè)協(xié)會(huì )登記備案即可。
好了，主承銷(xiāo)商終于能夠自主點(diǎn)菜了。這樣一來(lái)，定價(jià)過(guò)高時(shí)，拉幾個(gè)同門(mén)一起抬轎，失敗風(fēng)險大大減少。表面上此舉可以增加主承銷(xiāo)商的責任感，但在畸形的一級市場(chǎng)，主承銷(xiāo)商與機構之間悶聲發(fā)大財的默契，大大增加了串通作弊的可能性。
不僅如此，這次《指導意見(jiàn)》為了完善詢(xún)價(jià)過(guò)程中報價(jià)和配售約束機制，提高中小型公司新股發(fā)行中單個(gè)機構獲配股份的數量，加大網(wǎng)下報價(jià)的責任機制。在具體操作上，不再對全部有效申購進(jìn)行比例配售，而是由券商和發(fā)行人事前對網(wǎng)下配售確定配售數量，再通過(guò)隨機搖號的方式確定一定數量的可獲配機構。這樣單個(gè)詢(xún)價(jià)機構需要購買(mǎi)的股份數量和相應的資金會(huì )大幅增加，加大了定價(jià)者的責任，促進(jìn)報價(jià)更加審慎和真實(shí)。
除非監管層決定大規模擴大中小板與創(chuàng )業(yè)板新股上市規模，否則此舉就是給主承銷(xiāo)商的“哥們兒”送錢(qián)。在創(chuàng )業(yè)板與中小板一級市場(chǎng)高額溢價(jià)成為常態(tài)的情況下，誰(shuí)能夠得到更多的配額，誰(shuí)也就有了更多的生財機會(huì )。
新股發(fā)行機制正在深化，市場(chǎng)容量越來(lái)越大，代價(jià)是股市幾乎沒(méi)有賺錢(qián)效應，承銷(xiāo)商與保薦人強者恒強。監管層顯然有必要告訴投資者，新股改革的最終目標是什么，如何監管受到偏袒的機構，缺乏退出機制的市場(chǎng)能否實(shí)現真正的市場(chǎng)定價(jià)。
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