在亞洲國家主流語(yǔ)境里，貨幣升值與加息是不能同時(shí)出現在貨幣政策選項中的。因為按一般的理解，貨幣升值會(huì )減少外部需求，而外部需求對亞洲發(fā)達國家和新興經(jīng)濟體來(lái)說(shuō)是經(jīng)濟增長(cháng)發(fā)動(dòng)機，因此，貨幣升值或會(huì )破壞增長(cháng)，進(jìn)而引發(fā)蕭條。這便是彌漫在亞洲國家的“升值蕭條恐懼”。
在這種情況下，央行一般會(huì )采取降息而不是加息的辦法來(lái)給經(jīng)濟加溫，試圖抵消貨幣升值帶來(lái)的降溫。這也是上周央行加息之后，一些觀(guān)察家提到目前加息弊端的原因。
但是，有一個(gè)歷史現象讓筆者動(dòng)搖了上述看法：升值和加息不一定不能同時(shí)出現在一段時(shí)間內的貨幣政策選項上，關(guān)鍵可能在于先后次序的安排上。這也許可以提供另一個(gè)視角來(lái)看待央行此次在人民幣升值背景下加息的動(dòng)機。
所謂的歷史現象是指那個(gè)“老掉牙”的故事：上世紀80年代的廣場(chǎng)協(xié)議，及隨后日本和德國的應對和經(jīng)濟表現。
提到廣場(chǎng)協(xié)議，國人總是把它和日本聯(lián)系起來(lái)，并且把日本經(jīng)濟“失落的十年”歸因于廣場(chǎng)協(xié)議。根據國內學(xué)者最近的“更正”，實(shí)際情況并不是我們通常所說(shuō)的那樣。
1985年9月22日，美日德法英財長(cháng)和央行行長(cháng)在紐約廣場(chǎng)飯店開(kāi)會(huì )，決定采取措施解決全球失衡的問(wèn)題。具體說(shuō)來(lái)，就是其他國家的貨幣升值，而美元則相對貶值。這就是所謂的廣場(chǎng)協(xié)議。
廣場(chǎng)協(xié)議之后，美元持續大幅貶值，相應地，其他幾個(gè)國家貨幣升值。日元兌美元從1985年的240∶1升到1988年的120∶1；馬克和法郎在此期間也都升值了百分之一百以上。嚴格地說(shuō)，廣場(chǎng)協(xié)議的作用基本上到此為止。
有意思的是，日本、德國和法國在廣場(chǎng)協(xié)議后的四五年時(shí)間里，貿易順差皆是穩中有升。就是說(shuō)，本幣升值并沒(méi)有影響這幾個(gè)國家的貿易狀況。
問(wèn)題是，對于當時(shí)兩大順差國德國和日本來(lái)說(shuō)，為啥在此之后一個(gè)經(jīng)濟平穩發(fā)展，另一個(gè)卻在經(jīng)濟擴張之后一路往下，經(jīng)濟大起大落，導致失落的十年呢？而且在當時(shí)升值的四國中，只有日本“倒霉”，而其他國家都沒(méi)有失掉這十年。
現在看這個(gè)問(wèn)題，關(guān)鍵在應對措施上。
廣場(chǎng)協(xié)議后，日本完全把自己放在“受害者”的位置，患上升值蕭條恐懼癥。為應對升值壓力，日本實(shí)行了擴張性貨幣政策，把利率壓得很低，央行貼現率從1986年初的5%持續下調到1987年初的2.5%。與此同時(shí)，廣義貨幣增長(cháng)率從1985年初的不到8%加速到1988年初的12%。在寬松的貨幣環(huán)境下，經(jīng)濟一度迅速擴張，據說(shuō)當時(shí)日本“雄赳赳氣昂昂跨過(guò)太平洋”收購美國的大公司，好象世界第一經(jīng)濟強國就在眼前。資產(chǎn)泡沫迅速膨脹，連豐田這樣的大公司都不愿靠實(shí)業(yè)賺錢(qián)了，設立多個(gè)“財務(wù)部”進(jìn)行資本炒作�？上Ш镁安婚L(cháng)，泡沫終究會(huì )破的。到了上世紀90年代初，以房地產(chǎn)價(jià)格下跌為標志，日本的資產(chǎn)泡沫終于吹破，從此步入人們熟知的“失落的十年”。
而德國正相反，謹慎內向的德國人好像沒(méi)有日本想做世界第一經(jīng)濟強國的夢(mèng)想，一直執行嚴格的貨幣政策，壓制資產(chǎn)泡沫，控制通脹，使經(jīng)濟總體平穩。當然兩德統一之后的高速增長(cháng)是題外話(huà)了。
比較德日兩國，誠然，在外匯儲備和工業(yè)發(fā)展模式上有涇渭之分，這影響了日本的政策決斷，但這并非兩國成與敗的主要原因。主要原因應該是各自采取的貨幣政策，而這正是我們在人民幣升值過(guò)程中需要借鑒的地方。第一，歷史告訴我們，順差國本幣升值解決不了全球失衡問(wèn)題，換句話(huà)說(shuō)，對順差國來(lái)說(shuō)，適度的升值并沒(méi)有想象中那么可怕。第二，伴隨本幣升值，央行最優(yōu)先關(guān)注的應是通脹和資產(chǎn)泡沫，也就是CPI、資產(chǎn)價(jià)格及資源類(lèi)產(chǎn)品價(jià)格的動(dòng)態(tài)。第三，打破升值蕭條恐懼，改變升值的同時(shí)不能加息的思維定式。應該看到，事前加息可以抑制資產(chǎn)泡沫，而令熱錢(qián)無(wú)利可圖。廣義貨幣供應量的控制應當是一條“紅線(xiàn)”，以阻止“紙面人民幣暴漲時(shí)代”的到來(lái)。第四，只要人民幣還有升值的可能，就要堅決抑制房地產(chǎn)和股市泡沫。
如果從這樣的視角看的話(huà)，那么目前對房地產(chǎn)泡沫的抑制和央行的加息，無(wú)疑是正確的選擇。