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如何平衡“經(jīng)濟平穩較快發(fā)展”、“調整經(jīng)濟結構”和“管理通脹預期”的關(guān)系？在2011年將成為考驗貨幣當局調控藝術(shù)的一道重要課題。
有經(jīng)濟學(xué)家認為，在“審慎靈活”的定位下，增長(cháng)目標仍是經(jīng)濟工作的重點(diǎn)，但隨著(zhù)經(jīng)濟形勢的具體變化，貨幣政策具體操作時(shí)的靈活微調將成為常態(tài)。此外，在全球流動(dòng)性充裕的大背景下，明年貨幣政策的主要工作將是抵擋熱錢(qián)的流入，不斷上調存款準備金率將是應對之道，而加息在控制物價(jià)和抑制信貸需求方面的作用將低于預期，預計明年僅有2-3次。
兩年的“適度寬松”之后，貨幣政策的基調重回“穩健”。在不同的時(shí)期，“穩健”一詞有著(zhù)截然不同的政策意義�；仡�1998至2007年貨幣政策的“穩健”期，政策取向經(jīng)歷了由“寬松”到“中性”再轉向“緊縮”的輪回。
展望明年的政策取向，考慮到過(guò)于警惕“經(jīng)濟下行風(fēng)險”的慣性思維，明年的一些政策指標可能僅僅是“中性微收”。明年的新增貸款規模的下限是不低于7萬(wàn)億元，而上限則是不超過(guò)今年的實(shí)際新增貸款規模。就目前的信貸形勢而言，今年全年的新增貸款將控制在7.8萬(wàn)億元左右。但是，在明年二次探底概率較低以及全球流動(dòng)性持續寬松的大背景下，這一取向可能加大“泡沫”和“通脹”的風(fēng)險。
如何平衡“經(jīng)濟平穩較快發(fā)展”、“調整經(jīng)濟結構”和“管理通脹預期”的關(guān)系？在2011年將成為考驗貨幣當局調控藝術(shù)的一道重要課題。
有經(jīng)濟學(xué)家認為，在“審慎靈活”的定位下，增長(cháng)目標仍是經(jīng)濟工作的重點(diǎn)，但隨著(zhù)經(jīng)濟形勢的具體變化，貨幣政策具體操作時(shí)的靈活微調將成為常態(tài)。此外，在全球流動(dòng)性充裕的大背景下，明年貨幣政策的主要工作將是抵擋熱錢(qián)的流入，不斷上調存款準備金率將是應對之道，而加息在控制物價(jià)和抑制信貸需求方面的作用將低于預期，預計明年僅有2-3次。
基調：貨幣政策重新回歸穩健
過(guò)去兩年“適度寬松”的貨幣政策是應對國際金融危機的“非常之舉”，現在中國經(jīng)濟已企穩回升“適度寬松”的貨幣政策就應及時(shí)退出。
“近兩年的貨幣供應量明顯加大，但是目的是為了應對金融危機，在危機期間必須采取擴張性的貨幣政策和財政政策，出拳要重、出手要快。這個(gè)過(guò)程中不可能說(shuō)沒(méi)有發(fā)生超調，關(guān)鍵是在周期中發(fā)現拐點(diǎn)后及時(shí)進(jìn)行政策調整，使其不太過(guò)分，一方面達到成功抗擊危機的目的，同時(shí)副作用又不太大�！毖胄行虚L(cháng)周小川12月16日在北大演講時(shí)直言。
隨著(zhù)美次債危機在2008年演化為全球金融危機，對中國的沖擊影響也開(kāi)始逐步顯現。為了應對這場(chǎng)百年一遇的全球金融危機，2008年11月中國提出了實(shí)施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，助推中國經(jīng)濟在全球范圍率先反彈，迅速企穩回升。
從2009年以來(lái)的走勢來(lái)看，我國經(jīng)濟在全球率先回升，2009年中國GDP增長(cháng)9.1%。這一良好的經(jīng)濟企穩回升態(tài)勢在今年得以延續，經(jīng)濟學(xué)家預測，2010年GDP增速應在10%左右的水平，這表明中國經(jīng)濟已經(jīng)回升進(jìn)入高位平穩的運行狀態(tài)。
統計局數據顯示，前三季度中國GDP同比增長(cháng)10.6%，增速比上年同期加快2.5個(gè)百分點(diǎn)。而最新公布的中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數顯示，11月PMI達55.2%，較上月上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，已連續第四個(gè)月出現上漲。但與此同時(shí)，隨著(zhù)美國第二輪量化寬松貨幣政策的開(kāi)啟，全球流動(dòng)性泛濫。同時(shí)，由于一些供給和自然因素觸發(fā)，加之勞動(dòng)成本上升和M2持續高增長(cháng)，國內物價(jià)上漲面臨著(zhù)較大壓力。最新數據顯示，11月份CPI高達5.1%。
中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院院長(cháng)張禮卿表示，過(guò)去兩年“適度寬松”的貨幣政策是應對國際金融危機的“非常之舉”，現在中國經(jīng)濟已企穩回升，“適度寬松”的貨幣政策就應及時(shí)退出。
在交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平看來(lái)，貨幣政策由兩年來(lái)的“適度寬松”轉向“穩健”，是對當前流動(dòng)性過(guò)于寬松、物價(jià)屢創(chuàng )新高等復雜形勢的積極應對。他認為，在當前流動(dòng)性過(guò)剩，通脹預期居高不下的背景下，貨幣政策轉向穩健，意在讓經(jīng)濟運行的貨幣環(huán)境回歸常態(tài)，有利于穩定價(jià)格總水平，保持經(jīng)濟的平穩健康運行。
“1998-2007年的貨幣政策立場(chǎng)一直使用的是‘穩健’一詞，而其間貨幣政策的實(shí)際執行曾多次顯著(zhù)調整。同樣地，2008-2010年雖然采取‘適度寬松’的貨幣政策立場(chǎng)，但實(shí)際政策立場(chǎng)也有多次顯著(zhù)變化。因此政策基調的變化并不能代表未來(lái)幾個(gè)月實(shí)際政策執行狀況。換一個(gè)角度看，最近的幾個(gè)月里貨幣政策在基調改變之前已經(jīng)全面收緊，因而基調的調整只不過(guò)是對實(shí)際政策行動(dòng)的官方證實(shí)�！备呤τ谥醒虢�(jīng)濟工作會(huì )的點(diǎn)評如此解釋。
周小川亦表示，流動(dòng)性的收縮并不是在CPI高達5.1%后再收縮，事實(shí)上從今年1月份的第一周就調高了存款準備金率，全年共調高了6次。6月份之后中間有一段時(shí)間稍微緩慢一點(diǎn)，這時(shí)候確實(shí)存在很大的困難，歐洲的股權債務(wù)危機發(fā)生以后，很多問(wèn)題看不太清楚。
也有專(zhuān)家指出，與“適度寬松”相比，明年“穩健”的貨幣政策并非一味單純收縮，而是一種在多重目標下的平衡之道，將隨著(zhù)經(jīng)濟形勢的變化不斷進(jìn)行微調。
審慎：明年新增貸款不低于7萬(wàn)億
不少宏觀(guān)部門(mén)官員和經(jīng)濟學(xué)家預期，明年的M2和信貸控制目標應維持在今年的水平，但在機構的眼中，即便信貸控制目標設置在7.5萬(wàn)億仍是實(shí)質(zhì)緊縮。
在一些專(zhuān)家看來(lái)，宏觀(guān)政策基調中的“審慎”決定，增長(cháng)目標仍是經(jīng)濟工作的重點(diǎn)，而“穩健”的貨幣政策也并非一味單純收縮。對于明年具體的貨幣政策調控目標，不少宏觀(guān)部門(mén)官員和經(jīng)濟學(xué)家預期，明年的M2和信貸控制目標應維持在今年的水平。
亦有媒體稱(chēng)，2011年廣義貨幣供應量M2增速目標將在16%左右；金融機構新增貸款目標規�？赡転�7.5萬(wàn)億左右，但這一目標規模目前尚未最終確定。
國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長(cháng)巴曙松認為，明年信貸大幅壓縮的空間不大。原因有兩點(diǎn)，其一2009年開(kāi)工的項目陸續到了收尾階段，信貸支持不能放松；其二明年是“十二五”開(kāi)局之年，有許多新的項目要開(kāi)工建設。他認為，明年的新增貸款控制規模應不低于7萬(wàn)億元，不高于今年全年實(shí)際的新增貸款量，預計今年全年新增貸款在7.7至7.8萬(wàn)億元間。
“截至11月，今年新開(kāi)工項目個(gè)數高達30萬(wàn)個(gè)。如此龐大的項目數量，必將在2011年產(chǎn)生強勁的信貸需求。在‘積極穩健、審慎靈活’的模糊取向下，政府并沒(méi)有讓項目爛尾的決心。因此明年信貸將難以收縮，預計低于7萬(wàn)億的可能性不大�！钡谝粍�(chuàng )業(yè)證券認為。
“明年的貨幣政策可能呈現‘前緊后松’走勢。預計2011年貨幣信貸增長(cháng)16%左右，新增貸款約7.5萬(wàn)億，貨幣政策總體上中性偏緊�！敝行抛C券的年度展望報告預測。
中國銀行國際金融研究所副所長(cháng)宗良認為，危機后的貨幣政策從“非常時(shí)期”的“非常態(tài)勢”逐步回歸常態(tài)，因此，“穩健”貨幣政策本質(zhì)上趨于“中性”。穩健的貨幣政策在流動(dòng)性上同2009年、2010年比，相對會(huì )“有點(diǎn)緊”，但要注意的是“有點(diǎn)緊”不是緊縮的貨幣政策，只是與相對寬松的貨幣政策比較而言有點(diǎn)緊。另一個(gè)關(guān)系需要關(guān)注的是，資金有點(diǎn)緊主要指的是貸款的增長(cháng)率會(huì )下降，新增貸款數量基本維持在2010年的水平左右。
市場(chǎng)此前普遍預期，基于“防通脹”的壓力，政府將保持甚至持續加大緊縮力度，在準備金調整成為常態(tài)的同時(shí)，年底還會(huì )繼續加息，明年也將抽緊新增信貸規模。許多經(jīng)濟學(xué)家和機構對明年貨幣信貸的預期也明顯更為悲觀(guān)，主流機構的判斷大多認為明年的新增貸款規模將遠低于7萬(wàn)億元，甚至有消息稱(chēng)央行較比傾向新增6-6.5萬(wàn)億元的規模。
但現在看來(lái)，增長(cháng)目標仍是政府優(yōu)先考慮的，這也決定了明年中性的政策取向基調。中金公司預期，2011年M2增長(cháng)目標16%；數量型工具(存款準備金率、公開(kāi)市場(chǎng)操作、窗口指導)將會(huì )是重要政策手段。如果外匯占款不出現大幅上升的情況下，明年新增貸款預計在7-7.5萬(wàn)億。明年下半年通脹減弱時(shí)政策緊縮的壓力將會(huì )降低。
宗良認為，由于2011年國內外經(jīng)濟形勢還存在很多不確定性，因此貨幣政策的靈活性將得到突出表現。從貨幣供應量來(lái)看，2005年至今M2每年基本都以17%左右的速度發(fā)展，只有2009年此數據接近30%，預計2011年總體上會(huì )有所收縮，但不會(huì )收得過(guò)緊，M2可能在15%—16%之間，這樣可以與上一階段政策有個(gè)延續和承接，也給下一步政策留出余地。在信貸投放角度看，應該不低于7萬(wàn)億元的規模，即總體趨緊但又不會(huì )收得太緊。存款準備金率還存在上調空間，但總體預計會(huì )保持在20%以下。而為保持利率政策的有效性，預計未來(lái)不會(huì )進(jìn)入密集加息周期，今年年底至明年一季度可能調整2次，但幅度不會(huì )太大。
不過(guò)，在機構的眼中，即便信貸控制目標設置在7.5萬(wàn)億仍是實(shí)質(zhì)緊縮。高盛高華在日前發(fā)表的題為《解讀中央經(jīng)濟工作會(huì )議》的研報中指出，觀(guān)察信貸是否寬松，不應將2011年目標與2010年的年初目標相比，而應和預期的2010年實(shí)際貸款額相比。高盛高華預計2010年實(shí)際貸款額可能略低于人民幣8萬(wàn)億元，所以即使明年貸款目標定為7.5萬(wàn)億，這也代表了一個(gè)絕對水平的下降。因此，其認為7.5萬(wàn)億信貸增量并不十分寬松。
靈活：操作隨機應變數量工具優(yōu)先
針對四季度貨幣投放增速過(guò)猛等問(wèn)題，央行貨幣政策已體現出靈活的特點(diǎn)。央行一方面通過(guò)不斷上調存款準備金率，有效調控市場(chǎng)過(guò)多流動(dòng)性；另一方面，則對加息比較謹慎，以避免貨幣政策對經(jīng)濟造成過(guò)于猛烈的沖擊。
雖然從總量上看，明年的政策目標將中性微緊，但在政策執行的節奏上則會(huì )隨機而變，這主要是基于對明年經(jīng)濟形勢不確定性的基本判斷�！啊`活’是指政策能及時(shí)出臺以應對新問(wèn)題、新情況，是政策更具針對性的體現；‘審慎’是指政策在實(shí)施力度和節奏上要留有空間和余地，避免出現調控過(guò)度的局面�！敝醒胴斀�(jīng)大學(xué)教授郭田勇認為。
事實(shí)上，針對四季度貨幣投放增速過(guò)猛等問(wèn)題，央行貨幣政策已體現出靈活的特點(diǎn)。央行一方面通過(guò)不斷上調存款準備金率，有效調控市場(chǎng)過(guò)多流動(dòng)性；另一方面，則比較謹慎地運用加息這一手段，以避免貨幣政策對經(jīng)濟造成過(guò)于猛烈的沖擊。
有經(jīng)濟學(xué)家預期，由于去年物價(jià)基數較低，因此當前物價(jià)上漲的壓力或將持續至明年上半年。與此同時(shí)，國內經(jīng)濟的內生動(dòng)力依然不足，央行的一份問(wèn)卷調查顯示，四季度企業(yè)家信心指數、企業(yè)經(jīng)營(yíng)景氣預期指數均由高位回落，企業(yè)投資意愿轉升為降，出現波動(dòng)。
同樣，當前國際形勢也存在著(zhù)諸多的不確定性。多數主流機構和經(jīng)濟學(xué)家預期，由于明年二季度CPI將見(jiàn)頂，故此上半年的緊縮力度將大于下半年�！叭绻麤](méi)有重大的自然災害，預計明年全年通脹高點(diǎn)可能主要集中在上半年，貨幣緊縮、加息以及人民幣升值等政策也將主要集中在這一時(shí)間窗口�！卑褪锼烧f(shuō)。
“由于美國很可能長(cháng)期實(shí)行寬松的政策，在美國‘冷’、中國‘熱’的情況下，熱錢(qián)將持續流入，考慮到明年信貸整體難以收縮，因此流動(dòng)性管理將是明年央行的主要工作內容，熱錢(qián)也將考驗著(zhù)央行的抵擋能力，而準備金率將是應對的主流工具�！钡谝粍�(chuàng )業(yè)證券判斷。
但是，也有經(jīng)濟學(xué)家認為，當前對“下行風(fēng)險”的擔憂(yōu)有些過(guò)度�！巴ǔ�，政府在評估經(jīng)濟形勢的時(shí)候，習慣把經(jīng)濟下行的風(fēng)險估計大一點(diǎn)，而把經(jīng)濟上行的風(fēng)險估計少一點(diǎn)，這種傳統思維本身就是風(fēng)險所在�！卑褪锼烧J為，2011年中國經(jīng)濟上行風(fēng)險大于下行風(fēng)險，宏觀(guān)政策應避免對下行風(fēng)險的過(guò)度反應。明年，中國經(jīng)濟的最大風(fēng)險是全球流動(dòng)性寬松下的通脹和資產(chǎn)泡沫，宏觀(guān)政策的重點(diǎn)應該是防控通脹上升和資產(chǎn)泡沫。
“所謂‘穩健的貨幣政策’，實(shí)際上就是一種根據經(jīng)濟形勢相機抉擇的貨幣政策，根據情況可松可緊。今年重提‘穩健’，是在國際環(huán)境仍存不確定的情況下，中央對政策留有余地的提法。而面對當前嚴峻的通脹形勢，央行引導貨幣政策回歸常態(tài)的主張已十分鮮明�！迸d業(yè)銀行資深經(jīng)濟學(xué)家魯政委說(shuō)，除非看到經(jīng)濟出現下降的風(fēng)險，否則未來(lái)不可能轉向。
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“穩健的貨幣政策”不同時(shí)期的不同取向
自1998-2007年，中國一直實(shí)施“穩健的貨幣政策”，但其在不同經(jīng)濟形勢下的政策取向并不完全相同。1998-2002年，中國面臨通縮壓力，“穩健”的取向是增加貨幣供應量。
2003年以來(lái)，面對經(jīng)濟中出現的貸款、投資、外匯儲備快速增長(cháng)等新變化，穩健的貨幣政策內涵開(kāi)始發(fā)生變化，適當緊縮銀根，多次上調存款準備金率和利率。
2007年6月13日，國務(wù)院召開(kāi)常務(wù)會(huì )議，貨幣政策開(kāi)始“穩中適度從緊”。
2007年12月5日，中央經(jīng)濟工作會(huì )議將2008年宏觀(guān)調控的首要任務(wù)定為“兩個(gè)防止”：防止經(jīng)濟增長(cháng)由偏快轉為過(guò)熱、防止價(jià)格由結構性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹。會(huì )議要求實(shí)行從緊的貨幣政策。2007年全年，5次加息，9次上調存款準備金率。
