新年伊始，新股上市首日慘遭破發(fā)，令過(guò)去以為“逢新必打”、“打新必賺”的投資者大跌眼鏡。
　　分析人士認為，破發(fā)是市場(chǎng)各參與主體博弈的結果，其中固然有市場(chǎng)的原因，但發(fā)行價(jià)格、市盈率居高不下，機構過(guò)度做多應是主要根源。

　　A股市場(chǎng)正在發(fā)生一些奇妙的變化。以前，打新讓人羨慕，一些熱門(mén)公司、創(chuàng )新型的公司不用投行怎么打招呼，各類(lèi)機構(基金、券商、保險、社保、財務(wù)公司、信托等)都捧場(chǎng)。而現在，打新卻讓它們謹慎起來(lái)。
　　據WIND資訊統計，今年以來(lái)，共有26新股上市，18只跌破發(fā)行價(jià)。其中，18日上市的5只新股全部跌破發(fā)行價(jià)創(chuàng )了A股市場(chǎng)的破發(fā)記錄。
　　今年1月18日，當日上市的五只新股，首日便全軍覆沒(méi)，集體跌破發(fā)行價(jià)，A股歷史上罕見(jiàn)。
　　當日5只新股中，風(fēng)范股份收盤(pán)29.96億元，較每股發(fā)行價(jià)35元跌14.4%；亞太科技收盤(pán)價(jià)較發(fā)行價(jià)跌13.75%；新都化工收盤(pán)價(jià)較發(fā)行價(jià)跌12.63%；司爾特收盤(pán)價(jià)較發(fā)行價(jià)跌7.92%；鴻路鋼構收盤(pán)價(jià)較發(fā)行價(jià)跌6.56%。
　　根據5只新股發(fā)行數量計算，中簽的投資者在上市首日開(kāi)盤(pán)便大幅虧損近8.46億元，其中，風(fēng)范股份新股申購者當日虧損2.77億元。
　　此外，華銳風(fēng)電開(kāi)盤(pán)即破發(fā)，且連跌4天，股價(jià)甚至跌破此前承銷(xiāo)商給出的詢(xún)價(jià)下限；先鋒新材上市首日因盤(pán)中大跌20%而被臨時(shí)停牌。破發(fā)令諸多機構深套其中，如中簽華銳風(fēng)電的49家機構“打新”首日便浮虧達1.8億元。
　　據市場(chǎng)人士介紹，目前申購機構力度最大的主要是六大類(lèi)申購機構中的基金公司、再有就是券商，保險，社保，信托等，至于去年11月新晉的第七類(lèi)機構私募、創(chuàng )投、民企表現并不活躍。而之所以私募近段時(shí)間參與很少，一是因為取得申購資格的私募有限，而新股申購會(huì )限制流動(dòng)性，報價(jià)低則拿不到手，高則會(huì )賠錢(qián)。二是，最近新股行情不好，頻頻破發(fā)，甚至跌停。

　　對于新股頻頻破發(fā)的原因，市場(chǎng)普遍認為，市場(chǎng)低迷并不是主因，發(fā)行價(jià)格和市盈率偏高才是禍首。
　　在新股的發(fā)行中，投行可以同時(shí)兼任多重角色，既可以是企業(yè)上市的保薦人、承銷(xiāo)商，財務(wù)顧問(wèn)，同時(shí)也可能是股東，這種直投、保薦、承銷(xiāo)的多重角色意味著(zhù)利益的直接相關(guān)。募集資金額越高，意味著(zhù)可以獲得的承銷(xiāo)費更高，而如果有直投的話(huà)，其所獲得的回報更為豐厚。
　　現實(shí)情況確實(shí)如此。據了解，一些券商對IPO項目超募資金部分收取5%至8%的承銷(xiāo)費，這明顯要高于正常的標準。在投行與企業(yè)利益趨同的情況下，投行無(wú)疑更有動(dòng)力將發(fā)行價(jià)定高。
　　深交所總經(jīng)理宋麗萍在接受《證券日報》記者采訪(fǎng)時(shí)曾直言，“三高”現象頻現的主要癥結在投行。在她看來(lái)，投行對于估值判斷并不準確，其原因主要出在兩方面：一是專(zhuān)業(yè)能力，二是缺乏自律。
　　其實(shí)自新股發(fā)行頻現“三高”以來(lái)，投行在其中擔任的角色就一直備受質(zhì)疑。很多人認為，保薦機構或主承銷(xiāo)商與發(fā)行人同屬利益共同體。所以保薦機構與承銷(xiāo)商可能會(huì )失去客觀(guān)公正性。
　　一般來(lái)講，新股定價(jià)通�？煞譃樗膫�(gè)步驟：主承銷(xiāo)商給出估值范圍——研究員根據主承銷(xiāo)報告出具定價(jià)報告——機構根據研究員報告向主承銷(xiāo)商出具報價(jià)范圍和申購數量——主承銷(xiāo)商和企業(yè)確定新股發(fā)行價(jià)。而機構研究員主要就是根據主承銷(xiāo)商出具的這份公司投資價(jià)值報告來(lái)了解公司。
　　據業(yè)內人士表示，一般情況下主承銷(xiāo)商給出的估值會(huì )高于行業(yè)平均估值，而有些企業(yè)為了提高融資額度還會(huì )刻意提高估值范圍，以此來(lái)提高在路演時(shí)研究員心中的目標價(jià)。此外，對機構研究員來(lái)說(shuō)，如果給公司的報價(jià)過(guò)低，那么以后去上市公司調研或許就不會(huì )被接待，因此給出的估值范圍都會(huì )和主承銷(xiāo)商給出的范圍相差無(wú)幾。
　　在研究員把公司的投資報告提交后，機構投資部門(mén)將會(huì )依據研究員給出的估值來(lái)確定提交報價(jià)的范圍和申購與否的決定。
　　這樣一來(lái)，發(fā)行價(jià)往往會(huì )偏高。如已經(jīng)破發(fā)的華銳風(fēng)電，其主承銷(xiāo)商安信證券認為公司合理價(jià)值區間為95.25元～106.68元/股，如果按照100元/股計算，則公司2009年P(guān)E為50倍，而與其在同個(gè)行業(yè)中地位接近的金鳳科技2009年P(guān)E只有30倍。
　　一些分析師認為，應該杜絕中介機構職責缺失問(wèn)題，把中介機構等相關(guān)利益方公司上市過(guò)程中的所做所為全部詳細記錄在案，出現失誤將被追究，以此規范中介機構的行為。

　　不過(guò)，市場(chǎng)對破發(fā)的看法并不統一。
　　每逢破發(fā)潮涌之際，市場(chǎng)總會(huì )出現一些質(zhì)疑的聲音。有人認為，破發(fā)也未必是壞事，破發(fā)是市場(chǎng)各參與主體博弈的結果，而當破發(fā)常態(tài)化、“新股不敗”神話(huà)破滅后，詢(xún)價(jià)對象及網(wǎng)下申購的機構報價(jià)日趨審慎，這就會(huì )另新股估值回歸理性的步伐將加快。從某種角度看，目前的破發(fā)潮表明市場(chǎng)定價(jià)效果逐步顯現，這正是改革后的新股發(fā)行體制在發(fā)揮作用。雖然通過(guò)市場(chǎng)自身調節一級市場(chǎng)定價(jià)難以一蹴而就，但長(cháng)期來(lái)看，破發(fā)潮最終將會(huì )倒逼新股估值回歸。
　　但也有業(yè)內人士認為，新股發(fā)行體制改革后，證監會(huì )取消窗口指導，讓市場(chǎng)主體自由博弈定價(jià)，上市公司及投行必然追逐高收益，正是這些因素共同作用，導致“三高” 現象頻現。因此，希望取消窗口定價(jià)，對市場(chǎng)定價(jià)行政監管。
　　對此，投資者應認識到，新股發(fā)行體制改革的目標不是依靠行政定價(jià)來(lái)降低新股發(fā)行價(jià)格，而是指向市場(chǎng)化定價(jià)，通過(guò)機制培育市場(chǎng)發(fā)現價(jià)格的功能。準備上市的企業(yè)千差萬(wàn)別，即便同一行業(yè)內的企業(yè)也是資質(zhì)不一，如果僅依靠證監會(huì )窗口指導、行政劃定新股價(jià)格再打折發(fā)行，實(shí)質(zhì)上有悖于市場(chǎng)化改革的初衷，因此合理的新股價(jià)格只能交由市場(chǎng)判斷。
　　對此，英大證券研究所所長(cháng)李大霄不建議市場(chǎng)重新回到“窗口指導”的發(fā)行老路上去。
　　他認為，應繼續對新股發(fā)行制度進(jìn)行改革。新股市場(chǎng)化發(fā)行方式本身無(wú)錯，錯的其實(shí)是參與市場(chǎng)化發(fā)行各方的參與方式。在一己私利的驅動(dòng)之下，參與詢(xún)價(jià)的機構為了入圍，不負責任地報高價(jià)，也將風(fēng)險轉嫁給了二級市場(chǎng)的投資者。而當新股上市開(kāi)盤(pán)即破發(fā)的情況下，網(wǎng)下配售的機構也感到了切身之痛。
　　他建議，應在新股的詢(xún)價(jià)機制上進(jìn)行釜底抽薪式的改革，實(shí)行包銷(xiāo)制度，建立價(jià)格約束機制。這樣才能促其合理定價(jià)。
　　而國泰君安首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷則認為，扭轉破發(fā)這一現象可以有兩種思路。第一，將發(fā)行體制徹底市場(chǎng)化，因為完全市場(chǎng)化之后才能使得過(guò)渡超募得到緩解；第二，重新回歸計劃經(jīng)濟體制下的新股發(fā)行價(jià)格“窗口指導”，對發(fā)行新股的定價(jià)進(jìn)行控制。