成發(fā)科技：撥云見(jiàn)日 定位或許再現曙光

　　公司增發(fā)方案區別于市場(chǎng),導致公司股價(jià)大幅波動(dòng)。公司增發(fā)方案沒(méi)有市場(chǎng)預期的成發(fā)科能這塊資產(chǎn),股價(jià)從峰值跌至“冰點(diǎn)”,隨著(zhù)市場(chǎng)逐漸回歸理性,市場(chǎng)重新評估募投的項目,同時(shí)公司定位逐漸清晰,公司股價(jià)從低點(diǎn)攀升5成。
　　公司被定位為發(fā)動(dòng)機傳動(dòng)資產(chǎn)整合平臺。作為中航工業(yè)發(fā)動(dòng)機板塊的三大平臺之一,公司被賦予作為發(fā)動(dòng)機轉動(dòng)裝臵的整合平臺,原屬于“二航”的東安集團有望率先于成發(fā)集團聯(lián)姻,東安集團作為中航工業(yè)直升機發(fā)動(dòng)機傳動(dòng)供應商,盈利能力不容小視。
　　成發(fā)集團仍將關(guān)注發(fā)動(dòng)機領(lǐng)域。處于國家安全的考量,集團仍將在發(fā)動(dòng)機研發(fā)領(lǐng)域進(jìn)行探索,同時(shí),支撐自身燃氣輪機的發(fā)展。 美國發(fā)動(dòng)機發(fā)展史說(shuō)明中國的發(fā)動(dòng)機仍然需要保持百花齊放的局面。
　　公司業(yè)績(jì)探底回升,逐步回暖,給予公司增持評級。預計公司在2010年至2011年營(yíng)業(yè)收入18.14億元、15.96億元、18.35億元,呈現一個(gè)V型走勢,攤薄后0.494元、0.587元、0.723元�？紤]到公司增發(fā)后產(chǎn)業(yè)發(fā)展的巨大空間,給予公司增持評級。(宏源證券 荀劍)

　　航天晨光：定點(diǎn)武器生產(chǎn) 行業(yè)壟斷地位

　　公司是國家定點(diǎn)武器裝備研制和生產(chǎn)企業(yè)，是國內最大的專(zhuān)用車(chē)輛科研生產(chǎn)基地之一和國內唯一擁有民航機場(chǎng)加油車(chē)許可證的廠(chǎng)家，處于行業(yè)壟斷地位。

　　四創(chuàng )電子：長(cháng)期關(guān)注航管雷達的發(fā)展潛力

　　三季報微虧,不影響全年盈利 2010年3季報顯示,公司在7-9月份出現微虧。原因在于,雷達業(yè)務(wù)是公司毛利率最高的業(yè)務(wù),而在報告期雷達收入減少,導致整體利潤下滑。按照慣例,公司的雷達訂單多集中在第四季度,預計年底將有較大增幅,因此公司全年仍然能實(shí)現正收益。
　　氣象雷達業(yè)務(wù)競爭激烈,將成為公司業(yè)績(jì)穩定器 我國的氣象雷達市場(chǎng)競爭激烈,導致公司氣象雷達收入難以出現飛躍。同時(shí),“十二五”期間我國對于氣象雷達等氣象設備的投入還將繼續保持高速增長(cháng),公司憑借其較強的技術(shù)實(shí)力和成熟的市場(chǎng)模式,未來(lái)在氣象雷達業(yè)務(wù)方面將保持平穩增長(cháng)的態(tài)勢。
　　航管雷達業(yè)務(wù)有望成為公司快速發(fā)展的助推器 國內航管雷達市場(chǎng)受益于三塊:空管設備的國產(chǎn)化進(jìn)程,國內機場(chǎng)的大建設以及低空開(kāi)放。公司已獲得一、二次雷達的相關(guān)技術(shù),正在全力爭取獲得民航局的入網(wǎng)許可證,并積極開(kāi)拓國內市場(chǎng)。預計今年航管雷達對公司的收入貢獻有限,我們期待未來(lái)的快速發(fā)展。
　　后續資產(chǎn)注入處于觀(guān)望期 與公司同屬中國電子科技集團旗下的*ST高陶在重組過(guò)程中,擬將南京恩瑞特實(shí)業(yè)有限公司等公司股權注入,而恩瑞特的主營(yíng)業(yè)務(wù)中絕大部分為雷達整機及子系統,從而與本公司形成同業(yè)競爭關(guān)系。因此,對于中國電子科技集團的資產(chǎn)整合意向還有待進(jìn)一步觀(guān)察,公司后續資產(chǎn)注入尚不明確。
　　估值分析 預計公司2010年-2012年的每股收益分別為0.26元,0.35元,0.41元,以2010年11月4日的收盤(pán)價(jià)計算,對應的P/E值分別為166、124和106倍。目前估值過(guò)高,給予“中性”評級。

　　寶鈦股份：業(yè)績(jì)低點(diǎn)已過(guò) 下游需求長(cháng)期向好

　　公司2010年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入25.64億元,同比增長(cháng)10.7%;歸屬于母公司所有者的凈利潤346萬(wàn)元,同比下降79%;每股收益0.008元,同比下降80%。公司盈利大幅下降的主因是財務(wù)和管理費用同比增加,且參股公司寶鈦美特法力諾焊管出現虧損。2010年公司實(shí)現鈦產(chǎn)品銷(xiāo)售量16827噸,其中鈦材11477噸。
　　公司計劃2011年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入30億元,成本費用計劃29億元。到2015年,形成4萬(wàn)噸鑄錠生產(chǎn)能力、3萬(wàn)噸鈦及鈦合金加工材及一定量的鋯、鎳、鋼等金屬產(chǎn)品生產(chǎn)能力,鋯、鈦產(chǎn)品銷(xiāo)售收入達到60億元,國際市場(chǎng)占有率由現在的10%提升至20%,躋身世界鈦加工業(yè)前三強。
　　行業(yè)需求長(cháng)期看好。公司鈦材產(chǎn)品主要分為民用鈦材、軍用鈦材和供應國際市場(chǎng)的航空鈦材三類(lèi)。2010年國外航空市場(chǎng)需求尚未完全恢復,高端鈦材銷(xiāo)售低于預期;民營(yíng)鈦材市場(chǎng)競爭加劇,產(chǎn)品價(jià)格低位徘徊,導致公司鈦產(chǎn)品營(yíng)業(yè)利潤率維持在底部。2011年,世界經(jīng)濟形勢有望繼續恢復增長(cháng),但不確定因素依然較多,鈦行業(yè)供大于求、產(chǎn)能過(guò)剩、競爭激烈的狀況還將持續,仍處于景氣周期低谷,將影響公司的盈利能力。
　　伴隨著(zhù)國家航天大飛機項目的推進(jìn)及大機型走俏,核電中長(cháng)期規劃的出臺、中國新一輪武器裝備的升級,國際航空業(yè)回暖及鈦價(jià)回升,我國鈦行業(yè)將迎來(lái)結構性發(fā)展機遇,未來(lái)中國鈦需求將以不低于20%的速度增長(cháng)。公司未來(lái)鈦材需求增長(cháng)將主要依靠于軍工和大飛機制造項目,我國首架?chē)�產(chǎn)大飛機C919將在2014年實(shí)現首飛,2016年交付使用。2015年之后我國大飛機項目進(jìn)入生產(chǎn)階段,對鈦材的需求將會(huì )逐步增加,公司將是大飛機項目受益最大的鈦材生產(chǎn)企業(yè)。
　　公司產(chǎn)能擴張有序進(jìn)行。公司收購華神鈦業(yè)并投資擴建6000噸海綿鈦生產(chǎn)線(xiàn),有望實(shí)現海綿鈦自給自足;熔鑄產(chǎn)能達到17000噸。在鈦材生產(chǎn)能力方面,2011年公司募集資金項目陸續投產(chǎn)后,鈦材產(chǎn)能將達到16000噸:形成板材6000噸以上、管材3000噸左右、鈦帶5000噸、鍛件4000噸、棒絲材1200噸的生產(chǎn)能力,公司的產(chǎn)品結構將進(jìn)一步優(yōu)化。
　　鈦帶和大鍛機項目是未來(lái)最重要盈利增長(cháng)點(diǎn)。鈦帶、大型整體鍛件、精鑄件、絲材產(chǎn)品對應的市場(chǎng)具有廣闊的前景。5000噸鈦帶生產(chǎn)線(xiàn)項目預計2011年上半年建成投產(chǎn),鈦帶是生產(chǎn)鈦焊管的必備材料,將主要供給合資公司的焊接板。萬(wàn)噸自由鍛壓機項目預計2010年8月份投產(chǎn),將新增3000噸鍛件產(chǎn)能,主要用來(lái)生產(chǎn)鍛棒,做戰斗機的輪轂,有效解決公司在大型鍛件、寬厚板方面的生產(chǎn)能力。大鍛機項目大型整體鍛件是航空工業(yè)制造先進(jìn)飛機的重要材料,未來(lái)直徑大于300mm棒材和超大尺寸的厚板板坯的市場(chǎng)需求將會(huì )持續增加。
　　投資評級為增持。預計10-11年每股收益分別為0.18元、0.76元,動(dòng)態(tài)市盈率分別為153倍和37倍。2011年,隨著(zhù)公司募投項目逐步投產(chǎn),國內外航空市場(chǎng)復蘇,軍工鈦材需求有一定程度的提高,公司將迎來(lái)新的增長(cháng)階段,給予公司增持的投資評級。

    航天電子：收入有所增長(cháng) 資產(chǎn)注入預期

　　公司上半年實(shí)現營(yíng)收11.33 億元，同比增長(cháng)9.26%。實(shí)現營(yíng)業(yè)利潤8472萬(wàn)元，同比下降14.86%。實(shí)現凈利潤7068 萬(wàn)元，同比下降9.88%，對應EPS 為0.087 元。
　　由于軍品需求周期性影響、原材料成本上升及特定領(lǐng)域競爭和用戶(hù)成本控制，綜合毛利率從30.4%下降至27.8%，是盈利下滑的最主要原因。雖然民品毛利率同比上升1.3 個(gè)百分點(diǎn)至15.2%，但在利潤主要來(lái)源的軍品領(lǐng)域，軍品毛利率卻同比下降了3.1 個(gè)百分點(diǎn)至32.9%。
　　軍品業(yè)務(wù)略有下降，收入同比減少3.14%，營(yíng)收占比72.42%；民品業(yè)務(wù)發(fā)展較快，同比增長(cháng)57.44%，營(yíng)收占比上升8.6 個(gè)百分點(diǎn)至27.58%。
　　空間動(dòng)機座系統和小型集成化飛行控制系統兩大產(chǎn)業(yè)化項目將是公司未來(lái)新的經(jīng)濟增長(cháng)點(diǎn)�？臻g動(dòng)機座系統項目中標國家重點(diǎn)項目，并與客戶(hù)簽訂了批量訂貨備產(chǎn)協(xié)議，該產(chǎn)品09 年起開(kāi)始小規模交付，已進(jìn)入批量交付過(guò)程。小型集成化飛行控制系統項目能力建設已經(jīng)完成并具備批量生產(chǎn)能力，與用戶(hù)商洽也取得實(shí)質(zhì)性突破，但尚未進(jìn)入批量生產(chǎn)與交付狀態(tài)。
　　其他在建募投項目中，鄭州和杭州電連接器項目廠(chǎng)房建設基本完成，待驗收后即將投入使用。航天電子信息產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化項目大部分廠(chǎng)房處于建設階段。
　　大股東時(shí)代電子資產(chǎn)注入預期明確，未來(lái)存在資產(chǎn)整合機會(huì )。
　　我們基本維持原有預期。預計公司2010-2012 年營(yíng)收分別為29.41 億元、35.38 億元、41.82 億元，凈利潤分別為2.17 億元、2.66 億元、3.19 億元，EPS 分別為0.27 元、0.33 元、0.39 元。

　　洪都航空：國內外航空產(chǎn)品此消彼漲

　　公司 10 年1-6 月收入同比下降4%,主要是航空產(chǎn)品收入下降約6%。具體說(shuō)來(lái)主要是國內航空產(chǎn)品收入下降約70%,國外航空產(chǎn)品收入大幅增長(cháng);其他業(yè)務(wù)收入約下降10%;技術(shù)協(xié)作收入增長(cháng)超過(guò)100%。公司收入結構中航空產(chǎn)品占比最大,約有69%,其中國內航空產(chǎn)品約占航空產(chǎn)品的28%,國外產(chǎn)品約占72%;其他業(yè)務(wù)約占收入的24%,主要是材料銷(xiāo)售等;技術(shù)協(xié)作約占6.5%。
　　公司上半年綜合毛利率 18.62%,較上年同期略升0.67 個(gè)百分點(diǎn)。其中,航空產(chǎn)品毛利率提升1.26 個(gè)百分點(diǎn),主要是國外航空產(chǎn)品毛利率提升8 個(gè)百分點(diǎn)。公司三項費用率以及資產(chǎn)減值損失率較上年同期數略增0.87 個(gè)百分點(diǎn)。
　　公司收入下降凈利潤增長(cháng)的主要原因是10 年上半年投資收益較上年同期增長(cháng)94%。10 年上半年投資收益有4,880 萬(wàn)元,約占中期利潤總額的77%。如果扣除這部分收益后的凈利潤較上年同期下降13%。
　　按照公司訂單情況,我們預計公司 2010 年K8 飛機交付量較09 年大幅增長(cháng),國外產(chǎn)品增幅將超過(guò)50%;L15 目前仍處于研制試飛階段,預計2011 年開(kāi)始小批量。
　　考慮到公司此次增發(fā)收購資產(chǎn)完畢后,作為關(guān)聯(lián)交易的材料銷(xiāo)售將進(jìn)一步減少,原來(lái)與洪都集團的受托加工業(yè)務(wù)將減少,公司的飛機制造業(yè)務(wù)鏈將趨于完整,國內航空產(chǎn)品收入將有增長(cháng)。
　　我們根據中報情況調增了公司的盈利預測,預計10-12 年EPS 為0.57、0.60、0.73元,EPS 復合增長(cháng)率約為12%。我們看好公司業(yè)務(wù)長(cháng)期發(fā)展前景和中航防務(wù)板塊的整合機會(huì ),維持“推薦”評級。但由于近期股價(jià)漲幅較大,短期內有估值壓力。

　　西飛國際：資產(chǎn)注入預期基本兌現 業(yè)績(jì)提升利好有限

　　公司發(fā)布2010年半年報。2010年1~6月,公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入28.03億元,同比增長(cháng)34.72%,毛利率10.74%,同比上升3.21個(gè)百分點(diǎn);實(shí)現營(yíng)業(yè)利潤1.13億元(上年同期營(yíng)業(yè)虧損7505萬(wàn)元),同比增長(cháng)250.88%,營(yíng)業(yè)利潤率4.04%,同比上升7.65個(gè)百分點(diǎn);歸屬于母公司所有者凈利潤1.27億元(上年同期凈虧損5333萬(wàn)元),同比增長(cháng)337.37%,扣除非經(jīng)常性損益后1.07億元(上年同期凈虧損6214萬(wàn)元),同比增長(cháng)271.89%,凈利潤率4.52%,同比上升7.08個(gè)百分點(diǎn);攤薄每股收益0.051元,每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現金流-0.45元,加權平均凈資產(chǎn)收益率1.39%。截至2010年6月30日,公司資產(chǎn)負債率43.92%,每股凈資產(chǎn)3.66元,存貨周轉率0.34次,應收賬款周轉率1.01次,流動(dòng)比率2.00倍,速動(dòng)比率0.91倍。
　　二季度業(yè)績(jì)同比和環(huán)比大幅增長(cháng)。公司一季度營(yíng)業(yè)收入同比下降17.12%,僅實(shí)現微利,但二季度業(yè)績(jì)同比和環(huán)比大幅增長(cháng)。2010年二季度實(shí)現營(yíng)業(yè)收入17.67億元,同比增長(cháng)112.78%,環(huán)比增長(cháng)70.50%,毛利率12.14%,同比上升5.82個(gè)百分點(diǎn),環(huán)比上升3.79個(gè)百分點(diǎn);實(shí)現營(yíng)業(yè)利潤1.15億元(一季度營(yíng)業(yè)虧損209萬(wàn)元,上年同期營(yíng)業(yè)虧損3412萬(wàn)元);歸屬于母公司所有者凈利潤1.24億元(一季度凈利潤僅為263萬(wàn)元,上年同期凈虧損3969萬(wàn)元),凈利潤率7.02%,同比上升11.80個(gè)百分點(diǎn),環(huán)比上升6.76個(gè)百分點(diǎn);攤薄每股收益0.050元,每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現金流0.11元。
　　壞賬損失影響消退。2009年,控股子公司西飛鋁業(yè)預付山西振興集團公司鋁錠采購款余額1.26億元未能按期收回,計提壞帳8820萬(wàn)元,導致公司2009年上半年資產(chǎn)減值損失高達9422萬(wàn)元。2010年上半年壞賬計提沖回917萬(wàn)元,也是導致公司業(yè)績(jì)同比大幅上升的重要原因。
　　資產(chǎn)注入預期基本兌現,業(yè)績(jì)提升利好有限。盡管公司業(yè)績(jì)同比大幅提升,但主要是上年同期基數較低所致。由于中航工業(yè)運輸機公司整體上市方案已經(jīng)公布,市場(chǎng)對公司的資產(chǎn)注入預期已基本兌現。參照備考盈利預測,資產(chǎn)注入后公司攤薄每股收益為0.179元,2010年P(guān)E仍然高達59倍�？紤]到短期內公司股價(jià)上行缺乏催化劑,因此我們下調公司投資評級為“中性”。

　　哈飛股份：資產(chǎn)注入漸行漸進(jìn) 成長(cháng)空間廣闊

　　公司上半年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入64,549.60萬(wàn)元、營(yíng)業(yè)利潤2,888.90萬(wàn)元和歸屬上市公司股東的凈利潤2,464.87 萬(wàn)元,分別同比增長(cháng)14.33%、43.99%和44.95%;實(shí)現基本每股收益0.0731元,與去年同期高出0.0227元;加權平均凈資產(chǎn)收益率為1.82%,比去年同期提高0.52 個(gè)百分點(diǎn)。
　　收入增長(cháng)源于非航空業(yè)務(wù)大增,利潤增長(cháng)源自期間費用降低和資產(chǎn)減值損失減少。從收入結構看,航空產(chǎn)品實(shí)現營(yíng)業(yè)收入52,281.31 萬(wàn)元,同比減少1.57%,占營(yíng)業(yè)收入比重為80.99%,營(yíng)業(yè)收入增長(cháng)主要源自非航空產(chǎn)品的大幅增長(cháng)。
　　報告期公司綜合毛利水平為11.46%,同比下降1.07個(gè)百分點(diǎn),其中航空產(chǎn)品毛利率為10.75%,同比下降1.14個(gè)百分點(diǎn);公司營(yíng)業(yè)利潤和凈利潤的大幅增長(cháng)主要源自期間費用率的降低(同比下降0.9個(gè)百分點(diǎn)),以及資產(chǎn)減值損失的大幅減少,本期沖回壞賬損失39.74萬(wàn)元,而上年同期計提了577 萬(wàn)元的壞帳損失。
　　實(shí)現年初收入計劃并無(wú)大礙,維持穩定增長(cháng)。由于航空產(chǎn)品確認收入模式的特殊性,一般情況下收入確認量大部分集中于年底,從公司過(guò)去三年單季度收入來(lái)看,從一季度到四季度收入規模是逐季遞增的,尤其是四季度,過(guò)去三年展全年總收入比重平均接近50%,三四季度占全年收入的比重接近75%,所以我們認為實(shí)現公司年初設立的2010年計劃收入22.69億元并無(wú)大礙。來(lái)自安博威公司的投資收益也將于年底確認,過(guò)去兩年這塊投資收益均為1,800萬(wàn)元,估計今年不會(huì )有太大變化,如實(shí)現年初計劃1.61億元費用,那么預計年底利潤規模仍將同比大幅增長(cháng)。
　　產(chǎn)品處于新老交替階段,新一輪快速增長(cháng)寄希望于新機型。公司現在主要產(chǎn)品直9,是我國陸軍航空兵的主力機型,已裝備多年,銷(xiāo)售占公司收入的80%左右,該產(chǎn)品訂單在未來(lái)兩年內將保持穩定�？傮w看來(lái),公司目前正處于產(chǎn)品的新老交替階段,預計新產(chǎn)品進(jìn)入和批產(chǎn)前,公司將維持平穩發(fā)展的態(tài)勢,不會(huì )有爆發(fā)式的增長(cháng)。未來(lái)新一輪的高速發(fā)展還要看哈飛集團正在研制的直15 等新一批機型的定型和量產(chǎn)。據了解,哈飛集團與法方合作研制的EC175-Z15的首架直升機日前成功首飛,已接到來(lái)自北美、亞洲、歐洲及中國15 家公司的150 家啟動(dòng)訂單,而且填補了我國直升機譜系中6~7 噸級的空白,“十一五”后有望成為我國軍方直9 機型的替代產(chǎn)品,市場(chǎng)前景廣闊。我們預計直15 定型后,批量生產(chǎn)的任務(wù)還是由股份公司來(lái)承擔,將取代直9 成為公司新的主要利潤源。
　　估值與評級。我們估算公司2010 年可實(shí)現每股收益0.28 元,目前股價(jià)28.77 元/股,對應2020 年動(dòng)態(tài)市盈率為103 倍,估值過(guò)高�？紤]到公司整合中航工業(yè)直升機板塊資產(chǎn)預期明確,最快下半年就有動(dòng)作,新型產(chǎn)品研制的快速進(jìn)展,以及通飛產(chǎn)業(yè)巨大市場(chǎng)機遇,但鑒于前期股價(jià)漲幅過(guò)快,短期有調整需要,調低評級至“增持”。