一款在歐美市場(chǎng)幾乎絕跡了的“snowball”理財產(chǎn)品，近期在國內開(kāi)賣(mài)。
　　楊女士不久前看上了光大銀行推出的2011年陽(yáng)光理財“A+計劃”第2期產(chǎn)品。該產(chǎn)品掛鉤3只在上海證券交易所上市的A股股票，產(chǎn)品為保本浮動(dòng)型，期限為1年，預期年收益率0%-8%。
　　對于楊女士而言，原本想投資股市來(lái)分享通脹下的資本市場(chǎng)收益，而上述產(chǎn)品的出現，恰好為她提供了一個(gè)既投資股市，又是保本浮動(dòng)收益類(lèi)型、可規避資產(chǎn)損失風(fēng)險的渠道�！翱雌饋�(lái)還不錯啊�！彼�說(shuō)。
　　美國金融注冊分析師蘭筠暉認為，這類(lèi)設計復雜的產(chǎn)品如此演繹下去，可能會(huì )帶來(lái)一些糾紛甚至引發(fā)官司。

　　snowbal潛行

　　這款看似無(wú)風(fēng)險的結構性理財產(chǎn)品，在華爾街投行人士看來(lái)卻有些不可思議。因為這類(lèi)被稱(chēng)為“snowball”的結構性理財產(chǎn)品，早被美國監管機構叫停，理由是如此復雜的結構性產(chǎn)品并不適合普通投資者。
　　中歐國際工商學(xué)院金融學(xué)與會(huì )計學(xué)教授趙欣舸博士介紹，“snowball”(滾雪球)結構性理財產(chǎn)品是一種多期、累積收益，但前一期收益影響后期收益的復雜結構衍生品。他分析，雖然陽(yáng)光理財“A+計劃”第2期產(chǎn)品的累積收益的特征并不明顯，但基于多期特點(diǎn)，以及也有保底和見(jiàn)頂等要素，仍可以定義為“snowball”。而從產(chǎn)品收益條款、風(fēng)險提示來(lái)看，已較過(guò)去的結構性理財產(chǎn)品有所完善。
　　趙欣舸認為，“理論上，此款產(chǎn)品的好處是保本，投資者的本金不會(huì )受影響。在不少中國投資者看來(lái)，似乎并無(wú)不妥之處；但可能的情況是，如果投資者知道了銀行的真實(shí)收益后，心理會(huì )極不平衡�！�
　　不過(guò)，讓蘭筠暉困惑的是，這類(lèi)產(chǎn)品雖然10年前在美國就很暢銷(xiāo)，但美國的投資者還經(jīng)常搞不清楚，現在類(lèi)似的產(chǎn)品賣(mài)向中國，投資者又有多少能真正了解它？
　　一則幾年前投資者狀告摩根斯坦利的新聞顯示，投資者曾因為這類(lèi)產(chǎn)品狀告金融機構。投資者控訴的原因并不在于自己虧了多少錢(qián)，而在于根本不清楚銀行是怎樣賺錢(qián)，信息披露不透明——銀行賺了很多錢(qián)，可自己卻賺得很少。極端的例子是銀行“吃大餐”，投資者可能連粥都喝不上。
　　那么，它到底復雜在哪里？這款產(chǎn)品的收益聯(lián)結標的為3只在上交所上市的股票：中國平安、中國人壽、中國太保(下稱(chēng)“籃子股票”)。其預期收益起始日為2011年2月28日，按季觀(guān)察，4個(gè)觀(guān)察期分別是2011年5月27日、8月29日、11月28日，以及2012年2月24日。該產(chǎn)品具備提前終止機制，終止條件為觀(guān)察期期末籃子股票的股價(jià)表現較期初漲幅大于或等于10%。
　　4個(gè)觀(guān)察期符合終止的條件分別為預期年化收益率5%、6%、7%、8%。如此，該產(chǎn)品預期年化收益率的最佳情況是，若籃子股票在第4個(gè)觀(guān)察期的期末觀(guān)察日符合終止條件，產(chǎn)品自動(dòng)終止，則投資人可獲得8%的預期年化收益率。
　　例如，若楊女士購買(mǎi)上述產(chǎn)品金額為10萬(wàn)元，在本金及收益支付日可獲得的本金及收益為10.8萬(wàn)元，即10+10×8%×360/360=10.8萬(wàn)元。
　　最不利情況是，若籃子股票在全部4個(gè)觀(guān)察期的期末觀(guān)察日均未符合終止條件，則楊女士獲得的預期年化收益率為0%，即產(chǎn)品到期時(shí)只能拿10萬(wàn)元本金。
　　據光大銀行介紹，此款產(chǎn)品為內嵌金融衍生工具的人民幣結構性理財產(chǎn)品，并表示銀行將募集的理財資金投資于銀行存款，銀行以本金為名義本金在國際、國內金融市場(chǎng)進(jìn)行金融衍生交易，所產(chǎn)生的投資損益和銀行存款利息共同構成產(chǎn)品收益。該產(chǎn)品收益計算方法是，到期收益=本金×產(chǎn)品預期年化收益率×產(chǎn)品實(shí)際存續期限。
　　一位金融工程分析師分析，這是一款股票聯(lián)結票據(ELNs)，即普通債券(straightbonds)和股票指數或股票組合的混合。其既是債券，同時(shí)又是一個(gè)和股票價(jià)格相關(guān)的產(chǎn)品。但因為有4個(gè)觀(guān)察期，有很多變量，定價(jià)模型極其復雜，無(wú)法將其簡(jiǎn)單描述出來(lái)。
　　不過(guò)，光大銀行相關(guān)人員告訴楊女士，產(chǎn)品銷(xiāo)售情況不錯，此前也賣(mài)過(guò)幾期類(lèi)似產(chǎn)品，曾有過(guò)零收益的時(shí)候，但加權平均下來(lái)，類(lèi)似產(chǎn)品的到期收益率為3%左右。
　　換言之，以目前利息水平看，投資者的獲利情況約等于一年期定存利率3%，而定存更能保證利息不受損失。但往往有投資者不這樣想，他們總是愿意博得更高的收益。

　　極端情況的落差

　　“可能會(huì )讓投資者倍感不平衡的是，最極端情況下，銀行有可能賺近40%，而投資者卻是零�！壁w欣舸說(shuō)，“但投資者的最好收益是8%，即銀行要為投資者承擔保本的風(fēng)險，因此也要索取相關(guān)權利——賺得更多一些�！�
　　就此，趙欣舸具體分析，假如第一季度，上述籃子股票漲幅為9.9%，沒(méi)有達到終止條件，進(jìn)入二個(gè)觀(guān)察期；如果同樣是9.9%，再順次進(jìn)入第三、第四個(gè)觀(guān)察期，最后均未達到終止條件；如此銀行就可能賺到39.6%，而投資者一分錢(qián)收益也拿不到。
　　另外，對銀行最好的情況是，前三期觀(guān)察日，籃子股票漲幅均為9.9%，但最后一期的漲幅無(wú)限大，這樣銀行的收益最為理想，因其只需付給投資者8%的回報率。
　　但是，“銀行將產(chǎn)品賣(mài)給投資者時(shí)，并不會(huì )告知這一點(diǎn)�！壁w欣舸說(shuō)。其實(shí)，對銀行而言，如果股票漲就穩賺；其風(fēng)險在于籃子股票下跌，因為銀行要兌現保本承諾。
　　而基于籃子股票均為A股市場(chǎng)融券的標的物，因此銀行可以通過(guò)融券來(lái)對沖下跌風(fēng)險。此外，這三只股票均有H股，雖說(shuō)A股與H股不是100%相關(guān)，但畢竟是同一家公司，至少有60%的相關(guān)率。
　　“香港對沖工具很多，如權證等，可以對沖風(fēng)險�？筛鶕�歷史上A股與H股的相關(guān)率，據此等比例調整對沖工具，因此籃子股票下跌風(fēng)險完全可控�！壁w欣舸說(shuō)。
　　換言之，銀行的風(fēng)險是相對可控的。
　　問(wèn)題在于，對投資者來(lái)說(shuō)，銀行承擔的風(fēng)險與收益是否平等？但這是一個(gè)永遠的秘密。因為這是一款極為復雜的期權結構產(chǎn)品，有不同的期權有不同的參考數據，產(chǎn)品設計者可以做出各種假設，如風(fēng)險利率、波動(dòng)率、參與率等均可以進(jìn)行調整，也因此產(chǎn)品定價(jià)變數很大，幾乎就是產(chǎn)品定價(jià)設計者說(shuō)了算。
　　“相信這款產(chǎn)品并非出自國內，其設計出自于境外衍生品公司�！碧m筠暉說(shuō)。他解釋?zhuān)�就設計角度而言，如此復雜的定價(jià)模型短期內無(wú)法創(chuàng )造出來(lái)，其是一個(gè)系統工程，需要國內銀行有相應的基礎設施，與之對應的，還要有“零件廠(chǎng)商”，但這些在國內可能還是空白。
　　是的，“銀行總是希望產(chǎn)品越復雜越好，讓投資者蒙在鼓里，而現有監管制度還不能具體到 ‘snowball’是否可以發(fā)行這一步，因為銀行很容易就可將‘snowball’包裝成另外的產(chǎn)品形式�！壁w欣舸認為。
　　不過(guò)，如果此類(lèi)保本產(chǎn)品慢慢成為“氣候”，培養出投資者的風(fēng)險承受能力之后，今后可能就會(huì )推出不保本產(chǎn)品。
　　事實(shí)上，已有國內外資銀行推出了不保本的結構性理財產(chǎn)品。據近期媒體報道，2007年11月至2008年3月，投資者于女士在渣打銀行南京分行新街口支行累計投入180萬(wàn)元買(mǎi)入6只渣打銀行QDII理財產(chǎn)品，而到2010年11月產(chǎn)品贖回到賬時(shí)，已經(jīng)虧損80萬(wàn)元。就是因為信息不透明，投資者不理解產(chǎn)品條款，未做止損，導致巨虧。
　　但蘭筠暉還是覺(jué)得“snowball”不適合國內投資者，如此演繹下去，可能會(huì )帶來(lái)一些糾紛甚至引發(fā)官司。某種程度，“snowball”之所以能在亞洲有銷(xiāo)路，正是迎合了亞洲人好賭的個(gè)性，即投資者賭自己的賺錢(qián)概率。而銀行在產(chǎn)品發(fā)行的那天開(kāi)始，就對沖掉了自己的風(fēng)險。
　　普益財富銀行理財研究員方瑞說(shuō)，也未必如此，有些好“賭”的客戶(hù)就喜歡此類(lèi)頗具挑戰性的結構性產(chǎn)品。他說(shuō)，總體上，目前結構性理財產(chǎn)品在全部理財產(chǎn)品中占比較小，收益情況也無(wú)定論，取決于掛購產(chǎn)品與地域；但均屬于一種看漲性，其收益取決于整體市場(chǎng)環(huán)境�！安谎远�喻，銀行設計產(chǎn)品偏向自己，投資者購買(mǎi)時(shí)要認清風(fēng)險�！狈饺鹫f(shuō)。