一、關(guān)于當前經(jīng)濟金融形勢

　　與國外大多數央行采取單一的通脹目標制不同，作為宏觀(guān)調控的重要組成部分，中國的貨幣政策是圍繞物價(jià)、經(jīng)濟增長(cháng)、就業(yè)和國際收支平衡等多個(gè)目標來(lái)制定的，需要縝密的統籌和權衡。當經(jīng)濟平穩發(fā)展、通脹水平較低時(shí)，在投資和消費增長(cháng)帶動(dòng)下，經(jīng)濟增長(cháng)和擴大就業(yè)的目標能得到實(shí)現，需要爭取的是國際收支的基本平衡；在面臨國際金融危機、經(jīng)濟增長(cháng)受到嚴峻挑戰時(shí)，防止經(jīng)濟衰退和通縮則成為最緊迫的任務(wù)。這就要求貨幣政策必須加強對形勢的分析研判，根據經(jīng)濟條件的變化在幾個(gè)目標間進(jìn)行權衡取舍。
　　2008年下半年國際金融危機集中爆發(fā)，黨中央、國務(wù)院針對我國面臨的主要挑戰和問(wèn)題，及時(shí)全面應對。貨幣政策的方向、重點(diǎn)和力度進(jìn)行了調整，由從緊轉向適度寬松，對促進(jìn)經(jīng)濟企穩回升發(fā)揮了重要作用，也迅速扭轉了通縮的形勢。2010年以來(lái)，我國經(jīng)濟運行步入上升通道，總體態(tài)勢良好，但外部環(huán)境不穩，增長(cháng)勢頭尚不牢固；與此同時(shí)，通脹預期顯現。貨幣政策在保持連續性和穩定性、促進(jìn)經(jīng)濟恢復較快增長(cháng)的同時(shí)，根據新形勢新情況加強流動(dòng)性管理，逐步引導貨幣條件從反危機狀態(tài)向常態(tài)水平回歸，以平衡好保持經(jīng)濟平穩較快發(fā)展、調整經(jīng)濟結構和管理通脹預期的關(guān)系。隨著(zhù)2010年下半年經(jīng)濟復蘇態(tài)勢進(jìn)一步鞏固，物價(jià)較快上漲逐漸成為經(jīng)濟運行中最突出的矛盾。面對持續較大的物價(jià)上漲壓力，貨幣政策從適度寬松轉為穩健，按照實(shí)行穩健貨幣政策的總體要求，積極采取提高利率和存款準備金率、靈活開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作、增強匯率靈活性以及建立宏觀(guān)審慎政策框架等多項措施，收緊物價(jià)上漲的貨幣條件。
　　從今年一季度各項經(jīng)濟指標來(lái)看，國民經(jīng)濟繼續朝著(zhù)宏觀(guān)調控預期方向發(fā)展，實(shí)現了良好開(kāi)局。一季度國內生產(chǎn)總值(GDP)同比增長(cháng)9.7%，連續三個(gè)季度保持在9.5%-10%之間，環(huán)比增長(cháng)2.1%；固定資產(chǎn)投資同比增長(cháng)25%，保持平穩較快增長(cháng)；經(jīng)濟效益繼續提高，前2個(gè)月規模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現利潤同比增長(cháng)34.3%。從國內看，目前各方面發(fā)展的積極性很高，經(jīng)濟增長(cháng)的內在動(dòng)力比較充足。從國際環(huán)境看，盡管不確定因素仍存在，但增長(cháng)動(dòng)力強于上年，世界經(jīng)濟總體延續了2010年以來(lái)的復蘇勢頭，主要發(fā)達經(jīng)濟體發(fā)展態(tài)勢總體向好，失業(yè)狀況逐步好轉，消費支出有所增加，市場(chǎng)信心繼續改善，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)趨于活躍，新興經(jīng)濟體繼續較快增長(cháng)�？梢灶A計，盡管形勢依然復雜，也仍存在不確定性，但如果沒(méi)有大的突發(fā)事件，全年經(jīng)濟增長(cháng)8%的目標可以實(shí)現，還有可能更高一些。
　　從物價(jià)走勢來(lái)看，通脹形勢須高度關(guān)注，今年3月份居民消費價(jià)格同比上漲5.4%，繼去年11月份后再次突破5%，創(chuàng )31個(gè)月來(lái)新高，工業(yè)生產(chǎn)者出廠(chǎng)價(jià)格上漲幅度更大一些。這一輪價(jià)格上漲的原因比較復雜，是國內外多種因素相互交織、綜合作用的結果。這些因素還沒(méi)有發(fā)生根本性轉變，實(shí)現全年4%左右的控制目標面臨較大挑戰。

　　影響我國物價(jià)水平的國際因素，主要有：

　　一是國際大宗商品價(jià)格持續上漲。去年以來(lái)國際大宗商品價(jià)格連續上漲，今年一季度，國際市場(chǎng)能源、原材料、金屬礦價(jià)格累計分別比去年末上漲了18.8%、13.6%和5.2%，4月上旬布倫特和西德克薩斯原油期貨價(jià)格每桶分別突破120美元和110美元。目前，國際大宗商品期貨價(jià)格指數已超過(guò)國際金融危機前的水平。受全球需求恢復、流動(dòng)性充裕以及地緣政治和重大自然災害等因素影響，大宗商品價(jià)格還可能繼續上漲。

　　二是全球通脹壓力不斷加大。一方面，新興經(jīng)濟體通脹率繼續高企。3月份，巴西、俄羅斯、韓國和越南消費物價(jià)同比漲幅分別達到6.3%、9.5%、4.7%和13.9%，印度2月份漲幅達8.8%。另一方面，發(fā)達經(jīng)濟體通脹呈抬頭之勢。3月份美國消費價(jià)格同比上升2.7%，是2009年12月以來(lái)的最高漲幅；歐元區消費價(jià)格上漲2.6%，創(chuàng )2008年10月以來(lái)新高，連續第四個(gè)月呈上升態(tài)勢，超過(guò)歐央行2%的警戒線(xiàn)。

　　三是主要經(jīng)濟體貨幣條件持續寬松。美聯(lián)儲維持聯(lián)邦基金利率0-0.25%的目標區間，繼續按原計劃實(shí)施第二輪量化寬松政策。4月初，歐央行自2008年7月以來(lái)首次加息，將歐元區主導利率提高0.25個(gè)百分點(diǎn)至1.25%，但現行利率仍處于歷史較低水平。英格蘭銀行則保持0.5%的基準利率水平不變。日本銀行除了保持0.1%的基準利率不變以外，還因地震進(jìn)一步放寬了政策。

　　從國內來(lái)看，主要影響因素包括：

　　一是能源、資源、勞動(dòng)力等成本推動(dòng)壓力上升。隨著(zhù)國際大宗商品價(jià)格持續上漲，國內能源、原材料價(jià)格“水漲船高”，一季度，工業(yè)生產(chǎn)者出廠(chǎng)價(jià)格和購進(jìn)價(jià)格同比分別上漲7.1%和10.2%，向下游傳導的壓力加大。隨著(zhù)國內勞動(dòng)力成本趨升，農產(chǎn)品(18.50,-0.43,-2.27%)、服務(wù)業(yè)等包含人工成本較高的商品價(jià)格內在上漲壓力較大。繼去年全國30個(gè)省市上調企業(yè)用工最低工資標準之后，今年一季度，山東、廣東等12個(gè)地區再次上調企業(yè)最低工資標準，半數地區漲幅超過(guò)20%。

　　二是投資需求拉動(dòng)影響加大。為應對國際金融危機，過(guò)去兩年我國投資規模持續擴大。今年是實(shí)施“十二五”規劃的第一年，各地的發(fā)展熱情普遍較高，投資動(dòng)力較強。投資快速擴張造成對生產(chǎn)資料和消費品的需求增加，導致能源、原材料和交通等經(jīng)濟“瓶頸”部門(mén)產(chǎn)品和消費品價(jià)格上漲。

　　三是短期季節性因素和長(cháng)期結構性因素交織。當前的物價(jià)上漲有短期因素，如受天氣等自然災害的影響，農產(chǎn)品價(jià)格上升，消費物價(jià)指數中糧食價(jià)格連續27個(gè)月環(huán)比上漲。但長(cháng)期結構性因素如資源性產(chǎn)品價(jià)格的改革等，也產(chǎn)生了價(jià)格上漲的預期。

　　四是通脹預期仍然較強。目前通脹預期管理的局面十分復雜。我國部分地區出現的對一些日用品搶購的個(gè)別現象在一定程度上反映了居民通脹預期比較敏感和脆弱。
　　穩定物價(jià)總水平是當前我國宏觀(guān)調控的首要任務(wù)，必須堅定信心，堅決貫徹黨中央、國務(wù)院各項部署。穩健的貨幣政策要更加積極穩妥地處理好保持經(jīng)濟平穩較快發(fā)展、調整經(jīng)濟結構、管理通脹預期的關(guān)系，把控制通脹放在更加突出的位置。

　　二、全面理解和把握穩健的貨幣政策取向

　　今年實(shí)施穩健的貨幣政策，有兩項具體任務(wù)：一是保持合理的社會(huì )融資規模；二是廣義貨幣(M2)增長(cháng)目標為16%。
　　社會(huì )融資規模概念的引入，一方面，符合我國融資結構的發(fā)展變化趨勢。隨著(zhù)金融市場(chǎng)的快速發(fā)展，支持實(shí)體經(jīng)濟的資金渠道已經(jīng)實(shí)現多元化。股票、債券等直接融資快速發(fā)展，2010年企業(yè)債券融資在社會(huì )融資規模中的占比由2002年的1.6%上升為8.4%，2010年證券、保險類(lèi)金融機構對實(shí)體經(jīng)濟的資金運用是2002年的8倍。另一方面，也是增強貨幣調控有效性的需要。隨著(zhù)多樣化的融資方式和工具的出現，銀行信貸已不能全面反映實(shí)體經(jīng)濟的融資總量。如果只關(guān)注貸款規模，就可能出現“按下葫蘆浮起瓢”的情況，影響宏觀(guān)調控的最終效果。
　　社會(huì )融資規模是一定時(shí)期內實(shí)體經(jīng)濟以金融為媒介獲得的全部資金總額，主要體現為三個(gè)方面：一是金融機構通過(guò)資金運用直接對實(shí)體經(jīng)濟提供的全部資金支持；二是實(shí)體經(jīng)濟利用規范的金融工具、在正規金融市場(chǎng)、通過(guò)金融機構服務(wù)所獲得的直接融資或信用支持；三是其他融資，如小額貸款公司貸款、產(chǎn)業(yè)基金投資等。社會(huì )融資規模的統計監測是一項創(chuàng )新型工作，目前人民銀行與有關(guān)部門(mén)配合已經(jīng)開(kāi)始統計并公布該數據。
　　需要指出的是，保持合理的社會(huì )融資規模絕不能沿用計劃經(jīng)濟條件下“規模切塊分配”的思路和方式，而主要靠監測掌握社會(huì )融資規模與經(jīng)濟持續健康發(fā)展的對應關(guān)系及變化，靠中央銀行把好流動(dòng)性這個(gè)總閘門(mén)，通過(guò)數量型和價(jià)格型工具調節貨幣供給的量與價(jià)，以市場(chǎng)化手段實(shí)現對各種融資方式的間接調控。
　　關(guān)于廣義貨幣M2的目標設置，通過(guò)分析研究以往實(shí)施穩健貨幣政策階段的貨幣供給，特別是本世紀以來(lái)實(shí)體經(jīng)濟平穩較快發(fā)展與貨幣供給的情況，今年16%的目標增速完全能夠支持8%甚至更高的經(jīng)濟增長(cháng)，同時(shí)還體現了貨幣總量從過(guò)去兩年高速增長(cháng)向常態(tài)回歸，控制物價(jià)過(guò)快上漲的貨幣條件的需要。

　　落實(shí)穩健的貨幣政策，需重點(diǎn)抓好以下四個(gè)方面：

　　一是要把好流動(dòng)性總閘門(mén)。當前流動(dòng)性過(guò)剩壓力仍較大，主要原因是外匯持續流入。從根本上解決這個(gè)問(wèn)題，需要以國際收支基本平衡為基礎。在國際收支逐步趨向平衡的過(guò)程中，需要保持必要的貨幣對沖力度，回收多余的流動(dòng)性。

　　二是要保持社會(huì )融資規模合理適度。社會(huì )融資規模應按滿(mǎn)足經(jīng)濟平穩健康發(fā)展的正常需要掌握。

　　三是要繼續優(yōu)化資金投向結構。加大對重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節的資金支持力度，嚴格控制對“兩高”行業(yè)和產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的貸款，服務(wù)于經(jīng)濟結構調整的大局。

　　四是要有效防范系統性金融風(fēng)險。高度重視經(jīng)濟較快發(fā)展中存在的流動(dòng)性寬松、信貸投放較大等可能積累的順周期系統性風(fēng)險隱患，加快構建逆周期的金融宏觀(guān)審慎管理制度框架。

　　三、繼續實(shí)施好穩健的貨幣政策

　　今年以來(lái)，人民銀行按照中央經(jīng)濟工作會(huì )議精神和國務(wù)院部署，積極落實(shí)穩健的貨幣政策。一是加強流動(dòng)性管理。靈活開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作，一季度3次提高存款準備金率共1.5個(gè)百分點(diǎn)。二是發(fā)揮價(jià)格杠桿調控作用。兩次上調存貸款基準利率共0.5個(gè)百分點(diǎn)，以穩定通脹預期，鞏固房地產(chǎn)調控成果。進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機制，增強匯率彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。三是實(shí)施差別準備金動(dòng)態(tài)調整機制，建立宏觀(guān)審慎政策框架，促進(jìn)金融機構自我調整信貸投放總量與節奏。四是加強窗口指導，積極引導信貸資源主要投向“三農”、中小企業(yè)、節能減排等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節，執行好差別化房貸政策。從穩健貨幣政策的執行情況看，交替使用數量型和價(jià)格型工具以及宏觀(guān)審慎工具取得了成效，貨幣總量向常態(tài)回歸，有助于抑制物價(jià)水平的持續較快上漲。
　　今年3月末，M2增長(cháng)16.6%，比上年末低3.1個(gè)百分點(diǎn)；M1增長(cháng)15.0%，比上年末回落6.2個(gè)百分點(diǎn)；人民幣貸款余額同比增長(cháng)17.9%，比上年末低2個(gè)百分點(diǎn)，一季度人民幣貸款新增2.24萬(wàn)億元，同比少增3524億元，信貸投放的季節均衡性有所提高；社會(huì )融資規模一季度增加4.19萬(wàn)億元，同比少增3225億元，其中直接融資保持較快發(fā)展，企業(yè)債券、非金融企業(yè)境內股票融資、委托貸款同比多增，本外幣貸款、信托貸款、銀行承兌匯票同比少增。
　　下一階段，人民銀行將繼續實(shí)施好穩健的貨幣政策，堅持政策取向，把握實(shí)施力度，密切監測研判，防止風(fēng)險積累。具體來(lái)說(shuō)，要做好以下工作：

　　一是切實(shí)加強流動(dòng)性管理。一季度，人民銀行通過(guò)三次提高存款準備金率，凍結了大約1萬(wàn)億元的超額流動(dòng)性。由于外匯持續流入，當前流動(dòng)性仍然比較充裕，銀行間市場(chǎng)利率雖有起落但總體平穩。下一階段，我們將根據外匯占款投放、公開(kāi)市場(chǎng)到期以及市場(chǎng)形勢等變化，合理搭配公開(kāi)市場(chǎng)操作、存款準備金率等對沖工具，保持銀行體系流動(dòng)性處于適當水平。需要指出的是，上調存款準備金率，主要是對沖外匯流入投放的新增流動(dòng)性，對金融機構的正常頭寸并未造成大的影響，總體效應呈現中性。從理論和實(shí)際分析測算，存款準備率調整未來(lái)還有相當空間。

　　二是統籌運用好利率、匯率等價(jià)格型工具。自2010年2月份以來(lái)，居民消費價(jià)格增長(cháng)連續超過(guò)一年期存款利率，經(jīng)過(guò)4次上調利率，實(shí)際利率為負的狀況逐步緩解。長(cháng)期持續的負利率會(huì )影響居民的儲蓄和消費行為，刺激投資需求，影響對通脹管理。要進(jìn)一步發(fā)揮利率杠桿在調節總需求、管理通脹預期中的作用，還要繼續按照主動(dòng)性、可控性和漸進(jìn)性原則，進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機制，增強匯率彈性，減緩輸入型通貨膨脹壓力。

　　三是加快構建宏觀(guān)審慎政策框架。人民銀行今年推出了差別存款準備金動(dòng)態(tài)調整工具，建立起金融機構信貸投放的自我約束機制。下一步，要按照中央關(guān)于構建金融宏觀(guān)審慎管理制度框架的要求，把貨幣信貸和流動(dòng)性管理的總量調節與強化宏觀(guān)審慎管理結合起來(lái)，進(jìn)一步落實(shí)好差別準備金動(dòng)態(tài)調整措施，配合常規性貨幣政策工具發(fā)揮合力。

　　四是更加注重結構調整。貨幣調控首先是一個(gè)總量概念，在此基礎上還要強調結構性因素。在實(shí)施穩健貨幣政策的過(guò)程中，除了體現總量調控要求外，需特別強調資金的結構調整。從融資渠道上，更加重視直接融資的作用，鼓勵企業(yè)采取股權、債券等融資方式籌措資金。今年一季度，企業(yè)債券凈融資同比多增1874億元，非金融企業(yè)股票融資同比多增309億元。從期限上，長(cháng)短期資金要形成合理的結構。一季度，中長(cháng)期貸款新增額占全部新增貸款的65%，比2010年全年下降13個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)的流動(dòng)資金需求得到更多的保障。從投向上，督促金融機構加強金融產(chǎn)品和服務(wù)的創(chuàng )新，加大對重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節的資金支持。3月末，小企業(yè)貸款余額增速達到48.7%，比全部貸款增速高30.8個(gè)百分點(diǎn)，一季度貸款新增額占全部企業(yè)新增貸款的34.3%。涉農貸款一季度新增額占全部新增貸款的32.2%，比上年同期提升2.8個(gè)百分點(diǎn)。
　　當然，從歷史上看，每次貨幣政策從寬松向收緊調整時(shí)都會(huì )面臨壓力，也要經(jīng)歷一些痛苦，必然需要調整經(jīng)營(yíng)和淘汰落后。切實(shí)實(shí)施好穩健的貨幣政策，從根本上有利于保持經(jīng)濟平穩較快發(fā)展，為企業(yè)發(fā)展創(chuàng )造良好的環(huán)境，有利于經(jīng)濟結構的調整和增長(cháng)方式的轉變。
　　(根據胡曉煉副行長(cháng)2011年4月15日在2011年經(jīng)貿形勢報告會(huì )上的發(fā)言整理)