在經(jīng)歷了短暫的沉寂之后，國際板細則出臺的傳聞再度打破了資本市場(chǎng)的平靜。然而在上海國際板漸行漸近的背后，關(guān)于國際板推出的必要性以及時(shí)機是否成熟的爭論也日趨白熱化，部分專(zhuān)家認為，國際板的倉促開(kāi)板將為國際資本的回流大開(kāi)方便之門(mén)，進(jìn)而危及中國國家金融安全。

　　國際板再掀波瀾

　　在沉寂了一個(gè)多月后，國際板細則傳聞的出臺再度引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)注。7月20日，市場(chǎng)傳聞國際板細則將于近期出臺，其條件為境外上市滿(mǎn)3年，發(fā)行前6個(gè)月月均總市值不低于300億元，3個(gè)會(huì )計年度凈利潤不低于30億元，最近一個(gè)會(huì )計年度不低于10億元，境內業(yè)務(wù)發(fā)展良好等；另有傳聞，首批國際板上市公司將以CDR方式，首單將花落韓國的三星電子。
　　在國際板是否應當推出以及何時(shí)推出的問(wèn)題上，國內大型券商、上海證券交易所和上海市政府最為熱心，不僅表示要推，還表示應當迅速推出。在今年“兩會(huì )”期間，中國國際金融有限公司董事長(cháng)李劍閣表示，目前推出國際板，已不存在實(shí)質(zhì)性法律障礙。上海市副市長(cháng)屠光紹今年6月也表示，國際板應具備基礎條件、市場(chǎng)、會(huì )計、技術(shù)準備四大條件，而這四個(gè)條件上海已基本具備。上海證券交易所的有關(guān)負責人也在多個(gè)場(chǎng)合表示，推出國際板的相關(guān)條件已經(jīng)具備，并表示年內有望推出。
　　而作為監管部門(mén)的證監會(huì )，在是否要推出國際板的問(wèn)題上雖然有了明確表態(tài)，但在推出時(shí)機上，卻始終未有明確的表態(tài)。證監會(huì )辦公廳副主任王建軍5月17日表示，推出國際板的條件快要成熟了，目前沒(méi)有具體的時(shí)間表。王建軍表示，總的來(lái)看，推出國際板的條件快要成熟了。他將國際板比喻成“快要成熟的嬰兒”，“希望它能夠順產(chǎn)”。時(shí)隔數日，證監會(huì )主席尚福林也在2011陸家嘴金融論壇上表示，目前離推出國際板越來(lái)越近。
　　相比之下，多位接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)的經(jīng)濟學(xué)家卻普遍表示，暫且不論國際板是否有推出的必要，從時(shí)機上來(lái)看，目前仍未成熟。
　　“大券商大力為國際板鼓吹在情理之中”，國內新成立的一家合資券商的副總經(jīng)理對《經(jīng)濟參考報》記者表示，國際板開(kāi)板之后，考慮到上市的公司將以跨國巨頭居多，這些IPO的保薦和承銷(xiāo)的業(yè)務(wù)將毫無(wú)疑問(wèn)的落到這些大券商的頭上，將有望成為其新的利潤增長(cháng)點(diǎn)。而對于上海證券交易所來(lái)說(shuō)，自創(chuàng )業(yè)板開(kāi)板以來(lái)，深交所的IPO業(yè)務(wù)尤其是創(chuàng )業(yè)板IPO的蒸蒸日上，正對其日益產(chǎn)生競爭壓力。
　　全球四大會(huì )計事務(wù)所巨頭之一的安永最新發(fā)布的報告顯示，2011年上半年深圳證券交易所共有144宗IPO，上市宗數為全球交易所之冠。相比之下，上海A股的IPO僅有24宗�！霸趪鴥鹊囊恍┲饕�的大型企業(yè)都已經(jīng)先后實(shí)現了上市之后，上海證券交易所急需拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，而國際板就是非常具有吸引力的一塊�！痹撊耸勘硎�。

　　A股估值結構或臨巨變

　　在國際板細則出臺的傳聞?dòng)绊懼�下�?月20日，國際板概念股再度大漲，東睦股份、張裕A等漲幅均超過(guò)5%。實(shí)際上，在此前數次傳出國際板年內出臺等類(lèi)似的傳聞中，都引發(fā)了A股市場(chǎng)的劇烈動(dòng)蕩，上證B股指數也屢次出現了大跌的情形，國際板對A股市場(chǎng)的沖擊不容小覷。
　　“我們分析新加坡、日本、臺灣、韓國推出國際板時(shí)的市場(chǎng)反應，根據市場(chǎng)推出國際板前后指數變化來(lái)看，國際板對市場(chǎng)有一定的資金分流效應，市場(chǎng)指數在推出國際板前窄幅震蕩或是延續原有趨勢，在正式推出后，市場(chǎng)短期小幅調整，調整幅度與市場(chǎng)趨勢有關(guān)，經(jīng)歷大約半年的調整后再回歸原有趨勢。關(guān)于國外公司估值水平將拉低我國市場(chǎng)估值的可能性，歷史表明確實(shí)存在”，長(cháng)江證券的研究報告顯示。但報告強調，A股估值水平與國際接軌將存在一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程。
　　宏源證券首席分析師酈彬對《經(jīng)濟參考報》記者表示，從市場(chǎng)估值角度來(lái)看，由于A(yíng)股藍籌股市場(chǎng)基本已經(jīng)和國際股票的PE估值接軌，不存在估值落差效應，因此，上海國際板的推出對于估值合理區間的A股藍籌股市場(chǎng)沖擊非常有限，但是對A股市場(chǎng)估值結構的影響或許會(huì )很大，如電信、信息技術(shù)板塊�！皬馁Y金分流沖擊來(lái)看，由于國際板投資標的異質(zhì)性，將會(huì )成為機構投資資產(chǎn)組合的必備產(chǎn)品，而且國內資本市場(chǎng)‘炒新’傳統，也會(huì )吸引眾多資金參與國際板市場(chǎng)，因此，在目前市場(chǎng)流動(dòng)性偏緊的背景下，上海國際板推出對A股市場(chǎng)的資金分流沖擊將不容小窺�！贬B彬表示。
　　此外，酈彬還表示，從外匯管制角度來(lái)看，推出上海國際板實(shí)際上等于把人民幣的貿易項目結算延伸了到資本投資領(lǐng)域，是資本賬戶(hù)外匯管制試點(diǎn)性開(kāi)放。在人民幣升值強烈預期背景下，這個(gè)跨境套利交易市場(chǎng)客觀(guān)上將對海外熱錢(qián)產(chǎn)生極大的吸引力，國際板市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì )加劇熱錢(qián)進(jìn)出規模和頻率，對央行的貨幣政策造成一定沖擊，從而影響A股市場(chǎng)流動(dòng)性的外部資金環(huán)境。
　　“國際板的推出使中國A股市場(chǎng)與國際接軌又近了一步，它將對目前A股的估值結構產(chǎn)生影響�！眹�泰君安首席宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)家李迅雷也對《經(jīng)濟參考報》記者表示，目前，A股的大市值股票的市盈率偏低，而中小市值股票的市盈率仍然偏高。而從國外市場(chǎng)來(lái)看，以港股為例，一般是大市值股票市盈率較高一些，因此，A股國際板推出以后，將會(huì )對大市值股票的市盈率有一個(gè)抬升作用，并將進(jìn)一步促進(jìn)中小市值股票市盈率重心的下移。

　　利弊之爭

　　雖然國際板年內出臺呼聲日高，相關(guān)的傳聞也不斷出現，但和交易所以及地方政府在各種場(chǎng)合的大力宣傳形成鮮明對比的是，多數經(jīng)濟學(xué)家對于在短期之內推出國際板卻始終持保留態(tài)度，在國際板到底能否實(shí)現其預定的目標與功能上也存在不少爭議。
　　爭議最大的，就是國際板的推出到底對于人民幣的國際化是否具有推動(dòng)作用�！霸谌嗣駧派胁荒茏杂蓛稉Q、資本項目仍然嚴格管制的條件下，國際板的推出，是變相的資本管制放松，也是人民幣在資本項目下變相的‘可兌換’。這是一種跨越、進(jìn)步，這也是一種改革試驗�！蔽錆h科技大學(xué)金融研究所所長(cháng)董登新對《經(jīng)濟參考報》記者表示。
　　“國際板實(shí)行人民幣交易規則，是人民幣朝國際化邁出的關(guān)鍵一步�！便y河證券首席總裁顧問(wèn)左小蕾則表示，國際板的人民幣交易規則，實(shí)際上是從資本投資需求的角度，推動(dòng)對中國貿易逆差國持有人民幣儲備。左小蕾表示，國際板實(shí)行人民幣交易規則，在國際板上市的境外公司將獲得人民幣融資，所有參與二級市場(chǎng)交易的機構包括外資機構，也必須以人民幣交易并清算、結算。推出國際板，無(wú)疑推動(dòng)了人民幣作為儲備貨幣和全球流動(dòng)貨幣的進(jìn)程。
　　“企圖以國際板來(lái)推動(dòng)人民幣國際化的做法完全屬于本末倒置、因果錯位�！敝袊�現代國際關(guān)系研究院經(jīng)濟安全研究中心主任江涌則對《經(jīng)濟參考報》記者表示，從英鎊、美元、歐元的經(jīng)驗來(lái)看，恰恰顯示的是相反的路徑。也就是說(shuō)，只有未來(lái)人民幣成為可以(部分)取代美元的儲備貨幣和結算貨幣，才能通過(guò)印刷人民幣紙鈔換取外國企業(yè)股權。而目前的狀況是，國外企業(yè)用高市盈率的股票換取中國的人民幣，然后用這部分人民幣兌換中國的美元儲備，而中國的美元儲備不是中國央行印刷的，也不是證監會(huì )發(fā)行的，而是中國以廉價(jià)的商品、廉價(jià)資源、廉價(jià)勞力、廉價(jià)股權換取的。在人民幣沒(méi)有(部分)取代美元成為儲備貨幣和結算貨幣的情況下，A股國際板的交易則是一場(chǎng)中國以實(shí)體資源，借助人民幣為第一媒介和美元為第二媒介，來(lái)?yè)Q取外國公司高市盈率股票這一虛擬票證的交易。這些虛擬的票證在理論上可以無(wú)限發(fā)行，類(lèi)似于紙鈔，但中國的資源顯然不可能無(wú)限供給和出口。
　　除了是否對于人民幣的國際化的意義之外，經(jīng)濟學(xué)家對于國際板是否會(huì )成為“圈錢(qián)板”，為跨國公司來(lái)華圈錢(qián)大開(kāi)方便之門(mén)也存在爭論。
　　“圈錢(qián)板的說(shuō)法，是某些人將部分中國企業(yè)的形象套在外國企業(yè)身上�！敝袊�人民大學(xué)金融與證券研究所所長(cháng)吳曉求認為，就公司治理機構的完善、信息透明度、法律意識等方面而言，國外上市企業(yè)總體較中國本土上市公司更為規范。未來(lái)中國國際板要吸引的是國外成熟公司前來(lái)上市，這些公司基本都已在紐約證券交易所、倫敦證券交易所等國外證券交易所上市，他們的行為會(huì )同時(shí)受到中國和國外上市規則的約束。這些國外公司在中國上市，屬于比重較小的再融資行為，主體存量部分仍在境外上市，“認為他們?yōu)榱酥袊�這部分融資而違規，這是不太符合邏輯的”。他說(shuō)。
　　“上世紀80年代，日本開(kāi)設國際板吸引了127家外國公司前去上市，之后便是證券市場(chǎng)一路走低，外國企業(yè)便逐步退市。2003年國際板便消失了�！睆B門(mén)大學(xué)金融系客座教授余云輝對《經(jīng)濟參考報》記者表示，只要證券市場(chǎng)發(fā)行制度沒(méi)有進(jìn)行實(shí)質(zhì)性改革、只要A股市場(chǎng)還存在“高儲蓄背景下的制度性套利機會(huì )”，那么，A股國際板一定是外資上市公司的“國際提款機”。

　　金融安全之患

　　“跨國公司是世界消費者共同的企業(yè)，也是世界投資者共同的企業(yè)，國際板的推出，不僅為國內投資者變相提供了一種在國際股票市場(chǎng)投資的機會(huì )，而且它也讓國內投資者能夠共享世界一流跨國公司的發(fā)展成果。國際板上市公司擁有規范的法人治理結構，以及穩定透明的按季分紅政策，它不但對本土上市公司具有強烈的示范效應和榜樣作用，同時(shí)，它還將引導國內投資者樹(shù)立價(jià)值投資信心，以及長(cháng)期投資理念�！倍�登新表示。
　　江涌則表示，多年來(lái)，中國股票市場(chǎng)的高市盈率使股民很難分享到上市企業(yè)的成長(cháng)收益，相反成了上市企業(yè)圈錢(qián)的工具，股民踴躍投資的結果是“一贏(yíng)、二平、七虧”�？鐕�公司在中國按市場(chǎng)化的高市盈率發(fā)行股票，中國投資者在邏輯上和機制上都無(wú)法保證能夠分享到跨國公司的成長(cháng)收益。如果扣除資金和資源的成本，這項投資同樣得不償失。實(shí)際上，在同等條件下，跨國公司成長(cháng)性一般都不及中國企業(yè)的成長(cháng)性高。因此，讓中國股民去沾跨國公司金融高手們的光、亦即讓羊群分享狼群的利益，是不現實(shí)的。
　　2010年11月，央行行長(cháng)周小川首次提出了“池子論”，即通過(guò)總量調控對沖熱錢(qián)，把短期投機性資金放進(jìn)一個(gè)“池子”。部分市場(chǎng)人士認為，就當下的宏觀(guān)背景，在全球熱錢(qián)洶涌和人民幣持續升值的大環(huán)境下，國際板適時(shí)推出可能將成為中國圈住熱錢(qián)的一個(gè)“池子”，以緩解跨境資本對國內股市、樓市和實(shí)體經(jīng)濟的直接沖擊。中信證券國際董事長(cháng)德地立人就曾建議，應當盡快推出國際板應對熱錢(qián)沖擊。德地立人表示，目前國際流動(dòng)性過(guò)剩，很多資金流入亞洲、流入中國，可以考慮通過(guò)國際板分流部分資金。
　　“A股國際板的交易貨幣是人民幣，海外熱錢(qián)要買(mǎi)國際板交易的A股必須首先將美元兌換成人民幣。海外熱錢(qián)一旦兌換成了人民幣，廣闊的中國市場(chǎng)大有可為，憑什么非要進(jìn)入A股國際板這個(gè)人造‘池子’，這個(gè)‘籠子’，而不是以熱錢(qián)逐利的本性去沖擊政府管制的領(lǐng)域？”余云輝反問(wèn)。
　　相對于國際板是否能夠促進(jìn)人民幣國際化，以及國際板開(kāi)板之后是否會(huì )導致跨國公司在境內圈錢(qián)的問(wèn)題，專(zhuān)家更為擔心的，是國際板開(kāi)放之后，將為國際資本從中國撤離大開(kāi)方便之門(mén)，從而危機中國的金融安全。
　　余云輝對《經(jīng)濟參考報》記者表示，國際資本以美元的方式進(jìn)入中國，換取了中國廉價(jià)的資源、廉價(jià)的股權和廉價(jià)的商品；相應的，中國形成了儲蓄和外匯儲備。這是國際資本運動(dòng)的第一階段。然后，國際資本必須以某種方式進(jìn)行一次反向運動(dòng)，形成資本的回流，才能最終達到轉移中國財富的目的。南美、東南亞等發(fā)展中國家的經(jīng)濟金融危機以及由此引發(fā)的社會(huì )危機，都是發(fā)生在國際資本運動(dòng)的第二階段，即國際資本回流階段�！皣�際資本在中國即將走完第一階段，在未來(lái)一兩年之內將配合美元加息和美元走勢趨強而進(jìn)入第二階段，即國際資本回流階段。大規模、快速的資本外流容易引爆中國經(jīng)濟金融危機。我們必須保持高度警惕�！�
　　余云輝表示，在這樣的轉折時(shí)期，推出A股國際板明顯缺乏國際金融的戰略預見(jiàn)性。

　　時(shí)機之辯

　　雖然對于國際板能否實(shí)現其推進(jìn)人民幣國際化，減緩國際熱錢(qián)對中國經(jīng)濟的沖擊等存在爭議，但接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)的經(jīng)濟學(xué)家普遍認為，就時(shí)機而言，目前推出國際板尚未成熟。
　　“從現實(shí)性角度看，我國資本市場(chǎng)自身的制度性缺陷還未解決�！敝袊�政法大學(xué)資本研究中心主任劉紀鵬認為，我國現行的發(fā)行制度名為核準制，實(shí)際上比審批制還要嚴格；而在創(chuàng )業(yè)板的推進(jìn)過(guò)程中，也出現了三高超募、業(yè)績(jì)變臉等一系列問(wèn)題。這種種問(wèn)題一方面使得我國資本市場(chǎng)本身的穩固性受到挑戰，另一方面也大大影響了投資者的信心，導致市場(chǎng)承受力有限。如果這一系列的問(wèn)題得不到有效解決，我國的資本市場(chǎng)將難以承載國際板之重。
　　另外，國際板的推出，需要一系列配套機制保駕護航，“而目前來(lái)看，這些配套機制尚不完善�！眲⒓o鵬表示，一方面，貨幣政策與資本市場(chǎng)的協(xié)調問(wèn)題尚未解決。目前我國尚未實(shí)現人民幣資本項目下的自由兌換；如果要通過(guò)國際板的開(kāi)通推進(jìn)人民幣國際化，資本項目下可兌換的問(wèn)題勢必要得到解決。因此，要開(kāi)通國際板，我國的貨幣政策就要進(jìn)行適當調整，而從目前的狀況來(lái)看，這樣的調整顯然尚未完成。另一方面，我國金融監管機構協(xié)調性尚需提高。國際板的開(kāi)通，將會(huì )牽涉到金融監管的方方面面，需要國內各個(gè)金融監管機構的通力合作。但嚴格來(lái)講，我國現行的一行三會(huì )體制依然沒(méi)有完全理順。
　　劉紀鵬認為，從合理性上看，國際板應讓位于新三板，不宜近期推出。從資本市場(chǎng)架構的系統性來(lái)看，新三板應優(yōu)先于國際板發(fā)展，國際板必須要建立在新三板完善發(fā)展的基礎之上，否則便是空中樓閣，缺乏根基。另外，新三板的推出技術(shù)難度更低，更能適應我國資本市場(chǎng)的現狀。相較而言，新三板的推出更加簡(jiǎn)單，因為它沒(méi)有IPO的直接融資，在某種意義上就能為更大量的中小企業(yè)掛牌轉讓服務(wù)，同時(shí)也能調動(dòng)地方的積極性，發(fā)動(dòng)大家共同打開(kāi)中國資本市場(chǎng)的瓶頸。
　　著(zhù)名經(jīng)濟學(xué)家華生也對《經(jīng)濟參考報》記者表示，國際板的條件仍不成熟，推出需要謹慎。華生表示，從長(cháng)期來(lái)看，國際板是需要的，但任何事情都應當有節奏地進(jìn)行。創(chuàng )業(yè)板運行時(shí)間不長(cháng)，市場(chǎng)容量不大，許多問(wèn)題亟待解決，市場(chǎng)約束機制也剛剛見(jiàn)效，在這種情況下，應當集中力量發(fā)展創(chuàng )業(yè)板，實(shí)現其估值合理化。另外，目前創(chuàng )業(yè)板的估值水平有所降低，“應當抓住這個(gè)機會(huì )繼續發(fā)力發(fā)展、鞏固和完善創(chuàng )業(yè)板�！彼�說(shuō)。