“第二次降息有點(diǎn)出乎意料，但也在情理之中。我們年初也沒(méi)有預料到形勢變化這么快。好公司都在收縮業(yè)務(wù)不貸款，找我們貸款的風(fēng)險高，我們也不敢放�！痹谝患掖筱y行總行公司部任職的劉先生說(shuō)，往年他的工作主要是篩選項目，現在則是留住好客戶(hù)。
年初以來(lái)，國內經(jīng)濟增速回落較快，央行連續三次下調準備金率、兩次降息，但實(shí)體經(jīng)濟尤其是民營(yíng)經(jīng)濟的資金需求仍難有效滿(mǎn)足，溫州民間高利貸資金成本仍高達20%。更加值得注意的是，有限的信貸資金投放以短期和票據融資方式進(jìn)行，中長(cháng)期貸款占比連續大幅下降。
一方面受出口、投資等周期因素影響，另一方面面臨潛在增長(cháng)放緩這一趨勢性因素，這兩種力量的共振將加大中國經(jīng)濟的波動(dòng)，這更加考驗管理層的政策調控藝術(shù)。國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(cháng)巴曙松接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)時(shí)說(shuō)，當前經(jīng)濟帶有趨勢性減速和周期性減速的雙重特征，應對經(jīng)濟減速的政策選項也應該是“周期應對與促進(jìn)轉型并重”。
巴曙松解釋說(shuō)，著(zhù)眼于中長(cháng)期，應實(shí)施結構性改革，推進(jìn)民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入壟斷性領(lǐng)域，使未來(lái)的經(jīng)濟增長(cháng)更加依賴(lài)于資源效率，而不是資源投入。短期，應采取逆周期政策對沖，以封住“增長(cháng)底線(xiàn)”�！霸趦纱谓迪⒉U大存貸款利率浮動(dòng)空間之后，考慮到年末CPI有望回升，利率調整應當大致到位，而流動(dòng)性管理則在外匯占款降低的背景下更多依靠準備金率降低和公開(kāi)市場(chǎng)操作�！�
共振 趨勢下移疊加周期因素
中國經(jīng)濟增速經(jīng)歷了11個(gè)季度的回落，創(chuàng )下了1992年以來(lái)季度累計同比增速回調時(shí)間最長(cháng)的記錄。
這種超預期的回落，一方面源自中國長(cháng)周期潛在增長(cháng)率放緩，另一方面也在于出口回落、投資需求不足等短周期性因素。這兩種因素疊加，是否會(huì )放大經(jīng)濟波動(dòng)？成為政策關(guān)注的重心。
專(zhuān)家認為，總需求增速的快速下滑要逆周期政策對沖，但潛在增長(cháng)率放緩則需要通過(guò)加快結構調整、深化制度改革來(lái)提高生產(chǎn)效率。
“雖然本輪周期持續回落了11個(gè)季度，GDP增長(cháng)率從峰值到谷底的落差約為4.7個(gè)百分點(diǎn)，但最大的回落幅度卻發(fā)生在2011年下半年以來(lái)的最后三個(gè)季度，逐季分別回落0.5個(gè)百分點(diǎn)、0.8個(gè)百分點(diǎn)、0.6個(gè)百分點(diǎn)，這三個(gè)季度承擔了超過(guò)40%的總體回落壓力�！眹鴦�(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(cháng)巴曙松對《經(jīng)濟參考報》記者說(shuō)。
盡管中國經(jīng)濟經(jīng)歷了一段較長(cháng)的減速期，但至今經(jīng)濟學(xué)家們對于經(jīng)濟減速性質(zhì)的認識還存在顯著(zhù)差異。
一種觀(guān)點(diǎn)認為，當前的經(jīng)濟減速是趨勢性、長(cháng)期性的，中國可能已經(jīng)進(jìn)入了7%至8%的中速增長(cháng)區間，即使采取逆周期政策應對，GDP增速有可能經(jīng)歷暫時(shí)的反彈，但很快還會(huì )回到中速區間。
國務(wù)院發(fā)展研究中心宏觀(guān)經(jīng)濟研究部部長(cháng)余斌就認為，今年以來(lái)，我國經(jīng)濟增長(cháng)延續了下行態(tài)勢，降幅有所擴大，這既是多重周期因素交織、內外需求下降疊加的結果，也在一定程度上反映了我國經(jīng)濟由高速向中速增長(cháng)階段的轉換。經(jīng)濟增長(cháng)階段的轉換，表面上看是增長(cháng)速度的調整，實(shí)質(zhì)上則是經(jīng)濟結構、增長(cháng)動(dòng)力和發(fā)展方式的轉變。
另一種相對樂(lè )觀(guān)的觀(guān)點(diǎn)認為，當前的減速是短期周期性的。當前經(jīng)濟增速持續下行的原因，一方面在于出口疲弱、消費缺少增長(cháng)點(diǎn)、投資需求不足，另一方面也在于宏觀(guān)政策的主動(dòng)收縮。其中，核心的下行力量在于有效資本形成不足或者新興投資增長(cháng)點(diǎn)不足。
在巴曙松看來(lái)，當前中國經(jīng)濟的減速具有雙重特征，即有自然減速因素，也有周期減速特征，但周期因素是短期內更為主導的因素。他判斷，年初的經(jīng)濟增長(cháng)已經(jīng)接近新的經(jīng)濟結構下的潛在經(jīng)濟增長(cháng)水平�！白鳛橐粋�(gè)整體，中國距離自然減速區間仍有一段時(shí)間差，理想狀態(tài)下中國最快將于2015年前后進(jìn)入減速期。但東南沿海發(fā)達省市或已進(jìn)入自然減速區間，GDP增長(cháng)率將由過(guò)去平均超過(guò)10%的高速增長(cháng)區間逐步過(guò)渡至未來(lái)5年至10年8%左右的中速增長(cháng)區間�！�
“有效投資不足是導致周期性減速的關(guān)鍵，而投資不足的主要原因則在于外需的回落、工業(yè)企業(yè)利潤率的快速下滑、房地產(chǎn)調控和土地財政的弱化以及銀行體系流動(dòng)性未能有效傳遞至實(shí)體經(jīng)濟�！彼f(shuō)。
并重 穩增長(cháng)與調結構兩手抓
交織著(zhù)這種增長(cháng)階段轉換帶來(lái)的趨勢性下移以及外需的回落和投資不足等周期性因素，中國經(jīng)濟的復雜程度遠較以往更高。這也加大了決策層政策決策的難度，政策重心是短期的穩增長(cháng)，還是中長(cháng)期的調結構？如何拿捏政策的刺激力度，以平衡潛在的通縮和泡沫？
在余斌看來(lái)，長(cháng)期以來(lái)，政府、企業(yè)、市場(chǎng)和社會(huì )適應或習慣于高速增長(cháng)的宏觀(guān)環(huán)境。短期內經(jīng)濟增速過(guò)快下滑，上述苗頭性、傾向性問(wèn)題可能演變?yōu)橼厔菪�、全局性�?wèn)題，從而引發(fā)系統性風(fēng)險。短期內企業(yè)經(jīng)營(yíng)方式、盈利模式難以根本扭轉，需要確立穩增長(cháng)、穩效益、防風(fēng)險的宏觀(guān)調控基本思路，以實(shí)現增長(cháng)階段的平穩轉換。
但他也表示，適度回落既是經(jīng)濟增長(cháng)階段轉換的必然結果，也為結構調整和發(fā)展方式轉變創(chuàng )造了良好宏觀(guān)環(huán)境，穩增長(cháng)要把經(jīng)濟增速穩定在新的中速增長(cháng)階段的平臺上，不能以重回以往高增長(cháng)為目標。
對于未來(lái)的宏觀(guān)政策選擇，巴曙松認為，當前的經(jīng)濟減速帶有雙重性質(zhì)，應對經(jīng)濟減速的政策選項也應該是“周期應對與促進(jìn)轉型并重”。他對《經(jīng)濟參考報》記者解釋說(shuō)，著(zhù)眼于中長(cháng)期，實(shí)施結構性改革，推進(jìn)民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入壟斷性領(lǐng)域，使未來(lái)的經(jīng)濟增長(cháng)更加依賴(lài)于資源效率，而不是資源投入，同時(shí)也避免中國作為一個(gè)整體由于結構性改革進(jìn)程的遲緩而提前進(jìn)入自然減速區間。
全國人大常委、經(jīng)濟學(xué)家辜勝阻認為，引導民資是“穩增長(cháng)”和“調結構”的結合點(diǎn)。一方面，民資應“接力”政府投資成為“穩增長(cháng)”主力；另一方面，激發(fā)民資活力，拓寬民資渠道，引導民資進(jìn)入壟斷性行業(yè)和戰略性新興產(chǎn)業(yè)，有助于優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構和提升國民經(jīng)濟效率，是調整經(jīng)濟結構的重要突破口。
申銀萬(wàn)國首席宏觀(guān)分析師李慧勇認為，在出口面臨較大的不確定性、消費難以有效啟動(dòng)的背景下，投資是穩定經(jīng)濟增長(cháng)的一個(gè)重要突破口。不能因為投資曾經(jīng)有這樣的或者那樣的問(wèn)題而歧視投資，關(guān)鍵是投資什么，應該投資那些調結構和穩增長(cháng)的交集。
對于短期的逆周期政策對沖，巴曙松認為，應該適當加大重點(diǎn)項目建設，酌情放松銀行體系資金向實(shí)體經(jīng)濟傳導的管制約束，封住“增長(cháng)底線(xiàn)”。在兩次降息并擴大存貸款利率浮動(dòng)空間之后，考慮到年末CPI有望回升，利率調整應當大致到位，而流動(dòng)性管理則在外匯占款降低的背景下更多依靠準備金率降低和公開(kāi)市場(chǎng)操作。
政策 基建投資是短期穩增長(cháng)選項
不過(guò)，短期看來(lái)，周期因素加大了下行風(fēng)險，宏觀(guān)政策應該如何應對？目前的政策是否能夠有效刺激投資回升？同時(shí)，在政府主導投資的背景下，是否還有加大杠桿的空間？
在瑞銀證券中國首席經(jīng)濟學(xué)家汪濤看來(lái)，實(shí)體經(jīng)濟對貸款的需求并不很強，剩余產(chǎn)能已經(jīng)開(kāi)始產(chǎn)生。盡管政府出臺了很多措施，但這仍需要一段時(shí)間來(lái)消化。降息對拉動(dòng)企業(yè)投資的作用并不明顯。她認為，財政政策應該發(fā)揮更大的作用，因為目前實(shí)體經(jīng)濟各方面的需求都比較弱，再去呼吁實(shí)體經(jīng)濟投資就不太現實(shí)。
中金公司首席經(jīng)濟學(xué)家彭文生表示，全球增長(cháng)勢頭疲弱，宏觀(guān)政策逆周期操作壓力增大。央行在1個(gè)月的時(shí)間里兩次下調利率，釋放了較強的寬松信號，貨幣政策明顯向穩增長(cháng)目標傾斜。他判斷，7月下調法定存準的可能性仍然較大。下半年還將下調1次利率，同時(shí)將繼續下調法定存準以對沖外匯占款增量的減少。
彭文生認為，中國的積極財政政策主要體現為基建投資加快，由此將帶來(lái)融資平臺選擇性地擴張。他判斷，政府可能選擇性地放松融資平臺。經(jīng)濟增速下滑要求財政政策維持積極態(tài)勢。在外需和非政府部門(mén)投資疲弱的情況下，增加基建投資是穩定總需求增長(cháng)的首選。
中金公司認為，我國政府增加杠桿仍有空間，對地方融資平臺適當放松可能成為促進(jìn)基建投資的手段。該機構判斷，地方融資平臺債務(wù)償付風(fēng)險不大。地方融資平臺是地方政府債務(wù)主要的負債主體，債務(wù)形式以銀行貸款為主。2010年經(jīng)過(guò)規范清理后，貸款主要是抵押和質(zhì)押貸款，資金投向主要是基建投資，存在期限錯配導致的流動(dòng)性風(fēng)險。但總體政府資產(chǎn)負債表狀況良好，償付風(fēng)險不大。
但是，中金分析師趙揚表示，從過(guò)去兩次應對外部沖擊的經(jīng)驗來(lái)看，結構調整短期內并不能使經(jīng)濟增長(cháng)走出低谷，但是有利于長(cháng)期可持續增長(cháng)率的提高，而政府大力度的貨幣和財政刺激政策雖然能快速拉動(dòng)總需求，但容易引發(fā)通脹和資產(chǎn)泡沫等問(wèn)題。
中金公司判斷，結構性減稅和對民間資本開(kāi)放等政策如能落實(shí)貫徹，則有望在未來(lái)幾年既能支持私人部門(mén)的消費和投資需求又能促進(jìn)經(jīng)濟的供給能力，帶動(dòng)經(jīng)濟以更健康的方式走出低谷。