道指之牛與A股之熊的巨大反差，令市場(chǎng)困惑不解。一方面道瓊斯指數從6470點(diǎn)連漲三年漲幅超100%，已回到了雷曼兄弟倒閉前的13000水平，離歷史最高點(diǎn)14198點(diǎn)僅差1000點(diǎn)或7%跌幅。另一方面A股從3478點(diǎn)連跌三年，已跌回十年前的2100一線(xiàn)，離歷史最高點(diǎn)6124點(diǎn)相差5000點(diǎn)或70%跌幅，A股與美股這一巨大反差豈能用經(jīng)濟晴雨表來(lái)解釋?zhuān)慨吘怪袊��?jīng)濟增長(cháng)即使以最壞的預測也在7%以上，依然是全球增長(cháng)第一，而美國經(jīng)濟增長(cháng)即使以最好的預測也不過(guò)2%，而更普遍的預測則其經(jīng)濟復蘇尚未確定。憑什么美股牛氣沖天熊短牛長(cháng)，A股熊途漫漫熊長(cháng)牛短？

　　一個(gè)長(cháng)期被政策市風(fēng)險籠罩的股市必然牛短熊長(cháng)

　　為什么同樣遭受2008年金融危機沖擊及經(jīng)濟增長(cháng)下滑，道指從2009年3月的低點(diǎn)6470起步，其創(chuàng )新高的走勢可連漲三年，至今屹立于13000之巔，而A股從2008年10月的低點(diǎn)1664起步，其創(chuàng )新高的走勢不到一年，就止步于2009年8月3478？
　　為什么道指從1954年突破385歷史高點(diǎn)起步，其大牛市持續半個(gè)世紀之久？連百年一遇的金融危機也無(wú)法終結這一超級大牛市？這是一個(gè)令人深思的問(wèn)題。
　　美國股市之所以能牛長(cháng)熊短，正是因為其投資者形成了穩定預期。雖然指數會(huì )上下波動(dòng)，但長(cháng)期而言股市一定會(huì )隨經(jīng)濟增長(cháng)而上漲。這其中最關(guān)鍵的因素就是建立在其穩定的制度基礎之上。美國股市長(cháng)期年化收益率能達到7%左右。據悉，美國共同基金股票持倉下限為90%。且全部持倉均可用金融衍生產(chǎn)品對沖風(fēng)險。美國股市作多有持倉制度與風(fēng)險對沖等多重制度保障。
　　1929年美國股市出現崩盤(pán)，從385-41， 兩年多跌幅89%。大蕭條也為美國經(jīng)濟帶來(lái)沉重的打擊，在這樣的背景下，美國政府痛定思痛，在1933年由羅斯福實(shí)施了新政，并通過(guò)了《格拉斯-斯蒂格爾法案》、《聯(lián)邦證券法》等一系列法案，為美國股市未來(lái)數十年的繁榮奠定了重要基礎，而且該法案幾十年都沒(méi)有進(jìn)行調整，只是在此基礎上完善了上市公司監管制度，使財務(wù)造假現象大為減少。美國政府對于影響股市的貨幣政策也保持長(cháng)期穩定。2008年推出的0-0.25超低利率將持續至2014年底。因此可以看出，只有投資者形成長(cháng)期穩定預期，股市才會(huì )長(cháng)期穩定，也才真正具備長(cháng)期投資價(jià)值。
　　反觀(guān)A股牛不過(guò)三年、跌起來(lái)沒(méi)完沒(méi)了的常態(tài)，與政策調控頻繁密切相關(guān)。這正是說(shuō)明了我們的股市制度建設存在很大的問(wèn)題。政策是變化的。而制度屬法律范疇，應該是相對穩定的，其目的應該是能讓所有的投資者都能在公平、公正的環(huán)境下進(jìn)行交易，這樣才會(huì )給所有投資者帶來(lái)穩定的預期，使市場(chǎng)能夠更加平穩。
　　反觀(guān)A股歷史上的每一次牛熊更迭，總離不開(kāi)政策調控。政策多變給市場(chǎng)帶來(lái)巨大政策風(fēng)險。曾經(jīng)01年至05年4年的大熊市，就是由于《國有股減持辦法》的出臺所引發(fā)，而05年底又通過(guò)股權分置改革、引導各方資金入市等一系列政策造就了一場(chǎng)轟轟烈烈的大牛市，07年在央行6次降息、10次降準的配合下，監管層痛下殺手，利用新老基金“許賣(mài)不許買(mǎi)”等窗口指導政策把股市一年打回解放前，而在這個(gè)過(guò)程中，著(zhù)名的5.30崩盤(pán)，恐怕老股民還記憶猶新，實(shí)突然提高印花稅讓指數讓大盤(pán)在5個(gè)交易日暴跌超20%，個(gè)股大面積連續四五個(gè)跌停。A股歷史上的大頂和大底大都是政策所造就的。
　　用一場(chǎng)拳擊比賽來(lái)形容當今政策與制度的關(guān)系最為恰當，制度是比賽規則，多空雙方應該在公平的規則下進(jìn)行比賽，裁判就相當于我們的政策，比賽的結果應該掌握在選手雙方手中。
　　裁判應該是規則的執行者，決不能隨意干預，影響比賽結果。更不能出現，裁判隨意修改比賽規則，幫助一方戰勝另一方。 而日前擬出臺的風(fēng)險警示板不對稱(chēng)漲跌幅(漲幅1%跌幅5%)，明顯是幫空頭打多頭的規則。
　　龍騰資產(chǎn)董事長(cháng)吳險峰向和訊網(wǎng)表示，中國A股市場(chǎng)的問(wèn)題就在于整體的不規范導致缺乏投資價(jià)值，短期內就只能指望被動(dòng)的跌出市場(chǎng)的底部，而中長(cháng)期來(lái)看，如果沒(méi)有一個(gè)好的經(jīng)濟體系及制度，未來(lái)弱勢格局將很難被打破。

　　一個(gè)投資者無(wú)法控制風(fēng)險的股市必然牛短熊長(cháng)

　　不可否認，歷史上A股市場(chǎng)曾經(jīng)長(cháng)期籠罩在政策市陰影之下，走出在政策主導的，與基本面背離的獨立走勢。同樣，不可否認，2000年以來(lái)，A股市場(chǎng)開(kāi)始政策市向制度市的過(guò)渡。
　　比如股市由封閉走向開(kāi)放，引入合格境外投資者制度（QFII）、由股權分置改革衍生全流通制度、股指期貨及融資融券等金融衍生產(chǎn)品的推出，引入風(fēng)險對沖機制。尤其是郭主席執掌證監會(huì )帥印后，又完善了退市制度，這些都是A股市場(chǎng)的重大進(jìn)步。但畢竟中國資本市場(chǎng)才僅僅22歲，與歐美股市上百年的歷史比起來(lái)，我們在制度的建設上還存在很多不足，而其中最大的問(wèn)題是，我們的制度帶有極為明顯的中國特色。
　　中國資本市場(chǎng)設定的初衷是為融資者服務(wù)的，為國企脫困來(lái)服務(wù)的，時(shí)至今日不僅國企、民企從這個(gè)市場(chǎng)募集到了數以萬(wàn)億的資金，連外國企業(yè)也要借國際板來(lái)A股市場(chǎng)圈錢(qián)。
　　而與之成為對照的是，一賺兩平七虧卻成為以中小投資者為主的上億股東的宿命。中國股市已經(jīng)歷了20余載，為融資者服務(wù)的定位理應重新進(jìn)行調整，應該把保護投資者利益放在首位。
　　復旦大學(xué)金融與資本市場(chǎng)研究中心主任謝百三在接受和訊網(wǎng)訪(fǎng)談時(shí)表示，中國的新股發(fā)行、IPO市場(chǎng)明顯對中小散戶(hù)非常不利，但對機構很有利，現在搞得像陷阱市場(chǎng)、臭魚(yú)爛蝦的市場(chǎng)。目前有很多因素制約著(zhù)股市的上漲，所以中國股市還是個(gè)有著(zhù)很多原發(fā)性、制度性疾病的市場(chǎng)，是有殘疾的 “青少年兒童”。
　　我們可以看到，目前的中國股市到處還存在著(zhù)很多不公平，交易制度的不公平、信息披露的不公平使投資者沒(méi)有得到應有的保護。中國有各種各樣的特色交易制度制約著(zhù)投資者，如T+1、漲跌停板，中小投資者一旦選錯股票就成為砧板上的肉，漲跌停板在牛市及熊市也會(huì )分別扮演助漲助跌的作用。
　　上海睿信投資管理公司董事長(cháng)李振寧對于現行的交易制度頗為不滿(mǎn)，他在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)表示，目前中國股市的主要問(wèn)題就是管理層對于股市的認識和定位不清，對市場(chǎng)的干預降低了市場(chǎng)活躍度，股市越限制，就越難上漲。T+1交易制度的弊病在強勢市場(chǎng)中體現不出來(lái)，但在弱勢中就會(huì )很明顯，交易原則明顯不對等，顯然有利于賣(mài)方。而漲跌停板制度也是非常不合理的制度，是鈍刀子割肉，結果會(huì )導致抄底意愿不強，當天抄底的資金次日遭遇下跌就會(huì )選擇得割肉，實(shí)際上會(huì )加大做空力量。
　　今年7月17日，在美國上市的新東方受到利空影響，股價(jià)暴跌34.32%，隨后第二天繼續下跌23.39%后企穩，由于美國股市實(shí)行T+0交易、無(wú)漲跌停板限制，因此，投資者可以隨時(shí)止盈止損的。而如果類(lèi)似的事件發(fā)生在中國，身在其中的股民可能就是毀滅性的打擊。
　　與海外股市普遍采用的實(shí)行T+0交易、無(wú)漲跌停板相比，中國特色的T+1、漲跌停板交易制度存在著(zhù)極大的交易風(fēng)險，投資者一旦失手買(mǎi)入突發(fā)重大利空持續跌停股票，將蒙受巨大損失甚至血本無(wú)歸，卻連個(gè)糾錯悔改的可能性都沒(méi)有。
　　如2011年年底的重慶啤酒(600132,股吧)，在其乙肝疫苗神話(huà)破滅后，連續出現了9個(gè)跌停，跌幅超過(guò)60%，就連身在其中的大成基金就浮虧22億，險些造成清盤(pán)，今年7月23日閩燦坤B遭遇退市新政沖擊持續7個(gè)跌停，從1港元跌到0.45港元，若非當地政府出面維穩，閩燦坤B險些成為股價(jià)持續低于面值退市的第一股，投資者將血本無(wú)歸。
　　更令人不可思議的是，A股作為一個(gè)風(fēng)險極大的現貨市場(chǎng)，創(chuàng )立近20年無(wú)對沖風(fēng)險的金融衍生品。直到2010年姍姍而來(lái)的股指期貨，因其制度設計的多種缺陷(50萬(wàn)保證金的開(kāi)戶(hù)高門(mén)坎、機構在股指期貨上只允許套期保值、且最多只能對現貨25%頭寸套保、期指T+0交易與現貨T+1交易不匹配)使其對沖風(fēng)險功能大打折扣。
　　在海外成熟股市，現貨風(fēng)險可以用期貨期權等金融衍生品全面對沖。而A股市場(chǎng)，參與金融衍生品的機構只能對沖部分風(fēng)險，90%以上中小投資者基本不可對沖風(fēng)險----因達不到50萬(wàn)保證金開(kāi)戶(hù)門(mén)坎被拒之門(mén)外。而對于機構投資者的眾多限制，規定機構在股指期貨上只能套期保值(且只能對現貨25%頭寸套保)不能套利，意味著(zhù)機構只能在期指上做空，意味著(zhù)股指期貨上只有機構空頭無(wú)機構多頭，甚至股指期貨持倉總和永遠處于凈空狀態(tài)(據悉滬深300開(kāi)市以來(lái)，凈空持倉從未低于千手)，這絕對違背了金融衍生品設計的基本原則。對于機構而言，股指期貨形同雞肋，套保套利的兩種作用都不能真正發(fā)揮，至于中小投資者，因無(wú)資格參與對沖風(fēng)險，在熊市中只能眼睜睜看著(zhù)帳面虧損與日俱增而無(wú)可奈何。這就是，A股市場(chǎng)2012年頻現三年地量的重要原因。
　　因此，從交易制度與風(fēng)險對沖而言，A股市場(chǎng)恐怕是風(fēng)險最大的股市之一。如果不從根本上改革交易制度與風(fēng)險對沖機制，與成熟股市接軌，那么市場(chǎng)就不會(huì )具備活力。

　　一個(gè)只為融資者服務(wù)的股市必然牛短熊長(cháng)

　　A股市場(chǎng)牛短熊長(cháng)，還有一個(gè)主要原因，即長(cháng)期嚴重的供求失衡。
　　2012陸家嘴論壇時(shí)中國證監會(huì )主席郭樹(shù)清表示，中國的資本市場(chǎng)沒(méi)有理由不成為世界第一。日前上交所總經(jīng)理張育軍高調表示，到2020年股票市值爭取做到70至80萬(wàn)億元，，未來(lái)的“世界第一”會(huì )不會(huì )是市值第一呢？以目前2200點(diǎn)指數，20多萬(wàn)億的A股市值，如果想單純通過(guò)股市上漲，達到80萬(wàn)億的目標，至少要漲4倍，那么上漲的動(dòng)力在何方？
　　當然，通過(guò)不斷的發(fā)行新股，維持圈錢(qián)第一擴容第一，即可很容易實(shí)現市值第一。2010年和2011年融資排名世界第一，由于新股發(fā)行，A股市場(chǎng)分別造就了800、500多名億萬(wàn)富翁，而這兩年的A股市場(chǎng)跌幅則均排名世界第一。但這是以犧牲二級市場(chǎng)投資者利益為代價(jià)。
　　“在股市中想成為百萬(wàn)富翁，就要自帶現金1千萬(wàn)”的玩笑正是說(shuō)明了股民對于股市劫掠財富的無(wú)奈，一邊是新股瘋狂的造富、圈錢(qián)，一邊則是股民的年年虧損，股市何時(shí)才能體現出應有的公平原則，保護投資者的利益何時(shí)才能被真正重視？
　　中國政法大學(xué)資本研究中心主任劉紀鵬向和訊網(wǎng)表示，中國的資本市場(chǎng)只要解決了制度問(wèn)題，就能夠實(shí)現市場(chǎng)的公平公正。對于目前的發(fā)行制度，很多內在腐敗的、低效的矛盾不解決，即使把IPO停止，股市仍然會(huì )下跌。如創(chuàng )業(yè)板，以退市制度試圖掩蓋入口問(wèn)題是本末倒置的，創(chuàng )業(yè)板由于超募了大量的資金，短期內根本退不了市。目前我們沒(méi)有一個(gè)剛性的制度作為約束，出口、入口兩頭腐敗，矛盾一茬一茬的往后移，這就是中國資本市場(chǎng)監管部門(mén)的現狀。

　　中國資本市場(chǎng)不能重回政策市

　　擺脫政策市的根本問(wèn)題，就是要充分的放權于市場(chǎng)，要盡快完善制度，充分的給予市場(chǎng)自由，使投資者能在一個(gè)公正的環(huán)境下進(jìn)行投資，這才是我們的問(wèn)題根源。監管層的工作應該就應該停留在監管及頂層設計上，不能利用政策來(lái)調控市場(chǎng)方向，更不能引導資金的流向。
　　日前風(fēng)險警示板意見(jiàn)稿的公布開(kāi)了個(gè)危險的先例，試圖以制度引導資金的流向，這會(huì )讓投資者看到制度的不公平性。制度的公平既體現于參與交易的市場(chǎng)主體的公平，同樣體現于參與交易的股票的公平。
　　劉紀鵬對風(fēng)險警示板持反對意見(jiàn)，他認為，征求意見(jiàn)剛一公布就造成股市極大的恐慌，并且持續地下跌，幾百只股票跌停，我們應該在策略上出臺有更好的辦法，因此建議上交所暫停。
　　雖然目前的一系列新政更多的考慮到了制度的建設，但長(cháng)期以來(lái)的死結仍然不能打開(kāi)，很多政策的出臺有再次將中國股市拉入到政策市之風(fēng)退。
　　其一，以政策人為干預股市資金流向。監管部門(mén)一直強調投資藍籌股，風(fēng)險警示板的設立意圖十分明顯，就是要將資金引導到藍籌股中。據市場(chǎng)人士統計，證監會(huì )已經(jīng)11次提及對藍籌股的投資，但股民今年投資藍籌股虧損卻無(wú)人問(wèn)津，因此A股市場(chǎng)急需一個(gè)穩定的制度環(huán)境，形成穩定的預期。
　　其二，政策密集出臺變動(dòng)頻繁，不僅令市場(chǎng)無(wú)法形成穩定的預期反而造成恐慌。去年底以來(lái)證監會(huì )5天一新政，卻未解決保護投資者利益這一根本問(wèn)題，而退市新政與風(fēng)險警示板，造成，B股、ST股大面積持續跌停，造成市場(chǎng)恐慌。而美國上世紀30年代雖然幾十年不變，但是能在最大程度上保護投資者利益，可以使投資者具有穩定的信心。這恐怕是美股牛長(cháng)熊短A股牛短熊長(cháng)的原因。
　　公正、公開(kāi)、公平是我們資本市場(chǎng)提倡多年的口號，而在A(yíng)股市場(chǎng)中仍然存在著(zhù)很多不公開(kāi)的消息，中國上市公司的誠信問(wèn)題也一度被國外做空機構所利用。美國有強制信息披露制度，而且一旦公司造假就會(huì )遭遇集體訴訟，一旦敗訴就有可能面臨傾家蕩產(chǎn)，但我們的創(chuàng )業(yè)板、中小板一直以來(lái)被冠以“騙錢(qián)板”的稱(chēng)號，而且對其沒(méi)有任何的處罰，募集的資金也不會(huì )退還。
　　劉紀鵬表示，我們期待一個(gè)理想的市場(chǎng)化程度很高的資本市場(chǎng)，不管是一級市場(chǎng)還是二級市場(chǎng)，應該由市場(chǎng)這只無(wú)形的手自由地決定，大家心里服氣，即便賠錢(qián)了也服氣，不應該隨便干預。不管是分紅、退市、ST還是全員持股，我們必須要抓首要的矛盾，就是一級市場(chǎng)一股獨大現象嚴重，二級市場(chǎng)大小非無(wú)序的減持，只要解決了制度層面的問(wèn)題，中國股市一下就可以起來(lái)。目前決不是一個(gè)正常股市應該出現的現象，必須要把中國股市的這種持續下跌當成不正常的現象來(lái)反思。