從各國股市看，股價(jià)泡沫化會(huì )經(jīng)常出現，但持續時(shí)間一般不會(huì )很長(cháng)。不過(guò)，我國股價(jià)一直高于理論上合理的標準，也高于國際成熟市場(chǎng)的平均水平。如何解釋這種現象？
　　如果說(shuō)2005年開(kāi)始的匯率改革刺激股價(jià)上升的話(huà)，那么，同樣是2005年開(kāi)始實(shí)施的股權分置改革則起到了相反的作用。隨著(zhù)越來(lái)越多的國有股和法人股進(jìn)入流通市場(chǎng)，股市的生態(tài)平衡被打破，估值體系出現巨變。
　　在全流通之前的股市生態(tài)結構中，散戶(hù)資金量占60%至70%，機構投資者占30%至40%。在這樣的生態(tài)結構中，散戶(hù)數量多，而機構數量少，眾多的散戶(hù)投資者“供養”了數量有限的機構投資者，機構可利用自己的資金優(yōu)勢操縱股票價(jià)格。說(shuō)白了，這個(gè)階段的股市總體上是一個(gè)典型的“龐氏騙局”，是一個(gè)類(lèi)似于擊鼓傳花的游戲。機構投資者的資金總量不占絕對優(yōu)勢，但它們在整個(gè)游戲中占主導地位。
　　全流通之后，平均每家上市公司的可流通股票總量擴大了兩倍多，新增的股票主要集中在國有控股機構或公司法人手里，它們的行為與前述機構投資者有較大差別。為了區別起見(jiàn)，我們把證券投資基金和券商、保險機構等稱(chēng)之為“金融資本”，把上市公司的發(fā)起人股東稱(chēng)之為“產(chǎn)業(yè)資本”，顯然，產(chǎn)業(yè)資本的數量遠遠大于金融資本，產(chǎn)業(yè)資本無(wú)法像金融資本那樣通過(guò)操縱股價(jià)來(lái)牟取暴利，因為數量有限的散戶(hù)無(wú)法“供養”數量如此龐大的產(chǎn)業(yè)資本，股市的生態(tài)平衡被破壞了，2005年之前的“龐氏騙局”游戲難以為繼。
　　當股市的“龐氏騙局”游戲不能繼續時(shí)，股票的定價(jià)就必須遵守一定的規則或規律：股票價(jià)格=上市公司預期收益/(無(wú)風(fēng)險收益率+風(fēng)險溢價(jià))。對于金融資本而言，無(wú)風(fēng)險收益率可以用國債收益率來(lái)替代，對于產(chǎn)業(yè)資本來(lái)說(shuō)，它們的無(wú)風(fēng)險收益率可能不是“國債收益率”(大約3.5%)或銀行定期存款的利率，而是實(shí)業(yè)投資的平均投資收益率。在現階段，實(shí)業(yè)的投資收益率比國債的收益率要高一倍以上(大約10%)。因此，產(chǎn)業(yè)資本比金融資本有更高的收益率要求，反映在股價(jià)上就是產(chǎn)業(yè)資本愿意接受的價(jià)格比金融資本更低。
　　很多人看到了產(chǎn)業(yè)資本不斷套現的沖動(dòng)，但不少人錯誤地認為這些產(chǎn)業(yè)資本賣(mài)出股票的動(dòng)力來(lái)自低廉的成本。的確，發(fā)起人股東的成本比一級市場(chǎng)或二級市場(chǎng)投資者的成本都要低廉，很多發(fā)起人股東的成本已經(jīng)不足1元/股，但導致它們賣(mài)出的原因主要是現在的股票價(jià)格太高，股票的收益率遠遠低于它們從事實(shí)業(yè)投資的收益率。
　　隨著(zhù)全流通時(shí)代的實(shí)現，產(chǎn)業(yè)資本主導股票市場(chǎng)定價(jià)的時(shí)代將逐步確立。展望未來(lái)，我國的股票市場(chǎng)將出現明顯的結構性變化，中小板市場(chǎng)和創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的估值水平將大幅度降低，并低于主板市場(chǎng)。對比當前的市場(chǎng)現狀，估值體系和市場(chǎng)結構將出現顛覆性的變化。
　　估值體系巨變和經(jīng)濟周期下行將產(chǎn)生疊加效應，投資者需警惕出現大熊市。切忌以歷史數據來(lái)判斷當前的股市。