3月末，中國廣義貨幣(M2)余額達103.61萬(wàn)億元，貨幣超百萬(wàn)億已成事實(shí)，央行的獨立性，以及如何守住金融安全底線(xiàn)正在受到挑戰。
近些年來(lái)，全球出現了一個(gè)非常重大的變化，就是中央銀行的獨立性越來(lái)越受到質(zhì)疑。金融危機以來(lái)，發(fā)達國家為維持岌岌可危的財政運轉，保證債務(wù)循環(huán)，都普遍走上了貨幣化財政和貨幣化債務(wù)的道路，央行承擔刺激經(jīng)濟增長(cháng)的重任似乎看起來(lái)比維護幣值穩定更重要，傳統意義上央行的獨立性似乎已經(jīng)成為歷史。
對中國而言，改革開(kāi)放三十多年來(lái)，隨著(zhù)經(jīng)濟總量的增長(cháng)，經(jīng)濟活動(dòng)對貨幣和相關(guān)交易工具的依賴(lài)越來(lái)越重，貨幣化進(jìn)程加速，導致金融資產(chǎn)規模在經(jīng)濟總資產(chǎn)中的比重上升(M2占GDP之比近190%)，這是經(jīng)濟深化的一種表現。然而，如此之高的增速絕非經(jīng)濟貨幣化所能解釋?zhuān)浔澈蟮恼w制和貨幣創(chuàng )造機制才是根本。對于中國而言，“政府投資”創(chuàng )造貨幣，也即政府主導投資驅動(dòng)的增長(cháng)模式已經(jīng)成為廣義貨幣創(chuàng )造的內在源泉。
旺盛的政府投資需求引發(fā)了強勁的貨幣需求。近幾年政府投資迅速增長(cháng)，資金來(lái)源主要來(lái)自銀行信貸，導致銀行貸款規模急劇擴張，由于中國金融體系以間接融資為主，隨著(zhù)政府大幅增加通過(guò)銀行融資的投資支出，政府投資擴張放大了注入金融體系的貨幣流量，政府投資可以杠桿出更多的商業(yè)銀行貸款，由此也就創(chuàng )造出更多的貨幣。事實(shí)上，中國從1994年首次公布貨幣統計口徑開(kāi)始，政府部門(mén)一直沒(méi)有作為貨幣持有者進(jìn)行統計，中央和地方政府在商業(yè)銀行的財政存款并沒(méi)有納入到貨幣統計口徑中。
而另一方面，由于過(guò)去兩年中國的經(jīng)濟增長(cháng)主要是由各級地方政府基建投資所推動(dòng)，因而20多萬(wàn)億的銀行信貸也大部分流向了國有部門(mén)和地方政府融資平臺，特別是金融資源對國有經(jīng)濟的過(guò)度傾斜以及對國有部門(mén)的預算軟約束導致金融資源效率下降，維持經(jīng)濟高增長(cháng)必須依賴(lài)更高的信貸和貨幣投放，即形成了“經(jīng)濟增長(cháng)→對投資需求→對貨幣需求→貨幣供給增加”，這自然表現為不斷攀升的M2/GDP比率。
數據顯示，金融危機以來(lái)，信貸余額增速明顯快于GDP增速，特別是在2009年后，兩者的差距迅速擴大�；葑u(yù)上周將中國長(cháng)期本幣發(fā)行人違約評級從AA-下調至A+，評級展望為穩定，其理由是中國過(guò)去依靠投資和信貸驅動(dòng)經(jīng)濟，導致了金融和債務(wù)風(fēng)險的累積。
今年以來(lái)，投資，特別是基建投資拉動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的特征愈發(fā)突出。數據顯示，1至2月，基建投資同比增長(cháng)23.3%，增速較去年全年加快9.5個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期加快25.6個(gè)百分點(diǎn)。在過(guò)去三十幾年中，基建投資增速比較高的年份往往都發(fā)生在換屆年之后，投資的周期性和政府換屆的周期性非常吻合。而2013年是換屆的轉折年，又是“十二五”中期，基建投資加速已成必然。此外，相關(guān)測算顯示，“十二五”期間城鎮化催生的地方政府公共投資規模將達30萬(wàn)億元，為了保障投資落地，信貸和貨幣擴張還會(huì )繼續。
政府所促動(dòng)的大規模投資只會(huì )擴大銀行的信貸規模，從而創(chuàng )造更多的貨幣存量。從這個(gè)角度看，控制“貨幣超發(fā)”絕非是央行貨幣政策回歸中性甚至收緊所能及，不對政府特別是政府投資形成約束，信貸膨脹下的金融債務(wù)風(fēng)險將不可避免。