本次美國聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )議息會(huì )議及伯南克的講話(huà)，標志著(zhù)全球格局進(jìn)入美國經(jīng)濟、政策“雙重周期性領(lǐng)跑”階段。這將對世界其他國家尤其是新興市場(chǎng)體帶來(lái)心理沖擊、流動(dòng)性虹吸、政策聯(lián)動(dòng)、主動(dòng)權轉移等效應。中國唯有以我為主深入推進(jìn)結構性改革，才可能在復雜環(huán)境中實(shí)現穩健發(fā)展。
該來(lái)的總是會(huì )來(lái)。昨天，美國聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì )(FOMC)在結束兩天的議息會(huì )議后，宣布維持當前QE政策每月850億美元的購買(mǎi)力度。伯南克在會(huì )后的新聞發(fā)布會(huì )上明確表示，“如果對美國經(jīng)濟的預測是準確的，那么美聯(lián)儲很可能在今年稍晚放緩資產(chǎn)購買(mǎi)，并于2014年年中結束QE”。
一石激起千層浪，金融市場(chǎng)迅速反應，美元升值、美股下跌、債券收益率上行、亞洲股市普跌。金融市場(chǎng)的短期震蕩反映了市場(chǎng)對美國QE政策退出的直覺(jué)理解，但結合危機以來(lái)美國經(jīng)濟的長(cháng)期演化趨勢和更廣泛的經(jīng)濟數據，筆者以為，本次議息會(huì )議及伯南克的講話(huà)傳遞了三層重要的趨勢信息：
首先，美國經(jīng)濟復蘇進(jìn)程較為順暢，復蘇質(zhì)量和力度明顯超出了外部預判。其次，美國貨幣政策核心目標并未改變。本次議息會(huì )議雖確定了即將退出QE政策的事實(shí)，但本質(zhì)上卻是一次“鴿派”特征非常明顯的會(huì )議，伯南克講話(huà)更是進(jìn)一步確定，美國將繼續將經(jīng)濟增長(cháng)視作貨幣政策的核心關(guān)注，物價(jià)穩定依舊是次要目標。這種政策專(zhuān)注包含了兩層寓意：美聯(lián)儲隨時(shí)可能由于經(jīng)濟復蘇突然受阻而放緩或中止退出QE的步伐，甚至可能在特殊情況下再度加大QE力度;美聯(lián)儲退出QE并不代表著(zhù)退出寬松貨幣政策，至少在2015年之前，美聯(lián)儲幾乎沒(méi)有加息的可能性，美國寬松貨幣政策基調還將維持較長(cháng)一段時(shí)間。此外，美國的危機已基本結束。在今年剩下的四次議息會(huì )議中，9月和10月的兩次會(huì )議很可能成為啟動(dòng)退出QE的時(shí)點(diǎn)。
退出QE標志著(zhù)美國政策的“去超化”，即退出貨幣政策中超出常規、超出傳統的部分。而超常規的量化寬松政策，是美聯(lián)儲應對危機的政策創(chuàng )新。政策“去超化”表明，美國經(jīng)濟已恢復了內生動(dòng)力，金融危機在美國的演化已告終結。作為本輪危機的起點(diǎn)，美國的危機源生風(fēng)險主要集中于樓市和金融體系，但最新跡象顯示，美國樓市和金融體系已基本完成風(fēng)險出清并進(jìn)入新一輪穩定發(fā)展階段，樓市復蘇伴隨著(zhù)去泡沫化的完成，住宅空置率、止贖率明顯下降，房貸可獲得性和風(fēng)險可控性明顯上升，金融體系恢復伴隨著(zhù)TED利差的持續低位運行，再度爆發(fā)全局性流動(dòng)性危機的可能性大幅下降。
此外，作為前期金融危機的最大受損者，美國銀行業(yè)強勢恢復，并呈現出發(fā)展重心內移的趨勢，2012財年，全球千家銀行排名第一位的美國銀行凈收入來(lái)源于北美地區的比例就從2011年的77.38%躍升至86.61%，排名第二位的摩根大通凈收入來(lái)源于北美地區的比例也從2011年的74.83%躍升至80.98%。兩大源生風(fēng)險市場(chǎng)的根本性改善，意味著(zhù)危機在美國的演化已經(jīng)結束。
綜合三大趨勢信息，筆者以為，本次FOMC會(huì )議及其后的伯南克講話(huà)，根本上標志著(zhù)全球格局進(jìn)入美國經(jīng)濟、政策“雙重周期性領(lǐng)跑”階段。值得警惕的是，這種雙重領(lǐng)跑恐將帶來(lái)心理沖擊效應、流動(dòng)性虹吸效應、政策聯(lián)動(dòng)效應、主動(dòng)權轉移效應。
在美國顯示出復蘇質(zhì)量高企、政策高調回收的同時(shí)，前期于危機中表現搶眼的新興市場(chǎng)卻普遍陷入了增速放緩、金融風(fēng)險上升的困難之中。經(jīng)歷了五年的危機演化，美國新呈現出的雙重領(lǐng)跑表明，“�！迸c“機”正在轉換，美國以增長(cháng)之危為代價(jià)，把握了長(cháng)期結構調整和風(fēng)險出清的機遇;而新興市場(chǎng)雖然階段性把握了脫鉤增長(cháng)之機遇，卻為之付出了刺激后遺癥滯后顯現和結構調整未能快速實(shí)現的代價(jià)。這種轉換對新興市場(chǎng)形成了心理沖擊，如何放下對多元化的過(guò)度憧憬，審慎應對美國的領(lǐng)跑，將是新興市場(chǎng)必須面對的新問(wèn)題。
美國經(jīng)濟、政策的雙重領(lǐng)跑，形成了對國際資本的雙重吸引力，有質(zhì)量的經(jīng)濟復蘇帶來(lái)了更多的實(shí)體經(jīng)濟投資機遇，并給美國資本市場(chǎng)在突破歷史高位后的長(cháng)期強勢奠定了物質(zhì)基礎，先期而動(dòng)的貨幣政策和預期中的美元趨強則有望提升美國金融投資的投資回報，而奧巴馬鼓勵產(chǎn)業(yè)資本回流的長(cháng)期政策更進(jìn)一步提供了政策支持。鑒于美國經(jīng)濟和美元具有超然地位，且美國金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟具有海量的資金吸收能力，這種雙重吸引力勢必將在全球范圍內產(chǎn)生一種流動(dòng)性虹吸效應。對于新興市場(chǎng)而言，盡管危機救助政策產(chǎn)生了大量流動(dòng)性，但這些流動(dòng)性并未對實(shí)體經(jīng)濟可持續發(fā)展形成有效支撐，卻導致其經(jīng)濟短期增長(cháng)和金融體系運轉習慣依賴(lài)于高流動(dòng)性狀態(tài)，在很大程度上引致了資產(chǎn)市場(chǎng)泡沫，美國的流動(dòng)性虹吸效應將對這種高流動(dòng)性空轉模式下的經(jīng)濟增長(cháng)習慣帶來(lái)較大沖擊，潛在加大了新興市場(chǎng)的金融風(fēng)險。
美國經(jīng)濟、政策的雙重領(lǐng)跑及其產(chǎn)生的資本虹吸效應，加劇了其他國家、特別是新興市場(chǎng)國家的政策兩難：不放松貨幣，經(jīng)濟下滑趨勢難以有效緩解，金融市場(chǎng)很容易出現短期流動(dòng)性稀缺甚至枯竭，放松貨幣則可能加劇資本外流;不加快金融市場(chǎng)開(kāi)放，難以破解結構調整難題，加快開(kāi)放則可能放大虹吸效應的干擾作用。由于美國經(jīng)濟和美元的霸權地位借由雙重領(lǐng)跑潛在回升，其他國家政策調控的獨立性和有效性在削弱。特別是新興市場(chǎng)國家，增速放緩使其固有的經(jīng)濟、金融脆弱性進(jìn)一步彰顯，為避免在復雜環(huán)境下遭遇金融危機，他們甚至可能采取一些順周期政策，例如，6月印尼為阻止資本外逃和貨幣急貶就提升了基準利率。
美國的雙重領(lǐng)跑改變了危機以來(lái)全球經(jīng)濟的演化格局，其在危機后經(jīng)濟秩序重建、國際貨幣體系改革中的主動(dòng)權和影響力悄然提升。值得強調的是，危機后的美國經(jīng)濟政策具有明顯的內視性，而現在的階段性成功將促使美國在未來(lái)一段時(shí)間內繼續保持政策內視性，全球范圍內的政策保護主義傾向恐將加劇，而新興市場(chǎng)在內憂(yōu)外患和政策受制背景下所迫切需要的全球政策協(xié)作將缺乏良好的國際氛圍。
總之，美國經(jīng)濟、政策的雙重領(lǐng)跑，在夯實(shí)全球經(jīng)濟復蘇基礎的同時(shí)，也給新興市場(chǎng)經(jīng)濟增長(cháng)和國際金融市場(chǎng)穩定帶來(lái)不容小視的沖擊。中國唯有正視趨勢變化并以我為主深入推進(jìn)結構性改革，并輔之以充分、有效和透明的政策搭配，才可能在復雜環(huán)境中實(shí)現穩健發(fā)展。
(作者系金融學(xué)博士，經(jīng)濟學(xué)者)