新股發(fā)行注冊制≠零門(mén)檻無(wú)約束
專(zhuān)家指出，信披真實(shí)嚴格追責是關(guān)鍵
近日，監管部門(mén)表態(tài)稱(chēng)，正在研究注冊制改革問(wèn)題，但實(shí)現這一轉變還需創(chuàng )造必要條件。對此，專(zhuān)家表示，新股發(fā)行實(shí)行注冊制，不等于零門(mén)檻無(wú)約束；是注冊制還是核準制并非問(wèn)題的核心，關(guān)鍵在于如何強化發(fā)行人和中介機構的責任，保證企業(yè)能夠完整、準確、充分地披露相關(guān)信息。
注冊制并非不審核
注冊制又稱(chēng)備案制，主要是指發(fā)行人申請發(fā)行股票時(shí)，必須依法將公開(kāi)的各種資料完全準確地向證券監管機構申報。證券監管機構的職責是對申報文件的全面性、準確性、真實(shí)性和及時(shí)性作形式審查，而將發(fā)行公司股票的良莠留給市場(chǎng)來(lái)決定。這種制度市場(chǎng)化程度較高，只要將產(chǎn)品信息真實(shí)全面地公開(kāi)，至于產(chǎn)品能否賣(mài)出去，完全由市場(chǎng)需求來(lái)決定。
中國人民大學(xué)金融與證券研究所所長(cháng)吳曉求表示，核準制和注冊制最大的區別不在于是否審核，而在于責任的明晰和責任的主體不同。證監會(huì )辦公廳副主任江向陽(yáng)日前也表示，即使是實(shí)行注冊制的市場(chǎng)，對新股公開(kāi)發(fā)行的審查也是非常嚴格和細致的，并非像有些意見(jiàn)認為的僅是簡(jiǎn)單備案。
記者分析一些發(fā)達國家和地區的首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）實(shí)踐，發(fā)現有些國家和地區是由交易所進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，證監會(huì )進(jìn)行形式上審查，有些則是由證監會(huì )進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，有些由交易所和證監會(huì )實(shí)行雙重審查。
例如，作為注冊制代表的美國市場(chǎng)，美國證監會(huì )（SEC）的審核內容主要是企業(yè)在招股說(shuō)明書(shū)中是否公布了所有投資者感興趣的信息，主要內容包括：企業(yè)的財務(wù)報表是否符合會(huì )計準則；企業(yè)的招股說(shuō)明書(shū)是否符合寫(xiě)作規范，是否存在沒(méi)有根據的說(shuō)明；企業(yè)對風(fēng)險的披露是否完全，是否有隱藏的風(fēng)險因素；企業(yè)對所在的行業(yè)是否有詳細的介紹；為企業(yè)承銷(xiāo)證券的投資銀行是否符合規定；獨立的審計報告是否符合規定等。
值得注意的是，在審核過(guò)程中，SEC會(huì )對企業(yè)的盈利狀況、未來(lái)的盈利預期等實(shí)質(zhì)性問(wèn)題提出疑問(wèn)，但并不是因為SEC對這些指標有硬性要求。在審閱披露文件時(shí)，SEC發(fā)現披露文件有矛盾或者不合理的地方，會(huì )要求公司進(jìn)行澄清或者增加披露；如果認為披露文件的真實(shí)性存在問(wèn)題，可以要求發(fā)行人撤回發(fā)行文件或者對發(fā)行文件做出不予生效的決定。SEC在事前審核時(shí)，對信息的真實(shí)性不作審核，如果事后發(fā)現信息造假，發(fā)行公司對報告中的造假要負全部責任，承銷(xiāo)商和獨立的審計公司要為自己為何在盡職調查中沒(méi)有發(fā)現問(wèn)題負相應的責任。
日本是實(shí)行注冊制的國家。在日本的證券發(fā)行中，主管機關(guān)（大藏�。┲蛔鳛樾问蕉菍�(shí)質(zhì)性審查。主要特點(diǎn)有：一是主管機關(guān)的審核強調公開(kāi)原則，主管機關(guān)要求發(fā)行人依照法律、法規的規定，全面、真實(shí)、準確地提供一切與發(fā)行有關(guān)的資料。二是主管機關(guān)主要進(jìn)行形式審查，對其投資價(jià)值不作判斷。
在香港，發(fā)行與上市程序是合一的。香港證監會(huì )依據《證券及期貨條例》對公司上市進(jìn)行審查，以信息披露為核心，并具有否決權；聯(lián)交所依據《上市規則》進(jìn)行審查，以上市條件為核心，判斷其是否符合上市規則的要求。兩組審核人員同時(shí)審查。香港的公司上市監管規則分為“發(fā)行時(shí)的披露”和“質(zhì)量規范”。具體來(lái)說(shuō)，披露規范就是注冊制的要求；而質(zhì)量規范包括兩類(lèi)，排除不合格的參與者與不合格的證券。
記者通過(guò)翻閱資料還發(fā)現，在不少實(shí)行注冊制的發(fā)達國家和地區，很多交易所會(huì )對上市的證券設定一定的門(mén)檻。
新股發(fā)行改革
強調信披為中心
有專(zhuān)家指出，本質(zhì)上，核準制和注冊制有很多共識，比如注冊制典范是美國，但誰(shuí)也不認為美國市場(chǎng)的證券發(fā)行沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的審核工作。一個(gè)國家的證券發(fā)行到底是核準制好，還是注冊制好，很難找到正確的答案。從全球共同的理念來(lái)看，證券公開(kāi)發(fā)行，因為涉及公眾利益，都需要政府適當地進(jìn)行監管。
對于我國目前的市場(chǎng)環(huán)境，中央財經(jīng)大學(xué)證券期貨研究所所長(cháng)賀強表示，新股發(fā)行實(shí)行注冊制必須得有配套的市場(chǎng)環(huán)境、監管環(huán)境，而我國現在的市場(chǎng)環(huán)境與監管環(huán)境不適合注冊制。
吳曉求也指出，當前中國的信用體系、自律精神、道德約束和違法成本遠遠沒(méi)有到可自動(dòng)約束造假行為的程度。中國社會(huì )信用體系的缺失是前所未有的，違規違法成本又非常低，從而縱容了資本市場(chǎng)虛假信息披露、欺詐上市等違法違規行為。
賀強還表示，美國實(shí)行的是注冊制，虧損的公司也可以上市。投資者買(mǎi)了虧損公司的股票，責任自己承擔，因為公司信息披露其業(yè)績(jì)虧損，公司本身沒(méi)有違法。這種制度的核心是整個(gè)市場(chǎng)很公開(kāi)很透明。
江向陽(yáng)也強調，無(wú)論是核準制還是注冊制，都必須堅持以信息披露為中心，確保企業(yè)能夠真實(shí)、準確、完整、及時(shí)披露相關(guān)信息。這意味著(zhù)監管部門(mén)將把審查重點(diǎn)從上市公司盈利能力轉移到保護投資者的合法權益上來(lái)。從監管的角度看，要更加專(zhuān)注于以信息披露為中心，不斷提升財務(wù)報告的質(zhì)量，抑制包裝和粉飾業(yè)績(jì)。
中國人民大學(xué)民商法研究所所長(cháng)劉俊海也表示，IPO未來(lái)是否要進(jìn)行注冊制改革，是值得考慮的問(wèn)題，審慎登記制是未來(lái)IPO改革的方向。在他看來(lái)，誠信是資本市場(chǎng)最欠缺的東西，應當體現誠信有價(jià)的精神。如果相關(guān)責任主體依法承諾，嚴格踐諾，對上市公司的健康發(fā)展，中小投資者的保護十分有利；如果惡意毀約虛假承諾，也應該付出代價(jià)。