十八屆三中全會(huì )《關(guān)于全面深化改革若干問(wèn)題的決定》，涉及行政體制、金融體系、財稅體制、文化體制、生態(tài)文明、土地制度、城鄉一體化等改革的方方面面，全面規劃了未來(lái)幾年我國全面深化改革的路線(xiàn)圖，為我國未來(lái)幾十年經(jīng)濟社會(huì )的穩健發(fā)展描繪了一張宏偉藍圖�？梢哉f(shuō)，十八屆三中全會(huì )后陸續推出的改革措施，將是中國經(jīng)濟發(fā)展的最大紅利，勢必吸引國際資本流入。而《決定》在涉及金融市場(chǎng)改革的內容中，提到要“建立健全宏觀(guān)審慎管理框架下的外債和資本流動(dòng)管理體系”，具有高度前瞻性，反映出黨中央決策的科學(xué)性。
人民幣外升內貶
或是供求關(guān)系的反映
當前我國經(jīng)濟金融運行的一個(gè)非常突出現象是，國內物價(jià)上漲壓力增加，同時(shí)人民幣匯率升值幅度較大，也即“人民幣外升內貶”。這種情況在新興經(jīng)濟體國家中較為普遍，主要是因為一國為促進(jìn)出口而選擇了缺乏彈性的匯率制度，通過(guò)要素價(jià)格低估獲得貿易盈余，累積外匯儲備。但值得注意的是，2005年7月21日人民幣匯率改革后，持續8年的時(shí)間內，依然難以改變我國人民幣“外升內貶”的運行態(tài)勢，充分反映出現階段我國資本流入的壓力。
一國本幣對內價(jià)值與對外價(jià)值的反向變化，相當程度是外匯供求關(guān)系的充分反映。外匯供應增加，按照市場(chǎng)規律作用，本幣對外價(jià)值將會(huì )上升。國內微觀(guān)主體持有外匯，出售給商業(yè)銀行，進(jìn)而由中央銀行最終購買(mǎi)，將直接形成基礎貨幣投放，導致貨幣供應增加，形成通貨膨脹壓力。需要注意的是，如果僅僅是商業(yè)銀行持有外匯，而并不轉售中央銀行，實(shí)際上減少的是商業(yè)銀行的可用資金，并不會(huì )導致貨幣供應量的增加。但為了促進(jìn)出口，支持國民經(jīng)濟發(fā)展，中央銀行將從商業(yè)銀行那里購買(mǎi)外匯，彌補商業(yè)銀行資金頭寸的不足，從而形成對全社會(huì )的基礎貨幣投放。
外資流入壓力未能減緩
人民幣匯率形成機制改革，已經(jīng)從機制上減少經(jīng)常貿易順差所引發(fā)的資本流入壓力。2005年7月21日我國人民幣匯改后，人民幣兌美元匯率步入持續的升值通道。與匯改前的人民幣兌美元的中間價(jià)8.2765相比，人民幣匯率升值已超過(guò)25%。在這樣的升值幅度下，出口貿易所能獲得的盈利空間日益狹窄，出口導向型經(jīng)濟發(fā)展戰略也接近走到盡頭。特別是國際金融危機爆發(fā)后我國外部需求明顯萎縮，出口增長(cháng)速度明顯下降，由過(guò)去的兩位數增長(cháng)降至個(gè)位數，個(gè)別月份還出現了同比下降。這種情況表明，由經(jīng)常貿易巨額順差所形成的巨量基礎貨幣被迫投放的歷史已經(jīng)成為過(guò)去。目前，人民幣匯率升值或已到階段性高點(diǎn)，主要表現在經(jīng)常項目順差與國內生產(chǎn)總值（GDP）的比例降至3%以?xún)�，國際收支漸趨平衡。2012年我國國際收支經(jīng)常項目順差2138億美元，資本和金融項目逆差1173億美元，國際儲備資產(chǎn)增加965億美元。
當前人民幣“外升內貶”，更多是國際資本對改革紅利的追逐�？陀^(guān)分析，人民幣對內貶值，是經(jīng)濟增長(cháng)對投資過(guò)于依賴(lài)的結果。特別是2009年以來(lái)信貸規模過(guò)快增長(cháng)，導致貨幣供應量急劇增加。按照購買(mǎi)力平價(jià)理論所揭示的，一國通貨膨脹壓力上升將會(huì )使其本幣匯率貶值；而事實(shí)是國內物價(jià)上漲同時(shí)，人民幣也保持強勢升值態(tài)勢。這種矛盾，主要是因為國際資本對中國經(jīng)濟的追捧，反映出國際資本大規模流入的壓力。遍觀(guān)全球主要經(jīng)濟體，美國經(jīng)濟復蘇步伐蹣跚，歐元區經(jīng)濟仍在衰退與復蘇的鐘擺左右徘徊，唯有中國還保持了超過(guò)7%的增長(cháng)速度，顯示出巨大的經(jīng)濟增長(cháng)優(yōu)勢。不僅如此，美國、歐洲、日本實(shí)施了規模龐大的量化寬松貨幣政策，利率維持在低位，而中國執行穩健的貨幣政策，資金面約束增強，因而在中外之間形成一個(gè)較大的利差空間，從而吸引國際套利資本無(wú)視人民幣升值大量流入。
11月7日晚歐洲央行宣布，將歐元區基準利率(主要再融資操作利率)下調25基點(diǎn)至0.25%這一歷史低位，更是加劇了中外利差空間。還有，十八屆三中全會(huì )決定的改革措施，將會(huì )給中國經(jīng)濟增長(cháng)提供新的動(dòng)力，也使國際資本進(jìn)一步增強了對中國經(jīng)濟發(fā)展的信心。10月末，我國金融機構外匯占款由9月末的1263.62億元驟增至4416.02億元，大大超出了市場(chǎng)預期。市場(chǎng)人士分析，在市場(chǎng)再度憂(yōu)慮美聯(lián)儲退出QE之前，資本流入的方向難以改變。
用市場(chǎng)化手段
防范資本流入風(fēng)險
建立健全宏觀(guān)審慎管理框架下的外債和資本流動(dòng)管理體系，是我國防范國際資本大規模雙向流動(dòng)沖擊的必然選擇。過(guò)去，在控制資本大規模流入和大規模流出，更多的是采用行政管理手段。在新時(shí)期，特別是在人民幣資本項目可兌換進(jìn)程加快的背景下，需要改革外匯管理理念，由行政管制向市場(chǎng)化手段轉變。同時(shí)，要加強外匯政策與貨幣政策的協(xié)調與配合，在宏觀(guān)審慎管理大框架下，通過(guò)有效的貨幣政策工具運用，合理調節金融市場(chǎng)的流動(dòng)性狀況，防止國際資本大進(jìn)大出，保持宏觀(guān)經(jīng)濟金融穩健運行。當前，需要特別關(guān)注國際資本短期流入的壓力。今年一季度我國曾出現國際資本大幅流入的狀況，在年中時(shí)因擔心美國提前退出QE，國際資本轉而流出我國。最近，國際資本流入又有回潮的苗頭，突出表現在10月份外匯占款的急劇上升�？紤]到改革紅利逐步釋放，我國在相當長(cháng)時(shí)間內將面臨國際資本流入的壓力。因此，防范國際資本大幅流入風(fēng)險或將成為當前一段時(shí)期經(jīng)濟工作的一個(gè)重點(diǎn)。