面對嚴厲監管 進(jìn)，還是退？
“上市滿(mǎn)身金，政府座上賓，招商尊貴客，銀行獻媚勤”。一句戲言，道出了資本的魔力，更勾起了企業(yè)上市的欲望。
為盡快拿到“準生證”，憋屈了一年多的過(guò)會(huì )企業(yè)，紛紛趕在上周五前更新會(huì )后事項，期待明年1月掛牌。而這，只是一個(gè)縮影，更多的企業(yè)在IPO停滯的2013年，風(fēng)聲鶴唳，有的繼續透支盈利，有的核查難過(guò)自行撤單，更有甚者，上市未成造假被揭。
若將鏡頭推向縱深，不少上市儲備企業(yè)處境更為艱難，有些已經(jīng)倒在路上——他們甚至來(lái)不及聽(tīng)到IPO開(kāi)閘的集結號。
這是新股發(fā)行停擺一年多時(shí)間內，部分擬IPO企業(yè)的糟糕群相。他們已經(jīng)做好了大部分IPO前期工作，錢(qián)也花了不少，可是這臨門(mén)一腳，抬了腿，卻不知何時(shí)才能踢出去。
與此同時(shí)，證監會(huì )一系列改革方案出爐，IPO游戲規則陡然生變，多層次資本市場(chǎng)架構成型。對于擬上市企業(yè)而言，既是利好，又是利空。一方面，IPO終于開(kāi)閘，可以挪步前行；另一方面，嚴苛的信息披露制度，對于心存僥幸的公司，是個(gè)巨大的挑戰。
“壓力太大了！主要是因為對信息披露的要求更嚴了�！蓖缎腥耸繉ι献C報記者感慨道。
止步的IPO公司
據統計，在史無(wú)前例的財務(wù)核查震懾下，約有280家擬IPO企業(yè)陸續撤單。其中一些企業(yè)如長(cháng)城影視等，擬通過(guò)并購方式曲線(xiàn)登陸資本市場(chǎng)，但也有不少企業(yè)在撤單后一蹶不振
今年首家主動(dòng)撤單的擬IPO企業(yè)遵義鈦業(yè)，如今陷入虧損泥淖。公開(kāi)資料顯示，今年1-9月，公司虧損2.11億元，虧損額超過(guò)了上一期經(jīng)審計的合并凈資產(chǎn)的10%。
由于業(yè)績(jì)對賭條款的存在，不少擬上市公司與PE發(fā)生沖突。金諾律師事務(wù)所(北京)高級合伙人郭衛峰告訴記者，“受IPO暫停和經(jīng)濟增速放緩的影響，或是被投企業(yè)業(yè)績(jì)未達承諾，或是被投資企業(yè)未能實(shí)現約定時(shí)間完成上市，PE機構和投資企業(yè)之間的對賭協(xié)議糾紛今年以來(lái)明顯增多�！�
“僅僅我們近期接受委托去法院仲裁的對賭糾紛案例就有5、6起，部分已經(jīng)立案，有些正在立案；還有更多的機構出于謹慎考慮，僅委托我們發(fā)律師函以及做一些前期調查取證工作，依然寄希望于通過(guò)談判解決，而不是訴訟�！惫l鋒補充說(shuō)。
遵義鈦業(yè)并非孤例。IPO折戟的同捷科技亦惹上一身麻煩：欲“下嫁”上市公司成飛集成未果；公司創(chuàng )始人、董事長(cháng)雷雨成遭罷免后為救公司再回歸；公司面臨集合票據的兌付危機，財務(wù)狀況岌岌可危；試圖通過(guò)配股方案渡過(guò)難關(guān)，但結果仍未可知。據知情人士稱(chēng)，同捷科技的問(wèn)題，除了錢(qián)之外，還在于經(jīng)營(yíng)理念、產(chǎn)品定位等多個(gè)方面，“公司在自身條件、股東目標、融資模式都還沒(méi)有打理清楚時(shí)，就急于上市了�！�
相比撤單IPO公司的困境，還有一些企業(yè)尚未“排隊”就已經(jīng)倒下了。
常熟怡華系的案例頗為典型。為了上市，盲目擴張，老板不惜成本非法融資，最后因難以支付高額利息導致資金鏈斷裂而破產(chǎn)。
今年8月27日，常熟市明星企業(yè)家、怡華系董事長(cháng)俞建名被常熟市人民法院以抽逃出資罪、合同詐騙罪開(kāi)庭審理。這位曾經(jīng)的納稅大戶(hù)，因繳清銀行貸款后暫無(wú)法續貸，又通過(guò)私人及企業(yè)間拆借導致利息過(guò)高資金鏈困難而難以為繼，面臨以涉嫌合同詐騙罪被起訴并拘留的境遇。
常熟怡華系旗下?lián)碛辛夜�，均從事與人造金剛石制造相關(guān)的行業(yè)。作為怡華系實(shí)際控制人，俞建名的目標是將怡華系打造成上市公司。由于資金鏈斷裂，上述企業(yè)已于2013年4月被常熟市人民法院裁定破產(chǎn)重整，并于2013年7月公開(kāi)招募重整投資人。
記者了解到，在長(cháng)三角、珠三角等民企發(fā)達的地區，近年來(lái)擬IPO企業(yè)惹官司的案例已明顯增多。例如，浙江有著(zhù)“火腿王”之稱(chēng)的浙江宗蘇食品有限公司，廈門(mén)試圖做“中國戶(hù)外用品第一品牌”的三德盛，以及曾是全國手機充值老大的捷通達等，都是被高利貸拖垮。
除了舉債擴張，還有舉債納稅。有過(guò)“納稅大戶(hù)”之稱(chēng)的啟高(廈門(mén))機械工業(yè)有限公司因舉借民間高利貸納稅，最終也悲劇收場(chǎng)�！盀榱松鲜�，就得財務(wù)報表好看，就得業(yè)績(jì)持續提升，就得大規模擴張�！币晃煌姓f(shuō)，啟高這種原本盈利能力不錯的企業(yè)，為了急速擴大規模，大舉借貸，期望能夠從上市的暴利中獲取巨額資金。但一旦上市不成功，或者哪怕上市比預期晚，資金鏈就可能斷裂，就會(huì )被高利貸拖垮。
高昂的隱性成本
據記者了解，從股改，上市輔導，環(huán)保核查，到向證監會(huì )遞交材料進(jìn)入IPO審核程序的一系列過(guò)程中，股改加上市輔導通常需要3到6個(gè)月，股改的費用大約為50-60萬(wàn)元，輔導費用20-50萬(wàn)元
上市并非易事，成本也不低，而隱性賬本尤為刺眼。
通常，招股說(shuō)明書(shū)披露的“發(fā)行費用概算”里的費用，包括承銷(xiāo)與保薦費、審計及驗資費、律師費、信披費等都是顯性成本，而且大部分都是在企業(yè)完成上市融資后再支付，對企業(yè)來(lái)說(shuō)并不是最大的問(wèn)題。
據記者了解，關(guān)于上市的顯性成本，從股改，上市輔導，環(huán)保核查，到向證監會(huì )遞交材料進(jìn)入IPO審核程序的一系列過(guò)程中，股改加上市輔導通常需要3到6個(gè)月，股改的費用大約為50-60萬(wàn)元，輔導費用20-50萬(wàn)元；環(huán)保核查的時(shí)間大概需要3個(gè)月，如果環(huán)保措施合法合規，正常情況下費用很少；遞交材料后，證監會(huì )的行政許可一般至少需要3個(gè)月。
“按照IPO暫停前的經(jīng)驗來(lái)看，企業(yè)從股改到上市發(fā)行，最快需要1至2年時(shí)間。實(shí)際情況是，耗時(shí)3年以上仍未發(fā)行的企業(yè)比比皆是�！北本┠持行腿瘫Ｋ]人對記者表示。而顯性的發(fā)行費用，小盤(pán)股的中介費最高會(huì )占募資總額的7%到10%，大盤(pán)股一般是1%到2%。
而隱性成本，則是企業(yè)在決定是否上市時(shí)需要盤(pán)算的核心問(wèn)題。因為，如果公司沒(méi)有上市成功，這些成本基本無(wú)法收回。
上述保薦人透露，在企業(yè)上市的隱性成本中，大頭主要包括兩部分，第一是稅，企業(yè)決定要上市后，首先要補繳歷史上欠繳的稅款以滿(mǎn)足上市的規范性要求，若把報告期三年欠繳的稅全補齊了，需要幾千萬(wàn)甚至上億元都有可能；第二個(gè)則是社保和公積金(五險一金)，這部分補幾千萬(wàn)元也很正常。
“從前段時(shí)間撤材料的公司也能看出，好多公司并不是財務(wù)作假了，而是耗不起了�？赡芄舅幮袠I(yè)不好，加上在等待的四五年內，相比不想上市的企業(yè)來(lái)說(shuō)，排隊公司每年多交的稅、社保等各種成本可能要多出2000多萬(wàn)元，累積到四五年就已經(jīng)有一個(gè)億了。而同業(yè)的沒(méi)有上市計劃的企業(yè)，可能日子就過(guò)得很舒服，至少困難會(huì )小很多�！痹摫Ｋ]人表示。
作為“過(guò)來(lái)人”，一位上市公司高管對記者說(shuō)，“因為上市門(mén)檻，公司財務(wù)報表需要連續幾年實(shí)現盈利增長(cháng)，有的企業(yè)為了讓財務(wù)數據‘更好看’，每年都要繳幾千萬(wàn)元的稅款，而且，每一年繳的稅都要比前一年多，要年年增長(cháng)。為此，一些籌備上市的企業(yè)甚至咬緊牙關(guān)借錢(qián)繳稅�！�
而且，這些補繳的稅款及社保等費用，即使企業(yè)沒(méi)有上市成功也已不可收回。并且，由于改制后運作相對規范，意味著(zhù)企業(yè)未來(lái)想少繳稅也更難了。
此外，上市的隱性成本還包括與政府機構溝通費用，中介機構服務(wù)費用，以及投資機構招待費等，具體難以計算，但通常也要一兩千萬(wàn)，“這些費用有時(shí)可以打包到券商的承銷(xiāo)費中，而大多數情況是由老板個(gè)人買(mǎi)單�！�
“有的公司甚至因為這些費用都不想上市了。我就遇到過(guò)這種情況。我去跟人家提上市建議時(shí)，企業(yè)老板覺(jué)得需要那么多費用，而且還要補這么多稅，本來(lái)上市的決心就不是很堅決，后來(lái)就干脆不上了�！鄙鲜霰Ｋ]人告訴記者。
另外，為保障上市，公司老板還必須對或有訴訟、稅收補繳等風(fēng)險事項進(jìn)行“兜底”，這中間的費用難以預知。
對于舉債謀求上市的公司而言，IPO就是一場(chǎng)孤注一擲的賭局。一旦上市失敗，這些企業(yè)可能因為付出了高額成本，卻又無(wú)法融到資金而面臨破產(chǎn)。
若論企業(yè)上市的隱性成本，違法成本也是不容忽視的。如前文提到的虛增收入需要補繳稅，以及造假事實(shí)暴露后公司及中介機構面臨的責罰等�！霸谀壳皣揽恋谋O管環(huán)境下，我們做項目的時(shí)候更加謹慎，畢竟誰(shuí)也不愿意拿自己的職業(yè)生涯當賭注�！庇斜Ｋ]人說(shuō)。
捆綁的利益鏈條
除了企業(yè)的財富欲望，地方政府及PE機構等資本推手也是推動(dòng)企業(yè)上市的“幕后力量”；在一些擬IPO企業(yè)中，存在幫政府官員代持股份的現象，企業(yè)上市直接關(guān)乎官員的個(gè)人利益
通常，企業(yè)上市意味著(zhù)原始股東一夜暴富，瞬間身價(jià)上億。此外，上市也能給企業(yè)帶來(lái)便捷的融資通道，信用等級得以數倍提升。
不久前，記者碰到一位想要上市的民企老板。問(wèn)及為何要上市，該老板答：“為啥？為口氣！有次政企聚會(huì )，一家小公司竟然特地被安排坐在市長(cháng)身邊，就因為他是上市公司，我這個(gè)比他大好幾倍的行業(yè)龍頭竟沒(méi)人搭理�！笨梢�(jiàn)，面子和地位的誘惑，也是企業(yè)爭相上市的原因之一。
不得不提的是，除了企業(yè)的財富欲望，地方政府及PE機構等資本推手也是推動(dòng)企業(yè)上市的“幕后力量”。
對地方政府而言，有更多的上市企業(yè)，將給當地經(jīng)濟發(fā)展帶來(lái)正面效應。據了解，目前各地政府扶持上市的政策五花八門(mén)，包括直接重獎、稅收減免、土地租金優(yōu)惠、用水用電重點(diǎn)保障、政府定向采購、審批綠色通道、高新技術(shù)認定方面扶持等多項手段。
有意思的是，隨著(zhù)近期一系列改革措施出臺，地方政府的獎勵政策隨之升格。12月15日，山東聊城市公布促進(jìn)企業(yè)上市重大政策，主要包括：獎勵新上市公司法人代表和保薦機構項目負責人各300萬(wàn)元；新三板掛牌各獎60萬(wàn)元；債券發(fā)行各獎25萬(wàn)元等。
另一個(gè)公開(kāi)的秘密是，在一些擬IPO企業(yè)中，存在幫政府官員代持股份的現象，企業(yè)上市直接關(guān)乎官員的個(gè)人利益。
在備受關(guān)注的萬(wàn)福生科、天能科技等造假案中，很大程度上也與地方政府推動(dòng)“過(guò)猛”有關(guān)。
上證報曾報道，萬(wàn)福生科董事長(cháng)龔永福本來(lái)并沒(méi)有上市計劃，但常德市政府為與兄弟城市岳陽(yáng)、株洲在企業(yè)上市數量上一爭高下，指定要“幫助”萬(wàn)福生科上市。為此，常德市金融辦多次找龔永�！白龉ぷ鳌�，召開(kāi)座談會(huì )，反復動(dòng)員后龔永福終于答應上市。對于造假問(wèn)題，龔永福承認是有“高人指點(diǎn)”財務(wù)作假。
關(guān)于PE的資本沖動(dòng)，有私募人士向記者坦言：“一些公司為了上市過(guò)速擴張，的確是因為投資人逼得太急了。沒(méi)辦法，我們也有退出周期，之前約定了要多少年內上市，投資人希望能按時(shí)退出并獲得更多收益�！�
北京某防彈背心企業(yè)財務(wù)人士對記者說(shuō)：“本來(lái)我們想要在A(yíng)股上市，但考慮到要先補繳大額稅款，而去年起IPO又暫停了，我們暫時(shí)就沒(méi)報材料�！痹摴局鳡I(yíng)防彈復合材料，產(chǎn)品應用于國防、安保等領(lǐng)域，前兩年公司陸續并購了6家企業(yè)，試圖打通上下游。
“并購基本上是戰略投資人的意思，也是他們拉來(lái)的收購標的，但如今公司短期內上不了市，他們已經(jīng)想撤出了，還有本來(lái)已準備合作的杜邦等大客戶(hù)，一聽(tīng)說(shuō)我們上不了市，也不跟我們合作了。再加上重金收購的公司整合狀況并不好，現在的日子遠不如原來(lái)好過(guò)�！痹撊耸空f(shuō)。
在資本市場(chǎng)的誘惑及各方力量的推動(dòng)下，“包裝上市”幾乎成了擬IPO公司的必需環(huán)節。雖然，利用會(huì )計準則和會(huì )計政策的靈活性來(lái)調節財務(wù)報表，只要是在會(huì )計準則允許的限度內，本身并不構成財務(wù)造假。然而，財務(wù)造假和合法運用會(huì )計準則進(jìn)行盈余管理之間的距離可能只有一步之遙。
“不少上市公司雖然并未構成財務(wù)造假，但上市后業(yè)績(jì)大幅變臉，就與上市前激進(jìn)的利潤調節有關(guān)�！蹦持薪槿耸空f(shuō)。
在上市公司中，也能經(jīng)�？吹狡髽I(yè)虛假包裝被撕開(kāi)后的窘態(tài)。比如，高新技術(shù)資質(zhì)就是弄虛作假的高危領(lǐng)域。由于高新企業(yè)將享受按15%的優(yōu)惠稅收政策，與25%的統一稅率相比差距甚大，有不少企業(yè)因此鋌而走險。上市公司中，貝因美、東湖高新、華映科技、精藝股份等均曾因偽高新資質(zhì)被稅務(wù)部門(mén)追討巨額稅收。
必要的IPO改革
對于眾多擬上市公司來(lái)說(shuō)，游戲規則的改變，意味著(zhù)他們要以更嚴格的標準和更負責的態(tài)度對待上市。
據統計，近一年以來(lái)，終止審查的企業(yè)數是去年全年中止審查企業(yè)總數的4倍多。
北京某券商投行人士分析稱(chēng)：“撤單的原因主要有三：首先，就是財務(wù)造假，業(yè)績(jì)注水；其次，是因經(jīng)濟和行業(yè)周期，公司業(yè)績(jì)走下坡路，例如紡織材料和光伏行業(yè)‘傷亡’慘重，恒基光伏電力科技已經(jīng)進(jìn)入破產(chǎn)程序；第三，是企業(yè)覺(jué)得成本太高扛不住了。如果趕上行業(yè)不好，排隊公司每年多繳的稅、社保等各種成本可能比不想上市時(shí)多出2000多萬(wàn)元，累積到四五年就有一個(gè)億了。不過(guò)這種原因還是少數，畢竟公司已經(jīng)扛了這么久，只有實(shí)在撐不住了才會(huì )撤�！�
證監會(huì )前段時(shí)間公布的對萬(wàn)福生科、天能科技、新大地案的行政處罰，均涉及財務(wù)造假、欺詐發(fā)行，屬于證監會(huì )近期重點(diǎn)打擊的案件。
“以前IPO涉嫌造假只要撤材料就行了，現在一經(jīng)發(fā)現直接移送稽查局乃至司法機關(guān)。這讓日后申報IPO的企業(yè)更加謹慎�！北Ｋ]人稱(chēng)。
近期，在網(wǎng)上很火的原投行人士班妮(“百樂(lè )門(mén)小艷紅”)在其新書(shū)《親歷投行》中寫(xiě)道：“很多企業(yè)上市開(kāi)慶功酒會(huì )了，財務(wù)總監卻一點(diǎn)高興不起來(lái)，他們在琢磨著(zhù)上市這一年大量的管理費用對當年的利潤得有多大影響，如何才能保證企業(yè)上市當年業(yè)績(jì)不下滑�！�
這樣的壓力，在當下的改革背景下，無(wú)疑將更加凸顯。
IPO注冊制成為看得見(jiàn)的未來(lái)。但監管部門(mén)反復強調，注冊制并非簡(jiǎn)單的備案登記生效，更不等于證監會(huì )的監管職責放松了，市場(chǎng)上垃圾股會(huì )變多；同時(shí)，要實(shí)施注冊制，還需要一系列的配套改革和條件，包括必須修改現行證券法。
對于眾多擬上市公司來(lái)說(shuō)，游戲規則的改變，意味著(zhù)他們要以更嚴格的標準和更負責的態(tài)度對待上市。
近日，記者再次聯(lián)系到前述防彈背心企業(yè)人士，對于上市計劃的問(wèn)題，對方的答案已經(jīng)變?yōu)�，“我們打算上新三板了�！?BR> 這也是不少等不及IPO的企業(yè)重新選擇的融資渠道。新三板最大的吸引力在于，今后，達到股票上市條件的，可以直接向證券交易所申請上市交易，從而點(diǎn)燃了市場(chǎng)對新三板轉板的想象。
關(guān)于新股發(fā)行制度改革，保薦人稱(chēng)，“雖然從上市條件來(lái)說(shuō)，對財務(wù)條件的放寬會(huì )讓公司上市更加容易；但是對公司信息披露的要求，以及公司和中介機構需要承擔的責任來(lái)講，實(shí)際上更嚴了。尤其是作為第一責任人的上市公司，包括控股股東、董監高等對披露信息的真實(shí)性、完整性的責任比以前更大了，處罰也會(huì )更重�！�
而從保薦人的角度來(lái)看，新股發(fā)行體制改革意味著(zhù)保薦人的責任和壓力驟增。
該保薦人說(shuō)，“壓力太大了！主要是因為對信息披露的要求更嚴了，好比一場(chǎng)考試，原本考到80分就過(guò)關(guān)，以后必須考到90甚至100分才行，不允許出錯�！�
“今后保薦機構肯定將進(jìn)一步加強內部考核制度建設，保證不出問(wèn)題�！鄙鲜霰Ｋ]人稱(chēng)，“改革后，預計公司造假上市的情況會(huì )減少�！�