重新定位A股市場(chǎng)　鋪路注冊制改革

　　國務(wù)院5月9日發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》國發(fā)(2014)17號(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《意見(jiàn)》)，市場(chǎng)關(guān)注已久的“國九條”終于正式出臺。在業(yè)內人士看來(lái)，中國證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，已經(jīng)到了一個(gè)關(guān)鍵節點(diǎn)，新生事物不斷出現，包括新股發(fā)行、退市、投資者保護在內的矛盾則逐漸尖銳化，迫切需要在具有全局性意義的制度層面進(jìn)行頂層再設計，這也是時(shí)隔十年之后新“國九條”出臺的真正原因。

趙乃育/繪

　　核心　明確改革六大方向

　　實(shí)際上，早在2004年1月31日，國務(wù)院就曾發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩定發(fā)展的若干意見(jiàn)》，將發(fā)展資本市場(chǎng)提升到國家戰略任務(wù)的高度，并提出了九個(gè)方面的綱領(lǐng)性意見(jiàn)即“國九條”，為資本市場(chǎng)的改革與發(fā)展奠定基礎。在“國九條”出臺之后，A股市場(chǎng)的股權分置改革隨之進(jìn)行。而時(shí)隔十年之后新“國九條”的出臺，在不少業(yè)內人士看來(lái)，其意義不亞于當年。
　　《意見(jiàn)》明確，要加快建設多渠道、廣覆蓋、嚴監管、高效率的股權市場(chǎng)，規范發(fā)展債券市場(chǎng)，拓展期貨市場(chǎng)，著(zhù)力優(yōu)化市場(chǎng)體系結構、運行機制、基礎設施和外部環(huán)境，實(shí)現發(fā)行交易方式多樣、投融資工具豐富、風(fēng)險管理功能完備、場(chǎng)內場(chǎng)外和公募私募協(xié)調發(fā)展。到2020年，基本形成結構合理、功能完善、規范透明、穩健高效、開(kāi)放包容的多層次資本市場(chǎng)體系。
　　從具體內容上看，此次《意見(jiàn)》核心內容有六條，包括：發(fā)展多層次股票市場(chǎng)、規范發(fā)展債券市場(chǎng)、培育私募市場(chǎng)、推進(jìn)期貨市場(chǎng)建設、提高證券期貨服務(wù)業(yè)競爭力、擴大資本市場(chǎng)開(kāi)放。重點(diǎn)內容則包括：積極穩妥推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革、加快多層次股權市場(chǎng)建設；強化債券市場(chǎng)信用約束、深化債券市場(chǎng)互聯(lián)互通；建立健全私募發(fā)行制度、發(fā)展私募投資基金；發(fā)展商品期貨市場(chǎng)、建設金融期貨市場(chǎng)；放寬業(yè)務(wù)準入、促進(jìn)中介機構創(chuàng )新發(fā)展、壯大專(zhuān)業(yè)機構投資者、引導證券期貨互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)有序發(fā)展；便利境內外主體跨境投融資。
　　北京大學(xué)金融與證券研究中心主任曹鳳岐對《經(jīng)濟參考報》記者表示，原來(lái)的“國九條”重點(diǎn)是在發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，規范證券市場(chǎng)，此次《意見(jiàn)》在信息披露、進(jìn)一步改革發(fā)行體制、擴大開(kāi)放等方面，有了進(jìn)一步細化�？偟膩�(lái)看，新“國九條”在制度建設、法律建設上有了更大進(jìn)步，在保護投資者方面更加明確，在信息披露、退市方面也有提及�！瓣P(guān)鍵問(wèn)題還在于如何落實(shí)到位，過(guò)去這些全都提過(guò)，并沒(méi)有更新的東西�！辈茗P岐認為，作為國務(wù)院發(fā)的文件，在重新振興市場(chǎng)方面，可能還需要做更多努力。
　　長(cháng)城基金宏觀(guān)策略研究總監向威達則對《經(jīng)濟參考報》記者表示，新“國九條”出臺的背景是中央提出要發(fā)揮市場(chǎng)決定性作用。在他看來(lái)，證券市場(chǎng)的宗旨、定位和理念將發(fā)生重大變化。過(guò)去，從上到下，整個(gè)國家對資本市場(chǎng)沒(méi)有責任感，將其當成一個(gè)圈錢(qián)的平臺，對資本市場(chǎng)在現代金融體系中的地位和戰略意義缺乏足夠認識�，F在，監管部門(mén)和有關(guān)領(lǐng)導明確發(fā)展資本市場(chǎng)最核心的問(wèn)題是保護投資者利益，而不是去圈錢(qián)，這對整個(gè)證券市場(chǎng)的法制建設，上市公司的治理結構優(yōu)化都會(huì )有重大的推進(jìn)和提升。

　　指向　為注冊制改革鋪路

　　在業(yè)內人士看來(lái)，盡管內容豐富，但新“國九條”的核心仍然指向發(fā)行體制的注冊制改革。以后監管部門(mén)關(guān)注的將不再是擬上市公司的財務(wù)和業(yè)績(jì)，而是信息披露。
　　《意見(jiàn)》明確，要建立和完善以信息披露為中心的股票發(fā)行制度。發(fā)行人是信息披露第一責任人，必須做到言行與信息披露內容一致。發(fā)行人、中介機構對信息披露的真實(shí)性、準確性、完整性、充分性和及時(shí)性承擔法律責任。投資者自行判斷發(fā)行人的盈利能力和投資價(jià)值，自擔投資風(fēng)險。逐步探索符合我國實(shí)際的股票發(fā)行條件、上市標準和審核方式。證券監管部門(mén)依法監管發(fā)行和上市活動(dòng)，嚴厲查處違法違規行為。
　　在市場(chǎng)退出機制層面，《意見(jiàn)》明確，構建符合我國實(shí)際并有利于投資者保護的退市制度，建立健全市場(chǎng)化、多元化退市指標體系并嚴格執行。支持上市公司根據自身發(fā)展戰略，在確保公眾投資者權益的前提下以吸收合并、股東收購、轉板等形式實(shí)施主動(dòng)退市。對欺詐發(fā)行的上市公司實(shí)行強制退市。明確退市公司重新上市的標準和程序。逐步形成公司進(jìn)退有序、市場(chǎng)轉板順暢的良性循環(huán)機制。
　　“此次意見(jiàn)的發(fā)布，對資本市場(chǎng)制度的變革提出了一系列具體目標，其中影響最大的是IPO發(fā)行的注冊制改革和資本市場(chǎng)的對外開(kāi)放�！鄙虾Ｖ仃�(yáng)投資管理有限公司總裁王慶表示，IPO發(fā)行的注冊制改革將在很大程度上改變目前A股市場(chǎng)的供求關(guān)系，進(jìn)而對由于供應不足而產(chǎn)生的極度扭曲的板塊估值分化進(jìn)行一定程度的修正。
　　實(shí)際上，此前有消息稱(chēng)，新股發(fā)行注冊制改革路線(xiàn)已基本落地，IPO注冊制將通過(guò)三步曲最終實(shí)現。第一步，2014年內推出注冊制改革方案；第二步，2015年5至6月修改后的新《證券法》面世；第三步，2015年末前正式推行注冊制。一位券商業(yè)人士對《經(jīng)濟參考報》記者表示，從國務(wù)院的文件內容來(lái)看，實(shí)施注冊制已經(jīng)無(wú)可動(dòng)搖，在未來(lái)兩年內，注冊制改革的迅速推進(jìn)和最終實(shí)現將是大概率事件。

　　效應　短期市場(chǎng)影響有限

　　新“國九條”的發(fā)布，適逢A股長(cháng)期低迷并在2000點(diǎn)左右徘徊。在多數市場(chǎng)人士和投資者看來(lái)，新“國九條”更多將從制度設計的層面對A股產(chǎn)生長(cháng)遠的利好影響，但對于短期市場(chǎng)的影響可能有限。
　　向威達表示，從長(cháng)期來(lái)看，新“國九條”有利于市場(chǎng)健康發(fā)展。在發(fā)行制度改革方面，將來(lái)可能要加快立法推進(jìn)。在投資者保護層面，也更加明確。增加交易所內部市場(chǎng)層次，將推進(jìn)資本市場(chǎng)對外開(kāi)放和國際化。目前的中國資本市場(chǎng)還是“新興+轉軌”的市場(chǎng)，等到正式實(shí)施注冊制和資本市場(chǎng)全方位開(kāi)放之后，才能變成一個(gè)成熟的國際化資本市場(chǎng)。
　　但從短期來(lái)看，他認為，證券市場(chǎng)的表現更多取決于投資者對經(jīng)濟前景、上市公司盈利能力的預期，而包括銀行資產(chǎn)質(zhì)量、房?jì)r(jià)、地方債務(wù)等長(cháng)期問(wèn)題對股市表現起到很大抑制作用。在流動(dòng)性方面，資金正在持續流出，與此同時(shí)，IPO也給投資者帶來(lái)了很大的信心壓力。因此，盡管新“國九條”是一個(gè)長(cháng)期利好，但短期對市場(chǎng)效果有限。
　　星石投資則認為，新“國九條”表明國務(wù)院對發(fā)展資本市場(chǎng)的重點(diǎn)支持，預計未來(lái)有關(guān)資本市場(chǎng)的紅利將源源不斷推出，有利于股票市場(chǎng)長(cháng)期健康發(fā)展，為今后牛市的到來(lái)奠定很好的制度基礎。但從短期看，新國九條對市場(chǎng)的利好并不會(huì )馬上體現，受CPI創(chuàng )新低以及IPO要重啟等短期因素影響，預計市場(chǎng)還將以震蕩為主。
　　方正證券則表示，即便是老“國九條”這樣對股票市場(chǎng)高屋建瓴的文件，出臺之后市場(chǎng)也只是沿原有方向上漲了12%，隨后市場(chǎng)出現了1年多的調整。因此并不能過(guò)高期望新“國九條”發(fā)布后資本市場(chǎng)能夠快速扭轉頹勢。值得期望的應當是新“國九條”定下的中長(cháng)期規劃能夠落到實(shí)處，市場(chǎng)的穩定機制能夠落到實(shí)處。

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