受貨幣政策收緊、人口結構調整、戶(hù)籍制度改革等因素的影響，中國房?jì)r(jià)與M2過(guò)去二十幾年的“親密”關(guān)系正在瓦解，中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入到去泡沫化的過(guò)程中
近年來(lái)，中國M2與GDP的高比值讓貨幣超發(fā)的爭論此起彼伏，M2增長(cháng)率與房?jì)r(jià)漲幅之間的高度相關(guān)性，則讓人們將目光聚焦在房地產(chǎn)身上。那些消失的貨幣有多少進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，見(jiàn)仁見(jiàn)智，但曾經(jīng)高度相關(guān)的房?jì)r(jià)和M2會(huì )不會(huì )逐漸“脫鉤”，已經(jīng)引發(fā)大量的思考。
2013年，中國廣義貨幣供給(M2)為110.6萬(wàn)億元，M2與GDP之比為1.95。而美國去年的M2約為65萬(wàn)億元人民幣，M2與GDP的比率是0.65，這個(gè)數字僅為中國的三分之一。
那么，中國超發(fā)的貨幣去哪兒了?對此，長(cháng)江商學(xué)院副院長(cháng)、金融學(xué)教授陳龍在接受《第一財經(jīng)日報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，梳理中國1990年~2013年的數據來(lái)看，房?jì)r(jià)的漲幅與M2增長(cháng)率的相關(guān)性高達71%。
無(wú)獨有偶，上海市房地產(chǎn)交易中心數據顯示，從2006年至今的8年里，上海的房?jì)r(jià)以每年14%的速度上漲，而這8年中國M2的年均增速為18%，上海房?jì)r(jià)增速占中國M2增速的比例為78%。
然而，多位受訪(fǎng)人士也表示，受貨幣政策收緊、人口結構調整、戶(hù)籍制度改革等因素的影響，中國房?jì)r(jià)與M2過(guò)去二十幾年的“親密”關(guān)系正在瓦解，中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入到去泡沫化的過(guò)程中。
錢(qián)去哪兒了?
陳龍表示，縱觀(guān)美國1962年~2013年的數據，美聯(lián)儲貨幣政策的第一個(gè)規律是貨幣發(fā)行、經(jīng)濟增長(cháng)和通貨膨脹的整體一致性。CPI漲幅和房?jì)r(jià)漲幅基本合拍，這兩項加上實(shí)際GDP的增長(cháng)又和名義GDP的增長(cháng)基本一致。
他認為，從貨幣供應的角度來(lái)看，“錢(qián)去哪兒了”一目了然：M2每年增長(cháng)7%，其中3.2%的增發(fā)是為了支持實(shí)際GDP的增長(cháng)，并不會(huì )引發(fā)通脹;剩余的增發(fā)則體現在CPI和房?jì)r(jià)漲幅中。
“那么，梳理中國1990年~2013年的數據來(lái)看，過(guò)去24年里，中國的實(shí)際GDP平均漲幅為9.9%，CPI平均漲幅為4.6%，房?jì)r(jià)(全國房地產(chǎn)銷(xiāo)售額除以銷(xiāo)售面積)平均漲幅為10.7%，M2平均漲幅為21.0%，這體現出貨幣發(fā)行、經(jīng)濟增長(cháng)和通貨膨脹的整體不一致性�！标慅埍硎�。
在他看來(lái)，值得注意的是，實(shí)際GDP的增長(cháng)率加上房?jì)r(jià)的增長(cháng)率為20.6%，與廣義貨幣供給的增長(cháng)率基本相符，不等式變成了等式。房?jì)r(jià)的漲幅與M2增長(cháng)率的相關(guān)性高達71%;這說(shuō)明房?jì)r(jià)上漲的最大驅動(dòng)力并不是剛需，而是貨幣。
房?jì)r(jià)與M2漲幅的這種高度相關(guān)性在現實(shí)中也得以印證。
根據上海市房地產(chǎn)交易中心的數據，樣本為2006年上海最貴的50個(gè)樓盤(pán)(3、4、5、6月這4個(gè)月間的成交記錄)，這些樓盤(pán)2014年價(jià)格/2006年價(jià)格平均值為2.81、中位值為2.79。
以此測算，從2006年至今的8年里，上海的房?jì)r(jià)以每年14%的速度上漲。而與之對應的是，在過(guò)去8年里，M2的年均增速為18%。上海房?jì)r(jià)增速占中國M2增速的比例為78%，兩者具有高度的相關(guān)性。
那么，這是否意味著(zhù)過(guò)去幾十年，中國的錢(qián)都進(jìn)入了房地產(chǎn)市場(chǎng)?
中國銀行首席經(jīng)濟學(xué)家曹遠征認為，從過(guò)去的數據來(lái)看，M2的增長(cháng)與房?jì)r(jià)的漲幅呈現高度的相關(guān)性，從邏輯上講并不難理解，因為貨幣供應增加一定會(huì )引起資產(chǎn)價(jià)格上漲，但M2也并非推高房?jì)r(jià)的決定性因素。
“為什么M2的增長(cháng)與房?jì)r(jià)的漲幅在中國會(huì )表現出高度的相關(guān)性而在國外沒(méi)有，比較直接的原因是中國投資渠道過(guò)窄，例如，如果國內投資渠道多元化，這種相關(guān)性可能就削弱了�！辈苓h征表示。
房?jì)r(jià)會(huì )跌么?
“我們要考慮很多變量�！辈苓h征認為，盡管從過(guò)往的數據來(lái)看，房?jì)r(jià)的上漲與M2的增加有高度的相關(guān)性，但未來(lái)卻不一定。事實(shí)上，從各種趨勢來(lái)看，兩者的關(guān)系正在日益疏遠。
一位國有大行風(fēng)險管理部人士也對《第一財經(jīng)日報》記者表示，從過(guò)往的數據來(lái)看，當前M2的確是影響房?jì)r(jià)的重要變量，但可以預見(jiàn)的是，這種相關(guān)性正在被打破，很多變量在干擾兩者的相關(guān)性。
“包括財政政策(如房地產(chǎn)稅)、匯率政策(人民幣升值還是貶值，導致資金外流還是內流)、銀行信貸政策(個(gè)貸上浮利率還是下調利率，行業(yè)管控規模)、行政政策(是否限貸限購)等�！彼e例稱(chēng)。
曹遠征則認為，打破M2與房?jì)r(jià)相關(guān)性最重要的變量應該是購房行為的改變，這取決于兩個(gè)關(guān)鍵因素：一是中國人口結構的變化。隨著(zhù)老齡化加劇，住房剛需下降，房?jì)r(jià)上漲慢，進(jìn)而房地產(chǎn)投資降溫。二是戶(hù)籍制度改革。隨著(zhù)城鎮化的推進(jìn)，大家買(mǎi)房會(huì )根據工作地點(diǎn)或其他因素而定，各地房?jì)r(jià)也會(huì )出現結構性的改變。
“而這幾個(gè)因素正在發(fā)生�！彼麑τ浾弑硎�，M2是非常重要的因素，但相關(guān)性會(huì )削弱。M2是不是一定會(huì )推動(dòng)房?jì)r(jià)上漲，或者說(shuō)是不是會(huì )推動(dòng)某個(gè)地區的房?jì)r(jià)上漲，都是不一定的。即便是上漲，也不會(huì )是普遍性的。
但過(guò)去幾年房?jì)r(jià)上漲的重要“推手”——商業(yè)銀行的人士卻并沒(méi)有那么樂(lè )觀(guān)。
上述國有大行風(fēng)險管理部人士告訴本報記者，房地產(chǎn)金融的步伐很難停下來(lái)，一方面是因為過(guò)去十年我國實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展并不算理想，投入到人才培養、基礎創(chuàng )新方面的資源太少了，大部分錢(qián)都投到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)中去了，變成了固定資產(chǎn)。
在他看來(lái)，這樣導致的不良后果是，實(shí)體經(jīng)濟沒(méi)發(fā)展起來(lái)。所以今天浙江、江蘇很多企業(yè)出現問(wèn)題，是因為缺乏核心競爭力，甚至被房地產(chǎn)拖累(因為很多企業(yè)花錢(qián)去買(mǎi)地蓋樓了，產(chǎn)生不了效益)。
“所以，在宏觀(guān)經(jīng)濟形勢不佳、實(shí)體經(jīng)濟看不清的時(shí)候，銀行更愿意將貸款投入到房地產(chǎn)行業(yè)或有房地產(chǎn)抵押的貸款中去，未來(lái)房地產(chǎn)行業(yè)規模即便大家不想，但一定時(shí)間內還是會(huì )進(jìn)一步增長(cháng)�！痹撊耸糠Q(chēng)。
如何擠泡沫?
“不同商品對貨幣增發(fā)率的敏感度并不一致，而從歷史數據來(lái)看，中國的房?jì)r(jià)和股價(jià)與貨幣增發(fā)率的相關(guān)度都是比較高的。而2007年年底至今，股市從6000多點(diǎn)跌至2000多點(diǎn)，泡沫已被擠掉，但房?jì)r(jià)的泡沫仍在�！标慅埍硎�。
陳龍認為，中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入到了去泡沫化的過(guò)程中�！霸谶^(guò)去24年里，M2的增速都在20%上下，而這兩年的目標是將M2的增速控制在13%左右。這是二十幾年來(lái)的最低點(diǎn)，即最緊縮的貨幣政策�！�
但他也表示，由于中國正處于經(jīng)濟轉型、金融自由化的改革關(guān)鍵時(shí)刻，央行可能需要在了解其貨幣政策效果的基礎之上做審慎決策，才能在擠泡沫的同時(shí)把負面影響降到最低，因為中國有太多行業(yè)與房地產(chǎn)的存亡掛鉤。
上述國有大行風(fēng)險管理部人士也表示了對房地產(chǎn)去泡沫化過(guò)程的擔憂(yōu)�！把胄鞋F在放出去的貨幣，未來(lái)由于種種原因是要收回來(lái)的，包括投資基建的錢(qián)要還銀行、借外國的債務(wù)要償還等，所以，持續維持M2的難度未來(lái)會(huì )越來(lái)越大�！�
“房?jì)r(jià)若大幅下跌，影響面實(shí)在是太大�！彼J為，但就銀行而言，房?jì)r(jià)一旦下跌，銀行必然開(kāi)始惜貸，那么企業(yè)資金會(huì )更加緊張。這樣一來(lái)，民間借貸可能崩盤(pán)，失業(yè)率增加，社會(huì )不穩定因素也會(huì )增加。
那么，中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)要如何平穩地去泡沫化?
在陳龍看來(lái)，目前央行的貨幣政策收緊的力度很大，所以可能需要輔以更多的配套措施，包括存款保險制度、財政刺激政策等。而在貨幣政策的制定方面，準確的選擇“錨”就非常關(guān)鍵。
他告訴本報記者，目前各國的貨幣政策都是用CPI做錨，決定多發(fā)或少發(fā)貨幣。但根據過(guò)去中國24年的數據，中國的M0、M1、M2的平均漲幅分別為14.6%、18.3%、21.0%，即越廣義的貨幣供給漲幅越快，三者并不具有一致性。
“一個(gè)典型例子是銀行貸款飆升的2009年，M2的漲幅為28.4%，而這一年CPI漲幅為-0.07%，即出現通縮，房?jì)r(jià)的漲幅竟然高達23.2%。顯然，央行是看CPI還是房?jì)r(jià)，對其貨幣政策效果的總結會(huì )有天壤之別�！标慅埮e例稱(chēng)。
他認為，貨幣政策的成熟過(guò)程是尋找合適的錨以及建立傳導機制的過(guò)程�！耙粋�(gè)國家的貨幣政策可有多個(gè)目的，但通脹之錨必須選準;否則貌似通脹溫和，實(shí)際上催生資產(chǎn)泡沫。