2月5日，央行全面下調金融機構存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。這是2012年5月份之后央行首次全面降準。在全面降準的同時(shí)，部分城商行、農商行以及農業(yè)發(fā)展銀行還獲得了額外的定向降準，以支持他們向小微企業(yè)和“三農”放款。這次全面加定向降準估計能夠向銀行間市場(chǎng)釋放逾6000億元的資金。
　　由于存款準備金率調整的頻率很低，這次兩年多來(lái)的首度全面降準吸引了各方關(guān)注。市場(chǎng)中寬松貨幣政策的預期也隨之升溫。不過(guò)，這次降準更應該被視為調節銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性的“中性”貨幣政策動(dòng)作，主要是對沖近期國內資本的流出。
　　事實(shí)上，從去年11月降息以來(lái)的貨幣政策操作都可用“中性”來(lái)加以概括，而并非像之前市場(chǎng)所預期的那樣快速進(jìn)入放松通道。在降息之后，銀行間市場(chǎng)的資金價(jià)格反而明顯走高，今年1月短期利率水平已顯著(zhù)高于去年降息之前。
　　這種“中性”的政策態(tài)勢緣于貨幣政策所面臨的兩難處境。
　　一方面，貨幣政策正面臨著(zhù)越來(lái)越大的放松壓力。經(jīng)濟增速下滑和通縮加劇，要求貨幣政策采用較為寬松的態(tài)勢來(lái)穩增長(cháng)。畢竟，就業(yè)穩定，以及不發(fā)生系統性和區域性金融風(fēng)險是必須要堅守的底線(xiàn)。而隨著(zhù)人民幣貶值壓力上升，國內資本流出也明顯加劇。這也需要央行在金融市場(chǎng)投放流動(dòng)性加以對沖。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，貨幣政策不松不行。
　　但另一方面，貨幣政策的寬松也面臨不少約束。
　　首先，長(cháng)期來(lái)看，貨幣政策寬松成本不低。寬貨幣的確能刺激總需求，穩定增長(cháng)，但它只在短期內有效。我國經(jīng)濟目前面臨的其實(shí)是表現為貨幣問(wèn)題的結構問(wèn)題。增長(cháng)疲弱看起來(lái)是由于貨幣政策偏緊而起，但實(shí)質(zhì)是產(chǎn)能過(guò)剩等結構性因素所生。對這些問(wèn)題，貨幣寬松只能治標，而不能治本。相反，貨幣政策的過(guò)度寬松還可能暫時(shí)掩蓋深層次問(wèn)題，延緩結構調整的進(jìn)程。另外，寬貨幣在長(cháng)期帶來(lái)的通脹和資產(chǎn)價(jià)格泡沫化風(fēng)險也不能忽視。把這些長(cháng)期成本考慮進(jìn)來(lái)，寬松貨幣的吸引力并不算大。
　　其次，在經(jīng)濟轉型過(guò)程中，貨幣政策向實(shí)體經(jīng)濟的傳導變得更加復雜，寬松貨幣更容易產(chǎn)生不利后果。目前，我國經(jīng)濟中存在著(zhù)為數不少的財務(wù)軟約束和重債企業(yè)。這些企業(yè)對利率的敏感性較低，在貨幣全面寬松中反而會(huì )通過(guò)標高利率來(lái)?yè)寠Z融資，從而將更加市場(chǎng)化的企業(yè)擠出金融市場(chǎng)。在這種情況下，貨幣政策的全面寬松很可能固化經(jīng)濟結構失衡。
　　最后，去年11月降息之后資本市場(chǎng)的加杠桿態(tài)勢，也給貨幣政策進(jìn)一步寬松設置了障礙。降息之后，社會(huì )融資總量增長(cháng)已經(jīng)明顯加快。但因為增量資金大量進(jìn)入股市，實(shí)體經(jīng)濟里資金到位狀況反而進(jìn)一步惡化，導致金融與實(shí)體的脫節更為明顯。在這樣的情況下，貨幣寬松有可能給股市火上澆油，反而加重實(shí)體經(jīng)濟的“融資難”問(wèn)題。
　　將這些約束條件考慮進(jìn)來(lái)，貨幣政策就并非越松越好。在松與不松的兩難中，貨幣政策需要找尋平衡。經(jīng)濟差一些，就在穩增長(cháng)方面多發(fā)一些力。經(jīng)濟好一點(diǎn)，就多考慮寬松貨幣的副作用。這樣一來(lái)，“中性”基調下的“相機抉擇”就是貨幣政策的較好選擇。在此次全面降準之后，貨幣政策預計仍然會(huì )沿著(zhù)這樣的軌道推進(jìn)，視經(jīng)濟狀況而靈活調整。