3月13日晚，康美藥業(yè)（SH，600518）發(fā)布公告稱(chēng)，近日，廣東省衛生和計劃生育委員會(huì )向本公司下發(fā)《關(guān)于康美藥業(yè)設置康美醫院為網(wǎng)絡(luò )醫院開(kāi)展遠程醫療服務(wù)的復函》（粵衛函〔2015〕282號），同意康美醫院設置網(wǎng)絡(luò )醫院。

    14日，國信證券發(fā)布研報指出，康美藥業(yè)網(wǎng)絡(luò )醫院落地，再次提升了公司的估值水平。

    研報摘要如下：

    一、公司是首家以自有醫院為主體，架設網(wǎng)絡(luò )醫院，并全資持有100%股權的上市公司。

    我們對比公司與A股另外一家涉及網(wǎng)絡(luò )醫院的公司宜華健康，可以看到：宜華健康通過(guò)增資和受讓股權拿到了友德醫科技20%的股權，而且是以診所和藥店加盟的形式推廣網(wǎng)絡(luò )醫院；而公司是以自有醫院為主體，并全資持有網(wǎng)絡(luò )醫院100%股權�？紤]到公司與全國超過(guò)2000家醫療機構和15萬(wàn)家藥店的長(cháng)期合作，未來(lái)亦有可能大量引進(jìn)醫療機構，藥店和醫生的加盟。

    二、網(wǎng)絡(luò )醫院是公司拿到中醫藥醫療服務(wù)信息化試點(diǎn)之后的落地項目，進(jìn)一步強化“電商+虛擬醫院”的發(fā)展戰略。

    我們可以認為本次網(wǎng)絡(luò )醫院的批復，是公司拿到《國家中醫藥管理局辦公室關(guān)于同意康美藥業(yè)股份有限公司作為國家中醫藥管理局信息化醫療服務(wù)平臺試點(diǎn)單位的函》之后的第一個(gè)項目落地，而該政策也隱含了國家中醫藥管理局鼓勵公司在全國范圍內推進(jìn)虛擬醫院的架構。

    而這本次網(wǎng)絡(luò )醫院的批復，更是將“虛擬醫院+電商”的戰略進(jìn)一步深化。
 
    我們再次強調，康美電商平臺擁有復合競爭優(yōu)勢，其中：“康美健康”門(mén)戶(hù)網(wǎng)站采取垂直第三方平臺運作，目前擁有會(huì )員60多萬(wàn)，每個(gè)月的流水在2000-3000萬(wàn)。同時(shí)直銷(xiāo)業(yè)務(wù)以“康美人生”為主體進(jìn)一步強化公司電商布局。公司電商業(yè)務(wù)的最終目標是連接企業(yè)用戶(hù)，個(gè)人用戶(hù)，政府機構，行業(yè)組織，醫生，醫療機構的健康云服務(wù)平臺。在這個(gè)平臺上患者實(shí)現預約就診，在線(xiàn)購藥，在線(xiàn)支付，藥品自動(dòng)配送，日常生活的健康管理，這也構成了虛擬醫院的雛形。而本次中醫藥管理局的許可代表了政府層面對公司的鼓勵，未來(lái)康美和各地中醫院、互聯(lián)網(wǎng)巨頭合作時(shí)的阻力會(huì )降低，“康美健康云平臺”將更快落地成型，“電商+虛擬醫院+互聯(lián)網(wǎng)金融”的發(fā)展戰略將進(jìn)一步得以強化。
 
    三、中藥材大宗交易平臺基礎牢固，強化互聯(lián)網(wǎng)金融戰略、重構貿易業(yè)務(wù)估值。

    e藥谷是“實(shí)體市場(chǎng)與虛擬市場(chǎng)相結合”，集成中藥材信息服務(wù)、中藥材電子交易與結算服務(wù)為一體的中藥材大宗交易平臺。全國中藥材現貨交易額達到2000億，若發(fā)展電子交易和期貨市場(chǎng)，交易額有可能超萬(wàn)億，未來(lái)還將進(jìn)一步發(fā)展供應鏈金融等業(yè)務(wù)。而這一切的基礎在于：完善的倉儲物流體系+全國主要中藥材市場(chǎng)控制+大數據系統支撐，基礎牢固: 1、公司擁有包括北京、東北、上海、普寧、四川在內的分布在全國30多處現代化倉儲物流中心，這能解決中小交易商的成本壓力并聚攏人氣。2、公司控制包括普寧、亳州、西寧在內的多個(gè)全國性藥材交易市場(chǎng)；基于對中藥材產(chǎn)地和中藥材交易市場(chǎng)掌握，公司能夠推進(jìn)藥材標準化并進(jìn)行背書(shū)，而這是任何期貨交易市場(chǎng)能夠形成的必要條件。3、公司基于覆蓋全國區域的中藥材價(jià)格采集體系，編制康美-中國中藥材價(jià)格指數，成為發(fā)改委2012年編制的的12個(gè)國家級重要商品價(jià)格指數之一，這使得行業(yè)信息透明，降低交易過(guò)程中的信息不對稱(chēng)情況，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈有序發(fā)展。

    目前e藥谷月交易額超過(guò)200億，其中實(shí)物交割約為20億�！皩�(shí)物交割+虛擬交易”的模式逐步成熟將使得公司擁有中藥材的定價(jià)權。公司貿易業(yè)務(wù)的商業(yè)模式將逐步從傳統的貿易商逐步轉成中藥材市場(chǎng)的做市商、中藥材流通行業(yè)供應鏈綜合服務(wù)商，貿易業(yè)務(wù)的估值體系將向上重構。

    四、盈利預測與投資評級：網(wǎng)絡(luò )醫院貢獻新增市值，上調合理估值，維持“買(mǎi)入”。

    由于在我們之前的估值體系中并沒(méi)有給予公司醫療服務(wù)業(yè)務(wù)的估值，而康美醫院已經(jīng)開(kāi)業(yè)近兩年，網(wǎng)絡(luò )醫院的架構又使得公司醫療服務(wù)戰略愈發(fā)重要，因此原有估值體系逐漸滯后。我們根據前期調研了解到康美醫院目前的床位數已經(jīng)開(kāi)到300-400張（住滿(mǎn)的概念），今年還會(huì )繼續增加床位，目前的運營(yíng)水平大約等同于一家二甲醫院，而未來(lái)床位數達到1000張之后的運營(yíng)水平約等于一家三甲醫院的水平，1000張床位的綜合性醫院成熟期收入平均水平為10億，對應12%的凈利率水平，成熟期凈利潤在1.2億以上，二級市場(chǎng)的普遍市值估值在50億左右，考慮到2016年康美醫院運營(yíng)4年，處在8年成熟期的居間位置，我們給與康美醫院2016年30-50億市值估值。而網(wǎng)絡(luò )醫院目前沒(méi)有成熟的參考體系，參照宜華健康等公司目前的估值，網(wǎng)絡(luò )醫院的市值估值在50億-80億，公司在醫院和連鎖藥店終端，以及優(yōu)秀醫師把握的資源上要強于宜華健康，公司網(wǎng)絡(luò )醫院估值不低于50-80億，醫療服務(wù)板塊的整體估值能夠增厚公司市值80-130億。
   
    傳統業(yè)務(wù)維持一直以來(lái)的判斷： 3年之后消費品業(yè)務(wù)的利潤占比將成為大頭，5年之后公司消費類(lèi)業(yè)務(wù)將成為絕對優(yōu)勢業(yè)務(wù)，我們預計2014-2016年貿易業(yè)務(wù)凈利潤為14.6億/14.6億/14.6億（此前預期為15.3億/15.3億/15.3億），中藥飲片+消費品凈利潤為7.46億/11.25億/16.69億，西藥業(yè)務(wù)凈利潤1.61億/3.11億/5.34億。

    此前我們對貿易業(yè)務(wù)給予10倍/10倍/10倍的估值，由于中藥材大宗交易平臺的推進(jìn)將使得公司從傳統的貿易商轉型為中藥材流通業(yè)供應鏈綜合服務(wù)商（事實(shí)上公司從3年前就開(kāi)始摸索供應鏈合作等盈利穩定的貿易模式），我們將貿易業(yè)務(wù)合理PE估值提升到15倍/15倍/15倍，對應合理估值218億/218億/218億。中藥飲片+消費品凈利潤給予35倍/35倍/35倍的估值（電商業(yè)務(wù)帶來(lái)的估值溢價(jià)），合理估值261億/394億/584億。西藥業(yè)務(wù)按工商業(yè)一體化企業(yè)估值給予20倍/20倍/20倍，合理估值在32億/62億/107億。

    根據以上分部測算，2014-2016年EPS1.07元/1.33元/1.73元，同比+25%/25%/31%。公司15-16年合理市值估值在989-1039億，對應股價(jià)合理估值在46-48元。目前股價(jià)28.47元，維持“買(mǎi)入”評級。

 

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