央行近年來(lái)首次打出“降息＋定向降準”的組合拳。27日，央行宣布，自2015年6月28日起有針對性地對金融機構實(shí)施定向降準，以進(jìn)一步支持實(shí)體經(jīng)濟發(fā)展，促進(jìn)結構調整。同時(shí)，自2015年6月28日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率，以進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本。其中，金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個(gè)百分點(diǎn)至4.85%；一年期存款基準利率下調0.25個(gè)百分點(diǎn)至2%。這是自去年四季度以來(lái)央行第四次降息和第三次降準。

    貨幣政策轉向之說(shuō)不攻自破

    最近市場(chǎng)一直籠罩在降息降準將推遲、貨幣政策可能轉向的氛圍，而央行此番出手打消了市場(chǎng)的這種觀(guān)望情緒。平安證券固定收益部預計，本次降低存準措施將釋放銀行間流動(dòng)性4000億人民幣左右，銀行間市場(chǎng)將告別6至7月份季節性流動(dòng)性緊縮。

    央行研究局局長(cháng)陸磊在接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，貨幣政策作為逆周期宏觀(guān)調控，主要針對宏觀(guān)經(jīng)濟運行態(tài)勢。從經(jīng)濟運行看，2015年5月固定資產(chǎn)投資增長(cháng)11.4%，工業(yè)增加值增長(cháng)6.1%，出口增長(cháng)-2.8%，經(jīng)濟增長(cháng)進(jìn)入新常態(tài)，但穩增長(cháng)壓力依然較大，從前瞻性角度出發(fā)，有必要進(jìn)一步實(shí)施松緊適度的貨幣政策以支持經(jīng)濟穩定增長(cháng)。從物價(jià)看，2015年5月CPI增長(cháng)1.23%，PPI仍然處于-4.61%的歷史性低位水平，為貨幣政策調整提供了調節空間。因此，此次0.5個(gè)百分點(diǎn)的定向降準和0.25個(gè)百分點(diǎn)的存貸款基準利率下調符合經(jīng)濟運行和物價(jià)穩定的基本要求。

    陸磊強調，貨幣政策作為逆周期宏觀(guān)調控手段，應對2015年上半年經(jīng)濟波動(dòng)和金融體系流動(dòng)性變化作出預調和微調是必要的，為下半年經(jīng)濟金融在合理區間運行奠定了流動(dòng)性基礎。

    民生固收研究員李奇霖表示，貨幣政策并未轉向。陡峭收益率曲線(xiàn)與經(jīng)濟下行背景不匹配，財政積極而貨幣不積極，會(huì )對私人部門(mén)產(chǎn)生巨大的擠出效應，此外，長(cháng)端利率高位不利于實(shí)體經(jīng)濟去杠桿。因此，央行有充足的動(dòng)力釋放長(cháng)期流動(dòng)性，壓低長(cháng)端，做平收益率曲線(xiàn)。

    總量性政策與結構性政策并舉

    值得注意的是，與以往幾次調控的方式不同，此次央行采取的是“定向降準+降息”組合政策方式。其中，定向降準的內容是，對“三農”貸款占比達到定向降準標準的城市商業(yè)銀行、非縣域農村商業(yè)銀行降低存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。對“三農”或小微企業(yè)貸款達到定向降準標準的國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、外資銀行降低存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。降低財務(wù)公司存款準備金率3個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)一步鼓勵其發(fā)揮好提高企業(yè)資金運用效率的作用。

    陸磊指出，人民銀行自6月28日起定向降低存款準備金率和存貸款基準利率，改變了以往交替運用數量型工具和價(jià)格型工具的操作方式，體現了對宏觀(guān)經(jīng)濟運行和金融穩定的充分權衡。與此同時(shí)，總量性政策與結構性政策并舉。存貸款基準利率下調意味著(zhù)總量性宏觀(guān)調控，而定向降準則專(zhuān)門(mén)面向為“三農”和小微企業(yè)提供服務(wù)的金融機構，針對國民經(jīng)濟發(fā)展的薄弱環(huán)節，致力于結構優(yōu)化。

    “從金融市場(chǎng)流動(dòng)性角度科學(xué)選擇政策工具。此次政策調整并未普降金融機構存款準備金率，主要考慮是6月末預計銀行體系超額準備金保持在3萬(wàn)億元左右，貨幣市場(chǎng)利率達到歷史低位。因此，更多地通過(guò)降低下調利率以實(shí)體經(jīng)濟融資成本、定向降低存款準備金率以?xún)?yōu)化金融資源配置結構，是政策調整的重要出發(fā)點(diǎn)�！标懤诜Q(chēng)。

    華創(chuàng )宏觀(guān)發(fā)布報告稱(chēng)，5月非金融企業(yè)貸款發(fā)放不力，長(cháng)債收益率居高不下，正是金融機構期限錯配問(wèn)題加劇的集中表現。因此，毫無(wú)疑問(wèn)央行需要提供中長(cháng)期的流動(dòng)性。而提供中長(cháng)期流動(dòng)性的辦法不外有二：全面降準和信貸質(zhì)押再貸款。由于第一批地方債置換超預期地順利，打消了央行過(guò)早啟動(dòng)信貸質(zhì)押再貸款（或PSL）的壓力，所以這個(gè)工具還處于“啟而未用”的狀態(tài)；全面降準能夠提升商業(yè)銀行的放貸能力，但能否切實(shí)提高商業(yè)銀行的放貸意愿，卻是央行無(wú)力完全掌控的事情。而且，即便商業(yè)銀行愿意放，實(shí)體企業(yè)是否愿意借也是個(gè)未決的問(wèn)題。所以，央行轉而向部分金融機構定向降準，是引導中長(cháng)期資金更多流向實(shí)體的合宜舉措。

    恒豐銀行研究院常務(wù)院長(cháng)胡海峰表示，央行本次定向降準指向“三農”或小微貸款達標的銀行，將有助于激勵金融機構向三農和小微群體融資，促進(jìn)經(jīng)濟結構調整。尤其財務(wù)公司存款準備金率下調3個(gè)百分點(diǎn)，使得促進(jìn)企業(yè)投資發(fā)展經(jīng)濟的政策意圖更為明顯。從政府部門(mén)最近公布的經(jīng)濟金融數據看，已有部分略顯企穩跡象，這表明政策積極效果已經(jīng)有所顯現。

    “穩增長(cháng)”仍需更多政策配合

    李奇霖表示，降準、降息還會(huì )繼續出現，降準可以看一至兩次，降息可以看一次，但可能會(huì )配合其他結構化貨幣政策，包括PSL、將地方債納入抵押品框架釋放長(cháng)期流動(dòng)性（類(lèi)似歐洲LTRO）、比SLF、MLF期限更長(cháng)的LLF。

    不過(guò)，中國民生銀行首席研究員溫彬表示，下半年，貨幣政策雖有空間，但空間有限。目前，金融體系流動(dòng)性充足，短期內不排除央行通過(guò)正回購對沖流動(dòng)性。從中長(cháng)期看，外匯占款是否延續最近兩個(gè)月的增長(cháng)態(tài)勢還有不確定性，如果美聯(lián)儲在今年第四季度如期加息，會(huì )引起資本項目外流，導致外匯占款減少，為再次降準提供空間。法定貸款利率已是歷史低位，存款利率是歷史次低位，進(jìn)一步降息空間不大，需要加快利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程，特別是貨幣政策傳導機制，盡快建立起銀行大額存單（CD）以及貸款基礎利率（LPR）與Shibor利率的聯(lián)動(dòng)機制。

    華創(chuàng )證券報告指出，目前從“寬貨幣”向“寬信貸”傳導不暢的問(wèn)題仍然沒(méi)有有效緩解。對此，貨幣的供給端顯然已經(jīng)不是一個(gè)硬約束。貨幣的需求端才是未來(lái)一段時(shí)期信貸能否擴張，經(jīng)濟能否企穩的關(guān)鍵。而在私人部門(mén)不愿加杠桿的背景下，政府部門(mén)加杠桿顯然是個(gè)不得已而為之的舉措。實(shí)際上，在經(jīng)濟偏冷之際，擴張的財政政策更有效力，也是一個(gè)具有公式的判斷。只有財政政策實(shí)質(zhì)發(fā)力了，信用擴張才是可以期待的，經(jīng)濟企穩也才是可以指望的。

    陸磊表示，定向降準和降息的主要功能仍然是通過(guò)增加金融體系流動(dòng)性、降低實(shí)體經(jīng)濟融資成本以實(shí)現經(jīng)濟穩定運行，仍然需要微觀(guān)審慎監管、金融業(yè)市場(chǎng)準入和直接投融資政策支持等一系列改革與發(fā)展舉措向配合，才能使我國融資結構更趨合理，金融部門(mén)效率持續提升，實(shí)體經(jīng)濟健康發(fā)展。