新華社/路透

    黃金價(jià)格的狂飆，大宗商品的回暖以及新興市場(chǎng)股市的超預期反彈，2009年的全球資產(chǎn)價(jià)格出現了讓人意想不到的飆升，在這背后無(wú)一例外地隱現著(zhù)低利率美元套息交易的推手。但是，僅僅就業(yè)數據一項的好轉，就帶動(dòng)了美元反彈，讓大牛的金市回調。經(jīng)濟學(xué)家提醒投資者，明年美元的任何波動(dòng)，都可能導致全球市場(chǎng)的顯著(zhù)調整。

　　明年美國經(jīng)濟增長(cháng)3%-3.5%

　　“不應對對美國經(jīng)濟的前景預測過(guò)于悲觀(guān)，盡管近期美國經(jīng)濟的恢復進(jìn)程并不順利，但是如果政策得當，預計2010年美國經(jīng)濟依然有可能增長(cháng)3%-3.5%�！眹鴦�(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長(cháng)巴曙松認為，支持美國經(jīng)濟恢復的動(dòng)力之一，首先是所謂再庫存化，庫存恢復正常水平對經(jīng)濟增長(cháng)的支持就會(huì )很強勁，同時(shí)如果刺激政策沒(méi)有退出、投資不會(huì )大幅下滑，消費也將趨于平穩，對于經(jīng)濟增長(cháng)的推動(dòng)就會(huì )較強。
　　另外，在全球經(jīng)濟尋求再平衡的過(guò)程中，在2009年上半年的市場(chǎng)悲觀(guān)時(shí)期，市場(chǎng)對美國居民儲蓄率恢復的預期是8%左右，即回到格林斯潘上任前、美國全面推進(jìn)負債擴張之前的水平，但是從目前的趨勢看，持續回到8%的儲蓄率并不太容易，可能2009年上半年一度達到6%左右的儲蓄率就可能已經(jīng)是一個(gè)階段性的高點(diǎn)。無(wú)論如何，金融業(yè)的發(fā)展及其對消費信貸的支持畢竟是一個(gè)金融業(yè)的進(jìn)步，當就業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟恢復之后人們自然敢于消費，消費的增長(cháng)潛力實(shí)際并不弱，從這個(gè)趨勢看2010年的美國的儲蓄率可能會(huì )重新回落到3%-4%的水平，這樣也實(shí)際上意味著(zhù)較之2009年的需求會(huì )有一個(gè)上升。
　　事實(shí)上，美國經(jīng)濟、美元對全球各市場(chǎng)的影響是顯而易見(jiàn)的，今年3月以來(lái)，石油、黃金、有色金屬等大宗商品的上漲，重要原因就是美元貶值造成的，而大宗商品價(jià)格的上漲也推動(dòng)了商品貨幣和新興市場(chǎng)股市的上漲。
　　分析師認為，從較長(cháng)的周期看，美元的下跌調整周期已持續十年，美元的未來(lái)走勢微妙。明年美國的經(jīng)濟前景可能好于目前糟糕的預期，在復蘇趨勢和加息預期確立后，一旦美元開(kāi)始上升，很可能將造成全球市場(chǎng)的顯著(zhù)調整。

　　黃金：沖高回落展開(kāi)調整行情

　　上周五美國勞工部發(fā)布就業(yè)數據，美國11月份非農就業(yè)人數僅下降11000人，大大低于10月份經(jīng)向下修正后的降幅111000人。這一數據遠超出市場(chǎng)投資者的語(yǔ)氣，從而令黃金價(jià)格創(chuàng )造了近一年以來(lái)的單日最大的跌幅，紐約商交所黃金期貨收盤(pán)下跌近50美元。
　　其后，在12月8日，全球最大黃金ETF SPDR Gold Shaes減持13.72噸黃金至1116.25噸。這主要因為，美元指數因希臘債券評級被下調而再度強勢沖高，大幅削減投資者對黃金的興趣。機構投資者認為短期內黃金積弱難返，因此選擇減持避險。
　　中金公司的研究報告稱(chēng)，近期內黃金價(jià)格的主要風(fēng)險在于投機資金持續流入，以及積累的創(chuàng )紀錄多頭倉位使金價(jià)面臨一定的調整風(fēng)險。近零利率和市場(chǎng)風(fēng)險偏好復蘇使資金大量涌入新興市場(chǎng)，在匯率和通脹風(fēng)險的驅動(dòng)下，及受基本面消息的間中影響，追逐保值和短期利潤的資金有繼續流入黃金市場(chǎng)的跡象。但由于資金流入量已遠不及年初，加之黃金期貨和期權積累的凈多頭在10月中達到28.1萬(wàn)張后持續高位，加大了金價(jià)調整的風(fēng)險。
　　不過(guò)，法國巴黎銀行的報告稱(chēng)，美元弱勢將在年底前持續給黃金提供支持，而到明年，預計美元可能會(huì )反彈，金價(jià)可能會(huì )在明年年中之前遭遇溫和回調。不過(guò)，通脹擔憂(yōu)(亞洲存在短期通脹擔憂(yōu)，美國則是較長(cháng)期)、財政可持續性問(wèn)題以及央行購金的可能性將繼續成為支持因素。因此，其將明年的黃金均價(jià)預期維持在1000美元上方。
　　興業(yè)銀行資金營(yíng)運中心分析師蔣舒認為，2010年的金價(jià)走勢依然取決于“美元幣值的變動(dòng)情況”。左右美元走勢的有兩種因素；一方面，隨著(zhù)全球經(jīng)濟的復蘇跡象日益明顯，明年一季度，一些央行可能基于控制通脹的前瞻性先于美聯(lián)儲加息，進(jìn)一步刺激美元幣值下滑。不過(guò)，此消彼長(cháng)，隨著(zhù)美國經(jīng)濟恢復跡象日益明顯，美聯(lián)儲加息的預期也將促使美元走穩乃至小幅反彈，刺激投資者將部分資本流回美國市場(chǎng)。2010年將是自2001年以來(lái)美元貶值趨勢終結的一年，美元極可能呈現10%至15%幅度上下的震蕩態(tài)勢，而國際金價(jià)也將隨之波動(dòng)。

　　匯市：美元反轉人民幣“脫鉤”

　　“少數交易員認為美元已處于歷史底部，客觀(guān)上來(lái)說(shuō)也確實(shí)是這樣。如果美元走強，中國的匯率趨勢就需要重新評估。首先是人民幣是否要跟隨美元升值。其次商品價(jià)格將出現調整，從而對金融市場(chǎng)造成沖擊�！眹鴦�(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長(cháng)巴曙松認為。
　　瑞士信貸(CS)亞洲區首席經(jīng)濟分析師陶冬認為，美元是失去信用的貨幣，長(cháng)期跌勢還會(huì )持續一段時(shí)間，但目前還沒(méi)有貨幣可以取代美元。相反一旦出現一個(gè)觸發(fā)點(diǎn)，美元的反彈會(huì )很激烈。尤其是過(guò)去幾個(gè)月美元作為套利交易的主要貨幣，一旦出現升值一定會(huì )帶來(lái)套利交易的清盤(pán)，越清盤(pán)美元越反彈，越反彈清盤(pán)的量越大，這不僅會(huì )帶來(lái)美元一次快速、驚人的反彈，同時(shí)也會(huì )帶來(lái)所謂的風(fēng)險資產(chǎn)、商品價(jià)格、新興市場(chǎng)價(jià)格的大幅波動(dòng)。今后3個(gè)月可能會(huì )出現這一情況，且來(lái)勢將非常兇猛。
　　陶冬認為，中國今天采取的策略依然是適時(shí)地盯著(zhù)美元走。這一做法對于中國經(jīng)濟本身不是件好事，對于世界經(jīng)濟也不是件好事。對于世界經(jīng)濟而言，這一做法會(huì )制造價(jià)格錯位，并由此引發(fā)消費、出口和全球經(jīng)濟的不平衡。而對于中國經(jīng)濟而言，這制造了通貨膨脹的壓力，不利于中國經(jīng)濟持續增長(cháng)。中國的流動(dòng)性泛濫，實(shí)際盯住美元的匯率政策在其中承擔了大部分責任。這是因為只要美元發(fā)流動(dòng)性，中國也只能跟著(zhù)發(fā)出流動(dòng)性。
　　太平洋投資管理公司首席投資官格羅斯表示，目前緊盯住美元的匯率制度已經(jīng)誘發(fā)中國內地微型信貸泡沫。同時(shí)，中國經(jīng)濟增長(cháng)因貿易伙伴國需求疲軟而面臨內生性的資產(chǎn)泡沫。

　　商品市場(chǎng)：受套利交易左右

　　眼下，世界上有129艘大型油輪滿(mǎn)載著(zhù)原油在公海漂泊，卻沒(méi)有特定的卸貨港口。這些反常行為，似乎完全無(wú)視全球經(jīng)濟的走勢和汽油消費需求。但是在幾乎等于零的借貸成本下，租船炒油又顯得并不愚蠢——至少到現在為止，絕大多數借美元炒石油的都賺了。
　　統計數據顯示，雷曼兄弟倒閉后，全球工業(yè)生產(chǎn)收縮7%(2009年10月與2008年10月相比)。工業(yè)生產(chǎn)是最常用的顯示原材料工業(yè)需求的經(jīng)濟指標，其收縮意味著(zhù)需求明顯減少了。然而，商品的價(jià)格卻并未因此大跌。銅價(jià)在同一時(shí)期上升65%，鎳價(jià)升63%，黃金漲了43%，石油價(jià)格也漲了14%。在正常情況下，商品價(jià)格應該與需求走勢相同，而波動(dòng)的幅度大幅放大�？墒侨缃�，商品價(jià)格大有與工業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)濟增長(cháng)脫鉤的架勢。
　　陶冬認為，造成商品價(jià)格與經(jīng)濟脫鉤的第一個(gè)原因，是全球流動(dòng)性泛濫、風(fēng)險意識改善，資金流出避險天堂，尋求高β(Beta，指高波動(dòng))高回報的風(fēng)險資產(chǎn)(risky assets)。另一個(gè)更大動(dòng)力，就是美元的套利交易。套利交易簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是借低利率貸款炒作高回報資產(chǎn)。成為套利交易的借貸貨幣，需要滿(mǎn)足三個(gè)條件：1)寬松的信貸標準和巨額的資金流動(dòng)性，2)超低的利率，3)穩定或下跌的匯率。
　　聯(lián)儲天量的流動(dòng)性注入、一致看跌的美元匯率以及超低(并會(huì )維持在低水平)的美元利率，制造出一個(gè)完美的套利交易環(huán)境，美元成為套利交易的借貸來(lái)源。根據芝加哥國際貨幣市場(chǎng)(IMM)的數據(截至于11月19日)，共有12.4萬(wàn)張沽空美元的期貨合約，其規模是歷史上罕見(jiàn)的。美元沽空數字，可以反映套利交易的人氣度。而且，由于相當一部分套利交易從銀行拆借美元但是并不沽空，實(shí)際運作中的套利交易盤(pán)數量應遠大過(guò)此數。
　　陶冬認為，目前市場(chǎng)一邊倒地看空美元，使得世界“第一貨幣”嚴重超賣(mài)。任何突發(fā)事件令美元反彈，勢必帶來(lái)套利盤(pán)平倉，造成包括商品在內的風(fēng)險資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)。

　　套利熱錢(qián)吹漲新興市場(chǎng)

　　今年以來(lái)，新興市場(chǎng)股票出現大幅上漲。俄羅斯莫斯科時(shí)報指數自年初以來(lái)累計漲幅已經(jīng)高達135%，在彭博社跟蹤監測的全球89個(gè)股票市場(chǎng)中漲幅第一;從3月到10月，200多億美元外資涌入巴西股市，將圣保羅股市的博維斯帕指數推高至67239點(diǎn)，比年初上升了79%；而印度和中國股市目前累計漲幅也均超過(guò)了75%。與之形成鮮明對比的是，覆蓋20多個(gè)發(fā)達市場(chǎng)的MSCI世界指數自年初以來(lái)僅漲了約25%，美股漲幅不到14%。
　　一同飆升的還有世界一些地區的房地產(chǎn)價(jià)格。數據顯示，韓國、新加坡等地房地產(chǎn)市場(chǎng)普遍上漲，巴西首都巴西利亞市樓市均價(jià)一年漲幅超過(guò)120%。曾在金融危機爆發(fā)后房?jì)r(jià)急劇下跌的香港，其住宅價(jià)格最近半年又開(kāi)始急速攀升，基本已回升至前高點(diǎn)附近。
　　新興市場(chǎng)的資產(chǎn)價(jià)格飆升，主要是美元套利交易的熱錢(qián)吹漲。近期，香港金融管理局披露，香港銀行體系總結余連同外匯基金票據超過(guò)5000億元港幣，其規模遠高于歷史記錄。經(jīng)濟學(xué)家認為，國際熱錢(qián)在新興經(jīng)濟體內的規模巨大，流動(dòng)頻繁，這些熱錢(qián)對新興經(jīng)濟體的沖擊以及未來(lái)的變動(dòng)趨勢，應是新興經(jīng)濟體金融監管當局須密切關(guān)注的問(wèn)題。
　　社科院世界經(jīng)濟與政治所趙中偉認為，這種套利活動(dòng)，給新興市場(chǎng)國家貨幣造成較大的升值壓力。同時(shí)，這也給新興市場(chǎng)的政策當局制造了一個(gè)真正的難題：如果放任本幣升值，已經(jīng)極度萎縮的出口會(huì )更加惡化；如果維持匯率穩定，中央銀行就不得不在外匯市場(chǎng)上買(mǎi)入美元，由此導致本幣流動(dòng)性的增加，資產(chǎn)價(jià)格會(huì )進(jìn)一步膨脹；如果想通過(guò)提升利率來(lái)遏制資產(chǎn)價(jià)格，一方面可能會(huì )對實(shí)體經(jīng)濟部門(mén)造成傷害，另一方面還會(huì )進(jìn)一步助長(cháng)美元套利活動(dòng)。