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作者：王巍 （美）施邁克（Michael
Spiessbach）
出版社：機械工業(yè)出版社 |
杠桿收購(LBO)和高收益債券（high yield
bond）這兩個(gè)詞對于中國的產(chǎn)業(yè)金融界人士乃至一般受過(guò)經(jīng)濟學(xué)基礎教育的學(xué)生來(lái)說(shuō)早已不再陌生。早在20年前，國內的專(zhuān)業(yè)雜志上已有相關(guān)的介紹。這次由中國并購公會(huì )組織編寫(xiě)的這部書(shū)稿中，匯集了多年來(lái)國內外在杠桿收購和高收益債券方面的核心理念和操作案例，在重溫歷史的過(guò)程中讓我們再一次加深了對杠桿收購和高收益債券這一對資本市場(chǎng)孿生兄弟的認識。當然，本書(shū)并不是一部關(guān)于并購工具的教科書(shū)，在我看來(lái)，比起舊夢(mèng)重溫，探查中國資本市場(chǎng)、金融市場(chǎng)的氣候和土壤并為未來(lái)市場(chǎng)的創(chuàng )新與活躍提供一種全面社會(huì )意義的讀本，才是本書(shū)的真正價(jià)值。而這種價(jià)值在作者對歷史與現實(shí)淋漓盡致的剖析和富有激情的思辨中得到了完美的體現。
在國外高校的并購課堂上，杠桿收購通常是與高收益債券、管理層收購和員工持股等放在一個(gè)章節里來(lái)講授的。LBO的起源與以KKR為代表的財務(wù)收購者以及美國公司私有化的進(jìn)程密切相關(guān)，在西方世界經(jīng)歷的5次并購浪潮中，杠桿收購主導了20世紀80年代的第4次并購浪潮，在經(jīng)歷了盛極而衰的沉寂之后，又在90年代的第5次并購浪潮的后半期風(fēng)云再起。作為杠桿收購的資金來(lái)源和推波助瀾者，高收益債券與之可謂同生死、共榮辱。而實(shí)際上，高收益債券的歷史更長(cháng)一些。在早期，高收益債券的名稱(chēng)聽(tīng)起來(lái)似乎更直接一些：低等級債券（low
grade
bond），其名稱(chēng)客觀(guān)地體現了其不過(guò)是一種市場(chǎng)需要的風(fēng)險和收益的組合而已，然而這些在當時(shí)被稱(chēng)做垃圾的東西，在20世紀80年代創(chuàng )造了華爾街的奇跡，也把米爾肯（Michael
Milken）這樣的高收益債券大王送上了頂級投資銀行家的寶座。
和"貪婪的10年"里充斥著(zhù)敵意收購的喧囂和驚人的杠桿比率相比，90年代后杠桿收購的衣缽傳人正以一種更為理智和收斂的姿態(tài)來(lái)繼續這個(gè)資本的游戲，并在高科技產(chǎn)業(yè)的整合和制造產(chǎn)業(yè)的升級中發(fā)揮了重要的作用。更有意義的是，他們已逐漸將主戰場(chǎng)轉移到美國以外的地方。人們自然會(huì )問(wèn)：杠桿收購和高收益債券的光環(huán)在中國這樣一個(gè)欠缺市場(chǎng)化融資環(huán)境和有效公司治理的新興市場(chǎng)里，究竟能否閃爍出智慧的光芒？所謂的"中國機會(huì )"真的存在嗎？
中國改革開(kāi)放已過(guò)30年，但是從經(jīng)濟結構調整的角度看變化并不明顯，尤其是在全球經(jīng)濟的價(jià)值鏈中始終處于低端環(huán)節。加快推進(jìn)經(jīng)濟結構調整和增長(cháng)方式的轉變，是"十一五"的重要戰略任務(wù)之一。而要提升我國企業(yè)和產(chǎn)業(yè)的可持續競爭力，靠單個(gè)企業(yè)的自我積累或者仰仗行政手段無(wú)異于緣木求魚(yú)。正因如此，一場(chǎng)金融資本和管理資本的聯(lián)姻也就隨之而來(lái)，而具有中國特色的上市公司股權分置改革則無(wú)疑是為這場(chǎng)婚禮奏響的美妙禮炮。全流通市場(chǎng)的形成為并購打開(kāi)了大門(mén)，企業(yè)收購的主體、收購動(dòng)機和收購方式將趨向多元化，企業(yè)并購成本將會(huì )大大降低，特別是敵意收購和反收購有可能越來(lái)越多地出現，這無(wú)疑為杠桿收購和高收益債券提供了絕好的舞臺。
關(guān)鍵是，這一切將完全借著(zhù)市場(chǎng)的力量來(lái)推動(dòng)，其結果不僅將會(huì )極大地提升中國資本市場(chǎng)的深度和廣度，催生一個(gè)多層次的債權市場(chǎng)，而且將會(huì )潛移默化地推動(dòng)監管體制的改革，從而掀起一場(chǎng)自下而上的、真正的"并購革命"。同時(shí)，在這場(chǎng)革命中，因地制宜、揚長(cháng)避短將是避免20世紀80年代末西方發(fā)生的悲壯的一幕重演的最好方式。
這里我想特別強調的觀(guān)點(diǎn)是，對中國本土企業(yè)而言，"中國機會(huì )"絕不僅僅存在于國內這一個(gè)市場(chǎng)：近年來(lái)，對自然資源的需求、高儲蓄率和產(chǎn)能相對過(guò)剩以及頑固的貿易保護主義正在迫使我們的企業(yè)家們必須著(zhù)眼于另一個(gè)市場(chǎng)、另一種資源。在全球化的背景下，中國企業(yè)必須學(xué)會(huì )以經(jīng)濟資源的全球配置為基點(diǎn)，將自身的產(chǎn)業(yè)嵌入全球的價(jià)值鏈中，以獲取可持續發(fā)展的資源和全球化的利益。事實(shí)上跨國并購已經(jīng)成為中國企業(yè)對外投資的主要方式：根據J
P 摩根的一項統計，2000～2005年，中國企業(yè)已公布的對外收購總額從18億美元增至62億美元，復合年增長(cháng)率為28
4%。另?yè)袊虅?wù)部的統計，2005年境外并購類(lèi)投資占同期對外投資總額的比例達到54
7%。近年來(lái)以聯(lián)想、海爾、中海油等為代表的企業(yè)發(fā)起的一系列海外擴張活動(dòng)，其規模和影響力已達到前所未有的高度。但即便如此，我們也很難認同中國已經(jīng)擁有真正具有世界影響力的跨國公司。個(gè)中原因之一就是我們還缺乏一些高明且高效的金融工具。與既往簡(jiǎn)單地收購一座礦山、幾間廠(chǎng)房不同，大規模的國際化并購不僅考驗企業(yè)的融資能力，同時(shí)對并購后的管理整合和激勵約束機制的建立也提出了很高的要求，這些需求將會(huì )直接地推動(dòng)包括杠桿收購和高收益債券在內的并購工具的應用。我想這正是出版本書(shū)的重要意義之一。
《百年并購》的作者蓋斯特（Charles
R．Geisst）曾說(shuō)，并購是華爾街中支配著(zhù)所有其他游戲的高級游戲。而我想說(shuō)的是，盡管本書(shū)對并購和債券市場(chǎng)的深奧游戲僅僅作了初步的介紹，但仍是人們觀(guān)賞和參與這一高深經(jīng)濟領(lǐng)域資本活動(dòng)的一本很好的指南。需要這本指南的不僅是從事并購業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)人員，對那些希望學(xué)習現代金融資本運作和公司擴張戰略的企業(yè)領(lǐng)導者來(lái)說(shuō)，這同樣是一本合適的參考書(shū)。
(中國并購公會(huì )常務(wù)理事、北大方正集團有限公司高級副總裁)