約翰·博德

    英國雷丁大學(xué)亨利商學(xué)院院長(cháng)

    在金融市場(chǎng)中，監管無(wú)法觸及的地方需要靠信任來(lái)維持運行。面對危機，市場(chǎng)需要的不是更多的監管法規，而是重建投資者與金融機構的雙向信任，同時(shí), 倡導企業(yè)公平合法地謀求利潤。監管者必須吸取經(jīng)驗教訓,密切關(guān)注市場(chǎng)的發(fā)展趨勢，只有所有市場(chǎng)參與者同心協(xié)力才能快速走出衰退并避免下一次大規模危機的出現。2008年，美國金融危機導致雷曼兄弟等投資銀行破產(chǎn)，危機迅速蔓延，并給全球經(jīng)濟帶來(lái)了巨大沖擊。本文以此金融危機為背景,探討危機產(chǎn)生的深層原因、發(fā)展過(guò)程和后果,從金融發(fā)展史的角度理性思考危機是誰(shuí)之過(guò),并對監管政策導向與市場(chǎng)信心重建進(jìn)行了展望。

    沒(méi)有信任，就沒(méi)有資本市場(chǎng)的運行

    2008 年的美國金融危機嚴重削弱了廣大投資者對金融市場(chǎng)的信心, 那么,什么是金融市場(chǎng)的信心?即是指市場(chǎng)有沒(méi)有規則、法律和監管, 以及這些規則、法律是否被遵循。比如簽署合同時(shí),合同雙方是否相信 彼此會(huì )按照合同約定行事?如果對方違約,是否有措施挽回部分損失? 信心是客觀(guān)的,與合同約束相關(guān),并可以依此做出決策。所以,信心的 基礎是監管法規。公司及其他參與人都向其客戶(hù)表明他們遵守法律且擁 有龐大的合規部門(mén)。眾所周知,現在的合規部門(mén)規模比以往擴大了很多, 合規也已經(jīng)成為一種職業(yè)。

    而相對于信心,信任是個(gè)更復雜的問(wèn)題。信任即公平合作,按照對 雙方都有利的方式行事。在法律法規無(wú)法覆蓋到的領(lǐng)域,由信任來(lái)維持 公道。信任的困難之處在于它是雙向的,而且不能被明確地監管。法律 法規都規定要公平地對待客戶(hù),提供專(zhuān)業(yè)的服務(wù),卻沒(méi)有明確解釋專(zhuān)業(yè) 的標準。信任是主觀(guān)的,更多的是關(guān)于道德裁決、紳士協(xié)議。信心是關(guān) 于規則是否被遵循和執行,可以通過(guò)監管者的督促或公司實(shí)行嚴格的合規流程來(lái)確保。而信任是當規則無(wú)法觸及時(shí)的公平合作,一旦被破壞就 很難修復,它依靠公司用誠信贏(yíng)取,而非監管者規范。

    媒體上經(jīng)常會(huì )出現“危機之下需要更多監管”的言論,其實(shí)非也。市場(chǎng)需要的是更多的信任,而監管并不能創(chuàng )造更多信任。監管僅僅規定了什么合法或不合法,但在國際資本市場(chǎng)上的監管并不能涵蓋所有方面。 在倫敦,立合同者和監管者都相信一句諺語(yǔ):語(yǔ)言即是約定。如果沒(méi)有信任,資本市場(chǎng)就無(wú)法運行。公司需要投資銀行代表公司作為資產(chǎn)管理 者進(jìn)行投資理財,如果信任缺失,公司必須轉向直接融資,這無(wú)疑會(huì )提高融資成本和風(fēng)險,而且會(huì )使監管更為困難。同時(shí),若公司之間缺乏信任, 合規成本將非常高,這對律師來(lái)說(shuō)當然是好消息,但對公司和投資者來(lái) 說(shuō)就是壞消息了。從本質(zhì)上來(lái)看,金融市場(chǎng)依靠信任運行,否則,客戶(hù)、合約方及其他參與人等都會(huì )擔憂(yōu)另一方的行為。缺乏信任的后果是,社會(huì )需要更多的監管法規、更多的體系、更多的程序,最終就會(huì )制造出更多的規則。

    金融工具的創(chuàng )新與最優(yōu)監管

    金融行業(yè)和其他所有行業(yè)一樣都需要創(chuàng )新。每個(gè)行業(yè)都有監管,都面臨著(zhù)日益激烈的競爭,不僅有國際化的壟斷行為,還有機構交易和零售交易活動(dòng)。創(chuàng )新的本質(zhì)是好的,因為創(chuàng )新是人類(lèi)的天性。如果某一廠(chǎng)商能生產(chǎn)出其他廠(chǎng)商不能生產(chǎn)的產(chǎn)品,該廠(chǎng)商就可以使產(chǎn)品賣(mài)出更高的 價(jià)格,獲取更大的利潤。同時(shí),消費者也因使用新產(chǎn)品而得到了更高的效用。金融創(chuàng )新的動(dòng)機除了收取溢價(jià)之外,還包括監管套利,即通過(guò)引 進(jìn)新產(chǎn)品可以逃避監管。以外匯掉期為例,它的存在就是為了規避匯率風(fēng)險、逃避外匯管制。監管套利是金融創(chuàng )新的一大動(dòng)機,但也是監管者們面臨的問(wèn)題之一,監管者需要找到監管措施來(lái)盡量降低監管套利。

    監管是一場(chǎng)微妙的平衡。市場(chǎng)上的新工具往往是現有工具的結合, 何時(shí)該對新產(chǎn)品制定新規則、何時(shí)該修改現有規則來(lái)適應新產(chǎn)品,這是 每個(gè)監管者都將面對的問(wèn)題。幾乎所有見(jiàn)諸報端的金融危機都不是由金 融工具的復雜性所造成的,而是由金融從業(yè)者的能力不足、腐敗、個(gè)人或組織監管不當造成的,在其他行業(yè)也是如此。

    那么,該如何進(jìn)行監管?當今金融市場(chǎng)變化迅速,新老產(chǎn)品共存, 很多金融創(chuàng )新的動(dòng)機甚至連監管者都無(wú)法理解,這就存在很大的風(fēng)險。 監管者必須認識到的是,金融創(chuàng )新是必需的,資產(chǎn)管理、證券經(jīng)營(yíng)的本 質(zhì)都是風(fēng)險管理,對市場(chǎng)風(fēng)險、信用風(fēng)險和流動(dòng)性風(fēng)險的管理都需要靠 金融創(chuàng )新來(lái)不斷優(yōu)化。如果新的金融工具能夠在符合監管法規的條件下 分散投資風(fēng)險,提高投資收益,這樣的金融工具創(chuàng )新必然會(huì )受歡迎。同時(shí),金融創(chuàng )新中的新產(chǎn)品更迭迅速,就像手機一樣,剛上市的新手機很 快會(huì )被搶購一空,但隨著(zhù)時(shí)間的推移,消費者又會(huì )迅速將其淡忘。任何金融工具都有其生命周期,如何在不同的發(fā)展階段實(shí)行最優(yōu)監管,是監管機構的工作重點(diǎn)之一。