由于市場(chǎng)中具有較為充沛的購買(mǎi)力基礎，對于未來(lái)各期的特別國債，市場(chǎng)化發(fā)行應成為其主基調。掌控好發(fā)債的時(shí)機和節奏,并不會(huì )對市場(chǎng)造成負面影響。
　　日前，國家統計局公布了8月份的各項宏觀(guān)數據。8月份，居民消費價(jià)格總水平再創(chuàng )新高，同比上漲6.5%，從月環(huán)比看，居民消費價(jià)格總水平比上月上漲1.2%。另外，此前國家統計局公布的CPI先行指標———PPI(工業(yè)品出廠(chǎng)價(jià)格指數)顯示，8月PPI同比上漲2.6%，高于7月的2.4%。
　　同時(shí)，引人關(guān)注的1.55萬(wàn)億特別國債的發(fā)行思路也做出了調整。在8月29日借道農行向央行發(fā)行6000億特別國債之后，財政部日前宣布，有2000億元特別國債將通過(guò)全國銀行間債券市場(chǎng)向社會(huì )公開(kāi)發(fā)行。在物價(jià)水平屢創(chuàng )高點(diǎn)、流動(dòng)性過(guò)剩不斷加劇、經(jīng)濟增長(cháng)出現過(guò)熱苗頭的宏觀(guān)經(jīng)濟背景下，特別國債終于選擇市場(chǎng)化方式發(fā)行，其意義的確耐人尋味。（見(jiàn)9月11日《新京報》）

特別國債發(fā)行方式無(wú)需特別

　　其實(shí)，此次的1.55萬(wàn)億已是我國第二次發(fā)行特別國債。1998年，為給工農中建四大國有商業(yè)銀行補充資本金，財政部曾發(fā)行2700億特別國債。
　　本次1.55萬(wàn)億特別國債的目的與上次有相似之處，其目的是從央行購匯注入即將成立的國家投資公司，作為資本金。
　　這樣看來(lái)，特別國債之所以特別，原因在于募集資金用途與普通國債不同。普通國債的目的在于彌補國家財政預算差額，而特別國債并非基于對預算赤字的融資，而是用于政府成立新機構、注資等特殊目的。
　　當然，從兩次特別國債的發(fā)行方式來(lái)看，其與普通國債相比，的確也有特別之處。
　　1998年的2700億特別國債，采取了向四大國有銀行定向發(fā)行的方式，即各家銀行需要補充多少資本金，就向財政部購買(mǎi)多少特別國債。而且，那次特別國債發(fā)行也沒(méi)有經(jīng)過(guò)全國人大審核，甚至連發(fā)行利率都沒(méi)有規定，這在當時(shí)引起了學(xué)術(shù)界的不少爭論。只是到2004年國有銀行開(kāi)始進(jìn)行股份制改造之后，財政部才對那次特別國債的利率水平、期限等進(jìn)行了確認。
　　相比之下，本次特別國債的發(fā)行方式已取得了明顯進(jìn)步。本次發(fā)債首先經(jīng)過(guò)了全國人大的批準，第一期6000億的發(fā)債利率也是參照市場(chǎng)中的利率水平制定，而且通過(guò)向特定機構借道似乎也繞開(kāi)了“央行不得直接購買(mǎi)國債”的法律條文障礙。
　　不過(guò)，在筆者看來(lái)，這一借道行為是經(jīng)不起嚴格推敲的。簡(jiǎn)言之，財政部的任何一筆國債（包括普通國債）都可以采取這種借道方式而不違法，如此的話(huà)，法律條文豈不成了一紙空文？
　　當然，第一期特別國債的借道發(fā)行也是無(wú)奈但又很現實(shí)之策，畢竟6000億的規模很大，直接向市場(chǎng)發(fā)行有可能在短期內對社會(huì )流動(dòng)性帶來(lái)劇烈收縮、對資本市場(chǎng)形成重大利空，同時(shí)，利率水平將會(huì )被大幅推高并增加財政部還債成本。

市場(chǎng)化發(fā)行應掌握時(shí)機與節奏

　　分析金融統計數據，除了上文說(shuō)的CPI持續高企之外，７月末，我國廣義貨幣供應量（M2）同比增長(cháng)１８．４８％，增幅比上月末高1.42個(gè)百分點(diǎn)，并創(chuàng )下自去年6月份以來(lái)的新高。同時(shí)，國家外匯儲備大幅增長(cháng)，僅最近半年多時(shí)間就增長(cháng)了4000多億美元。
　　這說(shuō)明，流動(dòng)性過(guò)剩依然是當前經(jīng)濟運行中面臨的一個(gè)重要問(wèn)題。展望未來(lái)的經(jīng)濟運行，由于我國尚不具備讓人民幣大幅升值以減少出口的經(jīng)濟基礎，這就意味著(zhù)流動(dòng)性過(guò)剩有可能成為一種常態(tài)。這一分析意在說(shuō)明，未來(lái)央行仍需為收購外匯投放大量基礎貨幣，而這無(wú)疑為特別國債的市場(chǎng)化發(fā)行創(chuàng )造了條件。
　　因此，財政部決定第二期的2000億特別國債通過(guò)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行，無(wú)疑是順應當前宏觀(guān)經(jīng)濟形勢的。為穩妥起見(jiàn)，財政部計劃9月份發(fā)行3期，總量為1000億元，其余1000億元將于今年第4季度完成發(fā)行。這一舉措，不僅有利于避免市場(chǎng)利率水平的大幅走高，也有助于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，避免由于大量抽資而對股市產(chǎn)生利空效應。
　　總體來(lái)看，由于市場(chǎng)中具有較為充沛的購買(mǎi)力基礎，對于未來(lái)各期的特別國債，市場(chǎng)化發(fā)行應成為其主基調。當然，為了避免有可能出現的負面效應，在實(shí)際操作中，特別國債的發(fā)行還應與央行貨幣政策操作協(xié)調配合，并掌控好發(fā)債的時(shí)機和節奏，比如可在央行票據到期時(shí)進(jìn)行。從央行來(lái)看，要根據社會(huì )流動(dòng)性的總體態(tài)勢，靈活使用貨幣政策工具，比如，一旦央行判斷發(fā)債帶來(lái)的緊縮效應過(guò)大，擇機降低法定存款準備金率也未嘗不可。
　　最后需說(shuō)明，由于此次1.55萬(wàn)億的特別國債購匯后主要是作為國家投資公司的資本金，而國家投資公司的發(fā)債與投資將成為一個(gè)長(cháng)期性行為，即未來(lái)在日常投資中還會(huì )需要外匯。國家投資公司作為一家獨立運營(yíng)的金融企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)應立足商業(yè)化、市場(chǎng)化原則，這已成為各方共識，因此，在此次1.55萬(wàn)億特別國債發(fā)行完畢后，國家投資公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)用匯當以發(fā)行公司債為主。

（中央財經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任、教授）