最近幾年，中國“高增長(cháng)、低通脹”的良性宏觀(guān)經(jīng)濟運行令其他國家羨慕不已。然而，越來(lái)越多的證據顯示，宏觀(guān)基本面的“蜜月期”行將結束。緊縮性貨幣政策的祭出顯然只是時(shí)間問(wèn)題，這已不是問(wèn)題的關(guān)鍵。引發(fā)更多爭論的問(wèn)題在于，即將來(lái)臨的貨幣政策調控到底能起到多大的作用。筆者認為，答案取決于貨幣政策是否能成功地穩定人們對通貨膨脹的預期。目前的問(wèn)題正是在于。各界對于物價(jià)上漲性質(zhì)的不同判斷沖淡了央行針對通貨膨脹的預警信號。很多人認為，目前的結構性通貨膨脹是不可持續的。然而，這一觀(guān)點(diǎn)可能低估了部分物價(jià)上漲的危害以及由此引發(fā)的預期機制。要盡早釋放結構性通脹的風(fēng)險，就應該及早加大貨幣緊縮的力度。
　　當下，盡管CPI指數已經(jīng)清晰地表明宏觀(guān)經(jīng)濟在溫和通脹通道中運行，但物價(jià)上漲到底是結構性上漲還是全面上漲以及是否能夠持續仍存有很大分歧。這種分歧有其客觀(guān)背景。本輪物價(jià)上漲的最大特點(diǎn)在于，物價(jià)上漲是在大面積產(chǎn)能過(guò)剩的基礎上產(chǎn)生的，而之前的通脹都是短缺型的通脹。在生產(chǎn)能力過(guò)剩的前提下，加工制造業(yè)部門(mén)的提價(jià)能力有限，流動(dòng)性過(guò)剩所造成的通脹壓力很難作用于這些部門(mén)，而只能在供給彈性較小的農業(yè)部門(mén)和資產(chǎn)部門(mén)推升房?jì)r(jià)。
　　由此造成的宏觀(guān)經(jīng)濟表現頗為耐人尋味。一方面，CPI和資產(chǎn)價(jià)格持續上漲令人擔憂(yōu)。國家統計局公布，8月份CPI較上年同期增長(cháng)6．5%，為128個(gè)月新高，刷新了此前于今年7月份創(chuàng )下的5．6%的10年高點(diǎn)，并已經(jīng)連續6個(gè)月超過(guò)3%的調控關(guān)口。此前，中國6月份CPI增速為4．4%，5月份CPI增速為3．4%，4月份為3．0%，3月份為3．3%。目前的物價(jià)已接近上一輪物價(jià)上漲的高位期。十年前，1996年12月CPI增速為7．0%，1997年1月份CPI增速為5．9%。
　　另一方面，令人稍感寬慰的是，大多數工業(yè)制成品市場(chǎng)運行平穩。到目前為止，通脹的全面化仍?xún)H僅存在一部分人士的猜測和擔憂(yōu)之中。8月份CPI數據中，食品類(lèi)價(jià)格同比上漲18．2%，繼續成為推動(dòng)CPI走高的主要力量，僅此一項就帶動(dòng)了接近90%的CPI上漲幅度。同時(shí)，而非食品價(jià)格同比上漲仍為0．9%，與上月基本持平，衣著(zhù)、交通通信工具及文化教育娛樂(lè )的價(jià)格甚至一直在下跌。這樣，核心CPI僅僅上漲了0．8%。
　　可以說(shuō)，此前飽受詬病的產(chǎn)能過(guò)剩幫了宏觀(guān)調控的忙。根據商務(wù)部的數據，從1997年開(kāi)始，隨著(zhù)生產(chǎn)能力的提高，已有超過(guò)70%的工業(yè)品和超過(guò)80%的消費品處于供過(guò)于求的狀態(tài)。對中國大多數加工制造業(yè)部門(mén)來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能過(guò)剩有力地抑止了通脹的全面化。樂(lè )觀(guān)預期是，中國當前的通脹壓力會(huì )隨著(zhù)下一輪糧食尤其是肉禽進(jìn)入市場(chǎng)推低食品價(jià)格之際將出現緩解。
　　然而，問(wèn)題在于，未來(lái)的物價(jià)走勢在很大程度上取決于通脹預期。CPI的持續走高必將加速通脹預期的形成，而通脹預期通過(guò)以下三個(gè)渠道或致通脹全面化長(cháng)期化。這要求必須認真對待。
　　首先，CPI持續上漲所強化的通脹預期將推升用工成本。作為消費物價(jià)指數，CPI反映的是居民生活成本的變動(dòng)。生活成本的上升將使政府面臨較大的穩定壓力。如果不能有效地控制食品價(jià)格的上升，則政府為低收入階層所作的轉移支付努力的真實(shí)效果將大打折扣。同時(shí)，職工對物價(jià)持續上漲的預期要求在工資中考慮物價(jià)上漲因素。尤其是在市場(chǎng)化程度較低的部門(mén)，職工要求加薪的呼聲會(huì )越來(lái)越強烈。同時(shí)外出務(wù)工的流動(dòng)勞動(dòng)力也因生活成本的提高，必將提高其保留工資。
　　其次，更重要的是，CPI持續上漲所強化的通脹預期將會(huì )進(jìn)一步促使銀行存款向資產(chǎn)部門(mén)的搬家，助推資產(chǎn)價(jià)格的高漲。顯然，如果所有的價(jià)格都提高了10%，那么所有人手中的貨幣都會(huì )貶值，但家庭的相對收入不變。因而，平衡性通貨膨脹的收入分配效應很小。結構性通貨膨脹所帶來(lái)的問(wèn)題在于，收入再分配效應將使財富流向房地產(chǎn)、股市等資產(chǎn)部門(mén)，為此，老百姓的一個(gè)反映就是將存款轉移到這些部門(mén)。另一個(gè)更加簡(jiǎn)單的做法是大量?jì)�備食品等漲價(jià)物品。這兩方面將進(jìn)一步推升結構性通貨膨脹。因而，從這些角度來(lái)說(shuō)，產(chǎn)能過(guò)剩情況下的結構性通貨膨脹比全面通脹危害更甚。
　　再次，CPI持續上漲所強化的通脹預期或使通脹持續化。貨幣學(xué)派認為，通貨膨脹總是一個(gè)貨幣現象，是過(guò)多的貨幣追逐過(guò)少的商品。中國現在流動(dòng)性過(guò)剩，但幸運的是，中國大多數商品也過(guò)剩。但一旦持續通脹的預期形成，人們總會(huì )尋找那些短期供給彈性較小的物品保值，由此導致了結構性通貨膨脹可能并不一定是短期現象。
　　以上三點(diǎn)表明，結構性通貨膨脹危害不容忽視，穩定通脹預期勢在必行。中國人民銀行法明確規定貨幣政策的首要目標是保持貨幣幣值的穩定。就貨幣政策而言，防止通貨膨脹預期失控應稱(chēng)為其對內貨幣政策的主要任務(wù)。從這點(diǎn)來(lái)說(shuō)，央行應表達更加控制通貨膨脹的更強信號。
　　事實(shí)上，中國巨大的負利率水平，一方面顯示此前的緊縮措施遠遠不足以抑制潛在的通貨膨脹壓力，另一方面也意味著(zhù)未來(lái)加息的空間仍然很大，斷言貨幣政策無(wú)效也為時(shí)尚早。截至8月，中國已經(jīng)連續9個(gè)月處于實(shí)際負利率中，且就8月份數據而言，即便將最新加息因素考慮在內，扣除利息稅后的一年期存款利率為3．42%，實(shí)際負利率水平高達308個(gè)基點(diǎn)。這種情況顯然表明，現行的利率水平遠遠低于均衡利率水平。如果利率恢復到正水平并逼向均衡利率，貨幣政策應能收到穩定通脹預期的效用。一個(gè)例證是，美聯(lián)儲在2004年6月到2006年7月的兩年時(shí)間里，17次加息，每次25個(gè)基點(diǎn)，基準利率從1%提高到5．25%，同期的通貨膨脹率由平均3．5%降到目前的2．5%。
　　很多人認為，加息政策的天花板主要來(lái)自外部。世界主要央行尤其是美聯(lián)儲已經(jīng)結束加息周期，維持利率的問(wèn)題，并且，由于美國次級抵押貸款危機有向實(shí)體經(jīng)濟擴張的趨勢，美聯(lián)儲很可能在下次議息會(huì )議上降息。反觀(guān)中國，今年為止已幾次加息，中美利差的縮小或將進(jìn)一步吸引熱錢(qián)流入，并加劇管理國內的流動(dòng)性過(guò)剩的難度。但就目前形勢而言，利率平價(jià)在決定匯率走勢上已經(jīng)基本失去意義。畢竟，中美兩國的利率尚存較大的空間。并且，就美聯(lián)儲和歐洲兩大央行最近流露的信號看，減息周期的到來(lái)仍尚待時(shí)日。
　　筆者認為，雖然各界對通脹壓力會(huì )否全面化以及能夠持續多有爭論，但不可否認的是通脹預期正在迅速形成。以穩定物價(jià)為己任的中央銀行應該采取更加嚴厲的立場(chǎng)。就CPI和持續的負利率而言，央行已經(jīng)具備持續加息的充足理由。更重要的是，要穩定社會(huì )的通脹預期，只有堅定的貨幣緊縮政策才能做得到。要做到這一點(diǎn)，央行必須更快地趨近均衡利率，并強化反通脹的堅定形象。

（作者單位：復旦大學(xué)中國經(jīng)濟研究中心）