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| 2008-05-30 田立 來(lái)源:上海證券報 |
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有不確定性的地方就有金融學(xué)，而衍生品的出現不但使金融手段從此層出不窮，而且為解決困擾學(xué)術(shù)界已久的資產(chǎn)定價(jià)問(wèn)題開(kāi)辟了嶄新的途徑。它不僅讓我們看到了傳統的基礎類(lèi)工具（如股票、債券等）的價(jià)值內涵，也讓我們能夠（相對）準確地把握衍生類(lèi)工具的內在價(jià)值�？上�，這些金融學(xué)的最新動(dòng)態(tài)與成果并未引起國內主流學(xué)者的足夠重視。
據報道，五月底在上海將有一個(gè)關(guān)于金融衍生品的大型研討會(huì )。盡管沒(méi)有人約請我參加，但我還是對此非常關(guān)注，一來(lái)是因為衍生品是我的主研方向之一，二來(lái)衍生品在我國還剛剛開(kāi)始，有著(zhù)廣闊的發(fā)展空間。當然，最重要的，是衍生品的成果往往代表著(zhù)當代金融學(xué)的最前沿發(fā)展方向，是現代金融學(xué)思想的“聚集地”，并且越來(lái)越廣泛地應用到經(jīng)濟體系的各個(gè)領(lǐng)域。
常聽(tīng)人說(shuō)現在要用金融學(xué)思想去分析問(wèn)題，那么到底什么是金融學(xué)思想呢？對于大多數人來(lái)說(shuō)，一提起“金融”這個(gè)詞，常常會(huì )迅速聯(lián)想到兩件事：一是，它是經(jīng)濟學(xué)的分支；二是，它與銀行、股票、貨幣之類(lèi)與“錢(qián)”有聯(lián)系的東西密切相關(guān)。殊不知，這兩種聯(lián)想都似是而非，或者可以說(shuō)是根本性的錯誤。
首先說(shuō)說(shuō)金融學(xué)與經(jīng)濟學(xué)的關(guān)系。最初的時(shí)候，人們對金融問(wèn)題的研究確實(shí)是在經(jīng)濟學(xué)的框架內展開(kāi)的，早期在金融學(xué)領(lǐng)域取得成就的人大多也都是經(jīng)濟學(xué)家，也有少部分數學(xué)家、統計學(xué)家，甚至物理學(xué)家。但隨著(zhù)金融問(wèn)題研究更深地展開(kāi)，人們越來(lái)越發(fā)現經(jīng)濟學(xué)原理在解決金融問(wèn)題上的局限性，最突出的就是手段問(wèn)題。由于早期金融問(wèn)題的核心是資產(chǎn)價(jià)格問(wèn)題（尤其是股票價(jià)格），按照經(jīng)濟學(xué)最經(jīng)典的供求原理來(lái)解釋股票價(jià)格（尤其是股票價(jià)格波動(dòng)）根本就是牛頭不對馬嘴，因為股價(jià)波動(dòng)頻繁，根本就不可能從市場(chǎng)上找到可靠的證據來(lái)證明供求關(guān)系對股價(jià)的影響。后來(lái)，還是數學(xué)家對此提出了比較合理的解釋?zhuān)汗蓛r(jià)波動(dòng)是一個(gè)隨機游走過(guò)程，是不可預知的。
但即便是不可預知的，人們總也要根據一定的“原則”來(lái)確定相應的決策吧？此時(shí)，經(jīng)濟學(xué)就更加無(wú)能為力了。不過(guò)，一位出自經(jīng)濟學(xué)領(lǐng)域但又明顯離經(jīng)叛道的學(xué)者站出來(lái)解釋了決策的原則，這個(gè)人就是1990年度諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主馬克維茨。他在1952年發(fā)表論文論證說(shuō)，人們投資決策的原則是“預期收益與相應風(fēng)險的權衡取舍”，并提出了資產(chǎn)組合理論，這為后來(lái)的投資研究建立起了基本框架。然而最初，經(jīng)濟學(xué)家對此并不認可，比如大名鼎鼎的弗里德曼甚至認為馬克維茨的理論是“四不像”，但他萬(wàn)沒(méi)有料到，幾乎就是這個(gè)理論把金融學(xué)和經(jīng)濟學(xué)徹底分開(kāi)了。按周洛華先生的說(shuō)法，正是馬克維茨的收益風(fēng)險均衡假設，才使得金融學(xué)徹底擺脫了以供求均衡為基礎的經(jīng)濟學(xué)的理論框架而自成體系的。
但這只是“原始”的金融學(xué)，與現代金融學(xué)還有很大差距。上世紀70年代初，維系世界經(jīng)濟穩定發(fā)展的基礎——布雷頓森林體系——瓦解了，其直接后果是，經(jīng)濟活動(dòng)的不確定性大大增加了。不確定性大體可以為兩種，一種是“好”的，也就是對擁有者有利的；而另一種則是“壞”的，因為將使資產(chǎn)遭受損失。對于很多人來(lái)說(shuō)，盡管不確定性是把雙刃劍，但還是對負面影響可能帶來(lái)的損失驚恐萬(wàn)分，因為他們沒(méi)有能力防范這種損失，于是需要新的方法來(lái)幫助這些人規避風(fēng)險。但這時(shí)人們才發(fā)現，被沿用了上百年的基礎類(lèi)金融工具根本無(wú)法擔當這樣的重任，非新型手段不能解決“逃避”不確定性的目的，于是一種新型交易手段——金融衍生產(chǎn)品便應運而生了。
衍生品之所以能幫助人們實(shí)現規避風(fēng)險的目的，一個(gè)很重要的原因就是它改變了傳統交易在時(shí)間與空間上的概念。也就是說(shuō)，他把未來(lái)的不確定性以時(shí)間價(jià)值的方式“轉化”為當前契約來(lái)交易，從而幫助人們把不確定性給交易了：有抵抗力的把不確定性買(mǎi)進(jìn)來(lái)，沒(méi)有抵抗力的賣(mài)出去�，F在人們看到的遠期合約和期貨合約，以及林林總總、花樣繁多的期權，都是具有這種特殊功能的衍生類(lèi)工具。
自從衍生品被創(chuàng )造出來(lái)那一刻，金融學(xué)就發(fā)生了翻天覆地的變化。一方面，金融學(xué)的應用領(lǐng)域更廣泛了，毫不夸張地說(shuō)，有不確定性的地方就有金融學(xué)。像關(guān)于環(huán)保問(wèn)題的二氧化碳排放權、抵御自然災害的天氣指數期貨等，都是金融學(xué)廣泛應用的最鮮活例子；另一方面，衍生品的出現不但使金融手段從此層出不窮，而且為解決困擾學(xué)術(shù)界已久的資產(chǎn)定價(jià)問(wèn)題開(kāi)辟了嶄新的途徑，尤其是1973年，布萊克和舒爾茨關(guān)于期權定價(jià)理論發(fā)表后，資產(chǎn)定價(jià)理論便翻開(kāi)了嶄新的一頁(yè)。
資產(chǎn)定價(jià)問(wèn)題是現代金融學(xué)的最核心問(wèn)題之一，任何交易（包括衍生品交易）都必須以合理的價(jià)格為基礎。從巴切利耶到查爾斯·道，從考爾斯到馬克維茨，從詹姆斯·托賓到威廉·夏普，從薩繆爾森再到法瑪，人們用各種思想與方法試圖揭開(kāi)資產(chǎn)價(jià)格之謎，但都因忽略了某些東西而功虧一簣。但有了布萊克和舒爾茨的定價(jià)理論就不同了，它不僅讓我們看到了傳統的基礎類(lèi)工具（如股票、債券等）的價(jià)值內涵，也讓我們能夠（相對）準確地把握衍生類(lèi)工具的內在價(jià)值，從而為金融學(xué)的廣泛應用奠定了實(shí)用基礎。
如今，金融學(xué)思想也開(kāi)始滲透到宏觀(guān)經(jīng)濟領(lǐng)域，對宏觀(guān)經(jīng)濟政策的制定發(fā)揮著(zhù)不可替代的作用。實(shí)際上，自從布雷頓森林體系瓦解后，傳統經(jīng)濟學(xué)理論在解決宏觀(guān)經(jīng)濟問(wèn)題就已經(jīng)有些力不從心了�？上�，這些金融學(xué)的最新動(dòng)態(tài)與成果并未引起國內主流學(xué)者的足夠重視，這一方面與傳統教育體系的傳承有關(guān)，另一方面也暴露出我們傳統文化中所謂“權威”思想的痼疾。 |
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