由于GDP、投資、消費、出口等市場(chǎng)熟悉的經(jīng)濟指標都是滯后型指標，一些經(jīng)濟先行指標的表現仍然值得宏觀(guān)調控部門(mén)和市場(chǎng)保持對經(jīng)濟增長(cháng)較大幅度放緩的警惕。

　　觀(guān)察經(jīng)濟先行指標、預警經(jīng)濟減速的意義在于，宏觀(guān)調控需要考慮到經(jīng)濟未來(lái)形勢的變化，將“保增長(cháng)”置于一個(gè)重要的政策目標位置
　　由于政策發(fā)揮作用的滯后性，宏觀(guān)調控的方向應該是著(zhù)眼于對經(jīng)濟未來(lái)走勢的預判，而不是根據滯后的經(jīng)濟數據。
　　由此，對經(jīng)濟形勢的判斷變得重要。對于當前中國經(jīng)濟形勢來(lái)講，一個(gè)核心問(wèn)題是整體經(jīng)濟形勢是否面臨較大幅度下滑的可能。如果沒(méi)有，那么當前的宏觀(guān)調控政策應繼續緊縮以控制通貨膨脹；而如果有可能的話(huà)，宏調政策在方向上就要留意經(jīng)濟較大幅下滑的危險，在“防通脹”的同時(shí)要留意“保增長(cháng)”。
　　中國經(jīng)濟第一季度10.6%的增長(cháng)超出了市場(chǎng)預期，從4、5月份工業(yè)增加值等數據來(lái)看，二季度GDP增速可能仍然將在10.5%以上，興業(yè)銀行(601166,股吧)的預測甚至達到超出第一季度的10.9%。但即便在這樣的預期之下，由于GDP、投資、消費、出口等市場(chǎng)熟悉的經(jīng)濟指標都是滯后型指標，一些經(jīng)濟先行指標的表現仍然值得宏觀(guān)調控部門(mén)和市場(chǎng)保持對經(jīng)濟增長(cháng)較大幅度放緩的警惕。

　　央行研究揭示的兩先行指標趨冷

　　經(jīng)濟先行指標是存在的。2005年，中國人民銀行調查統計司課題組曾完成了一份名為“中國經(jīng)濟先行指標體系研究”的課題報告，該研究由時(shí)任央行調統司司長(cháng)的唐思寧任課題主持人，研究獲得了當年中國央行全行系統重點(diǎn)課題研究一等獎。
　　央行這份報告開(kāi)列的好的經(jīng)濟先行單項指標排名首位的是工業(yè)企業(yè)虧損額，另外還有一些復合性合成指標，其中有代表性的是“重工業(yè)當月同比與輕工業(yè)當月同比的比例”，報告稱(chēng)，重工業(yè)處于中國經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈的上游，輕工業(yè)處于下游，該比例值提高，極有可能預示著(zhù)經(jīng)濟進(jìn)入增長(cháng)期，下降則預示經(jīng)濟下滑。
　　我們來(lái)觀(guān)察進(jìn)入2008年這兩個(gè)經(jīng)濟先行指標的表現。先看“工業(yè)企業(yè)虧損額”，根據國家統計局數據，2008年前5月，全國規模以上工業(yè)企業(yè)虧損額917億元，同比增長(cháng)56.1%，增幅比去年同期上升了近50個(gè)百分點(diǎn)。
　　再以地方數據來(lái)看，我們選取發(fā)達地區的廣東省和上海市，以及中西部地區的重慶市、廣西壯族自治區和河南省。根據各省市統計局數據，廣東省今年前5月規模以上工業(yè)企業(yè)虧損額為207.96億元，增長(cháng)49.3%，增幅同比提高25個(gè)百分點(diǎn)，虧損企業(yè)11006家，增長(cháng)12.7%，虧損面是26.0%。上海市今年前4月數據顯示，工業(yè)企業(yè)虧損額為95.8億元，同比增長(cháng)40%，比去年提高了45個(gè)百分點(diǎn)；虧損企業(yè)4718家，虧損面是31.4%。重慶市前5月規模以上工業(yè)企業(yè)中的虧損企業(yè)虧損額為11.64億元，同比增長(cháng)31.5％；廣西壯族自治區前4月虧損企業(yè)虧損額27.17億元，同比增長(cháng)1.2倍；河南省前5月工業(yè)企業(yè)虧損額為54.13億元，同比增長(cháng)208.2%。
　　再來(lái)看合成指標“重工業(yè)當月同比與輕工業(yè)當月同比的比例”，根據國家統計局數據，2007年第一季度，重、輕工業(yè)同比增速為19.6%和15.6%，其比例是125.6%；今年第一季度，重工業(yè)同比增速17.3%，輕工業(yè)同比增速為14.7%，其比例是117.7%。該比例的下降預示著(zhù)經(jīng)濟增長(cháng)的下滑。

　　PMI和港口吞吐量放緩

　　除了央行研究提出的兩個(gè)經(jīng)濟先行指標，目前國際上認可的經(jīng)濟先行指標還包括采購經(jīng)理人指數PMI、港口吞吐量、電力消耗、交通運輸、資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格、消費者信心指數等指標。
　　以中國物流與采購聯(lián)合會(huì )公布的中國PMI數據來(lái)看，2008年6月PMI指數為52，較5月份的53.3回落1.3個(gè)百分點(diǎn)，是2005年8月以來(lái)的最低點(diǎn)。而5月份的53.3則是從4月份的59.2大幅下滑接近6個(gè)點(diǎn)而達到的。按照國際通常觀(guān)點(diǎn)，當PMI指數回落至50以下時(shí)，則暗示制造業(yè)整體規模出現萎縮。
　　在PMI分項數據中，反映未來(lái)貿易走勢的新出口訂單指數更是從5月份的53.4下滑到6月份的50.2，逼近衰退邊緣，這反映出中國出口的嚴峻形勢。
　　在中國，里昂證券也同時(shí)發(fā)布一套獨立調研的中國PMI指數，其6月份PMI數據為53.3，也是從5月份的54.7繼續回落。
　　由于外貿對中國經(jīng)濟的巨大影響，判斷貿易前景也成為預期經(jīng)濟的重要指標，而港口吞吐量是一個(gè)國際經(jīng)驗的先行指標。
　　2008年5月份全國沿海港口貨物吞吐量增長(cháng)12%，較前4個(gè)月累計15.6%左右的增速下滑3.6個(gè)百分點(diǎn)。全國集裝箱吞吐量5月份增長(cháng)率回升至14.8%，但仍較前4月份累計增速低2.9個(gè)百分點(diǎn)。在分港口方面，廣州、天津、大連港仍處增長(cháng)態(tài)勢，但深圳和廈門(mén)港在今年前5個(gè)月集裝箱吞吐量增速較去年全年下降了2個(gè)及5.5個(gè)百分點(diǎn)，上海、寧波－舟山、青島港則下降了10.4、14.3及14.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　從港口數據來(lái)看，外貿出口增速下降對港口吞吐量的影響已經(jīng)開(kāi)始顯現，而港口吞吐量數據的下降也印證和預示著(zhù)外貿出口增速的放緩。
　　此外，一些其他的經(jīng)濟先行指標，比如投資數據中的“新開(kāi)工項目”，前5月新開(kāi)工項目計劃總投資27212億元，同比下降2.5%。另外的經(jīng)濟先行指標，比如各類(lèi)信心指數，也都顯示出經(jīng)濟未來(lái)趨緩的跡象。由央行和國家統計局共同完成的銀行家二季度問(wèn)卷調查，認為經(jīng)濟形勢“過(guò)熱”或“偏熱”的比例下降了10.6%，銀行業(yè)景氣指數回落，銀行家判斷貨幣政策“過(guò)緊”或“偏緊”比例更是達到了2004年調查以來(lái)的最高值。國家統計局公布的宏觀(guān)經(jīng)濟景氣指數由去年四季度的120左右下降到今年前5月的113.3，由偏熱轉向穩定。另外比如房地產(chǎn)領(lǐng)域的“國房景氣指數”也由去年11月的高點(diǎn)持續回落。

　　更多關(guān)注實(shí)際增長(cháng)而非名義增長(cháng)

　　在強調一些經(jīng)濟先行指標或指數回落的同時(shí)，更多關(guān)注實(shí)際增長(cháng)而不是名義增長(cháng)，是觀(guān)察經(jīng)濟形勢的另一個(gè)重要思路。由于高通脹的原因，投資、消費、出口等名義增長(cháng)率指標容易讓人產(chǎn)生錯覺(jué)。
　　今年第一季度，投資、消費、出口的名義增長(cháng)率分別達到24.6%、20.6%、21.5%，名義增速水平維持在高位。但由于同期固定資產(chǎn)價(jià)格指數上漲8.6%，居民消費價(jià)格指數CPI上漲8.0%，出口價(jià)格指數上漲9.1%，所以一季度投資、消費、出口的實(shí)際增長(cháng)率只有16%、12.6%、12.4%。這些相比于2007年以及之前的實(shí)際增長(cháng)，都出現了大幅的回落。
　　根據以上對實(shí)際投資、消費、出口增速的計算，從支出法GDP統計來(lái)看，今年第一季度GDP回落幅度可能超過(guò)了4個(gè)百分點(diǎn)，而基于生產(chǎn)法統計的GDP數據只減少了1.3個(gè)百分點(diǎn)。我國目前GDP核算以生產(chǎn)法為主、支出法為輔，由于資料來(lái)源和核算方法不同，近幾年兩者無(wú)論在總量上還是在速度上都有較大差距，但支出法GDP增速的下滑或許也有其先導意義。
　　支出法GDP核算中還有一個(gè)重要的概念，即對于存貨的計量。由投資形成的資本形成總額由兩部分組成，一是固定資本形成總額，一是存貨增加。比如2005年支出法GDP中的存貨總量是3341.5億元，2006年3952.4億元，2007年增長(cháng)到5026.6億元，據稱(chēng)2008年第一季度存貨繼續大幅增長(cháng)。
　　存貨總量是年度數據，一個(gè)可管窺存貨信息的可參考數據是“工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品資金占用”，該項數據的同比增長(cháng)率在2006年維持在18%左右，2007年為20%左右，但到2008年5月達到近年的最高值26.1%。
　　值得注意的是，一般來(lái)講，經(jīng)濟偏熱時(shí)，存貨就會(huì )少一些；經(jīng)濟偏冷時(shí)，存貨就會(huì )多一些。存貨在2007年和今年的繼續大幅增長(cháng)，或許也正是經(jīng)濟增長(cháng)將在未來(lái)較大幅減速的先行指標。

　　警惕經(jīng)濟先行指標減速的意義

　　觀(guān)察經(jīng)濟先行指標、預警經(jīng)濟減速的意義在于，宏觀(guān)調控需要考慮到經(jīng)濟未來(lái)形勢的變化，將“保增長(cháng)”置于一個(gè)重要的政策目標位置。
　　在2008年的“兩會(huì )”上，溫家寶總理在政府工作報告中提出的2008年就業(yè)目標，新增城鎮就業(yè)目標為1000萬(wàn)人，城鎮登記失業(yè)率控制在4.5%。與往年比較，過(guò)去4年的就業(yè)目標一直維持在900萬(wàn)人（實(shí)際實(shí)現的有超出），過(guò)去4年的城鎮登記失業(yè)率控制目標一直是4.6%。也就是說(shuō)，2008年的就業(yè)目標是更高的，而如果經(jīng)濟未來(lái)出現較大幅度減速，就業(yè)目標的實(shí)現壓力就更大。尤其在高通脹的背景下，就業(yè)問(wèn)題將更是一個(gè)社會(huì )問(wèn)題。
　　經(jīng)濟較大幅度減速的另一個(gè)沖擊是對銀行業(yè)不良資產(chǎn)。企業(yè)利潤幅度下滑、企業(yè)虧損面和虧損額提高、整體經(jīng)濟減速必然導致整體信用風(fēng)險加劇和銀行業(yè)整體不良資產(chǎn)上升。銀監會(huì )在今年5月發(fā)布的2007年年報中已經(jīng)表達了信貸信用風(fēng)險的擔憂(yōu)。
　　目前我們還沒(méi)有看到整體銀行業(yè)不良資產(chǎn)對GDP增速較大幅度下滑的壓力測試，但這幾年經(jīng)股份制改革的銀行業(yè)還沒(méi)有經(jīng)過(guò)一個(gè)完整經(jīng)濟周期的考驗。在經(jīng)濟減速的背景下，市場(chǎng)需要做好對銀行業(yè)未來(lái)資產(chǎn)質(zhì)量出現惡化的準備，而從維護國家整體金融安全的角度來(lái)講，銀行業(yè)不良資產(chǎn)的再度大幅上升是不可承受的。
　　以上就業(yè)和銀行業(yè)不良資產(chǎn)兩方面，是整體經(jīng)濟下滑可能產(chǎn)生的兩個(gè)較嚴重的沖擊。而更嚴重的沖擊在于，在GDP增速可能大幅趨緩、房地產(chǎn)和股票市場(chǎng)不明朗、銀行業(yè)存在不良資產(chǎn)上升壓力的背景下，在2003年人民幣升值壓力周期以來(lái)積聚在中國的“熱錢(qián)”存在大規模集中撤出的危險，這才是中國宏觀(guān)調控的真正風(fēng)險所在。

（作者為第一財經(jīng)日報評論部主任）