經(jīng)濟參考報

中國股市三種趨勢及其綜合效應預估

2007-06-04 作者：鄒民生來(lái)源:上海證券報

　　如果中國社會(huì )經(jīng)濟基本面不出太大意外的話(huà)，中國股市在未來(lái)一段時(shí)期內，仍將會(huì )以比較高的速率上漲，這是必然的。問(wèn)題是上漲之后怎么走？有三種可能，一種是暴漲暴落，由股市功能紊亂誘發(fā)全面經(jīng)濟衰退、社會(huì )矛盾突出，治理成本加大，管理難度增加；另一種是暴漲后出現巨幅波動(dòng)，導致市場(chǎng)資金效率降低、資源配置功能減弱；還有一種是快速上漲后斜率改變，進(jìn)入與經(jīng)濟增長(cháng)同步平穩運行的軌道，開(kāi)始全面實(shí)現股市發(fā)現價(jià)值、優(yōu)化資源配置的本來(lái)功能。
　　自印花稅調整引發(fā)中國股市巨幅波動(dòng)之后，一些媒體特別是以中文形式能夠影響中國投資者的境外媒體，對中國A股市場(chǎng)表現出異乎尋常的關(guān)心。比如，英國金融時(shí)報中文網(wǎng)上又有文章打出這樣的標題，“中國股市將如何收場(chǎng)”云云。那么，中國股市將會(huì )向哪里去？這確實(shí)是一個(gè)不僅關(guān)系到千千萬(wàn)萬(wàn)投資者實(shí)際利益的重要問(wèn)題，也是一件將會(huì )影響中國經(jīng)濟下一步走向的大事情。同時(shí)，當中國金融市場(chǎng)進(jìn)一步開(kāi)放，比如QFII額度剛剛從100億美元擴增到300億美元、各類(lèi)境外資金正以不同方式介入中國市場(chǎng)的時(shí)候，中國股市的走向還涉及到中國投資者與境外投資者的利益博弈問(wèn)題。換句話(huà)說(shuō)，涉及到中國財富與經(jīng)濟資源的外流問(wèn)題，直至成為影響中國金融安全與社會(huì )穩定的全局性問(wèn)題。因此，現在談中國股市，決不是件市場(chǎng)本身的小事。
　　那么，下一步中國股市將會(huì )朝哪個(gè)方向發(fā)展呢？有一個(gè)判斷前提，那就是，如果中國社會(huì )經(jīng)濟基本面不出太大意外的話(huà)，中國股市在未來(lái)一段時(shí)期內，仍將會(huì )以比較高的速率上漲，這是必然的。問(wèn)題是上漲之后怎么走？有三種可能，一種是暴漲暴落，由股市功能紊亂誘發(fā)全面經(jīng)濟衰退、社會(huì )矛盾突出，治理成本加大，管理難度增加；另一種是暴漲后出現巨幅波動(dòng)，導致市場(chǎng)資金效率降低、資源配置功能減弱；還有一種是快速上漲后斜率改變，進(jìn)入與經(jīng)濟增長(cháng)同步平穩運行的軌道，開(kāi)始全面實(shí)現股市發(fā)現價(jià)值、優(yōu)化資源配置的本來(lái)功能。
　　先說(shuō)前提，也就是中國社會(huì )經(jīng)濟基本面如果不出太大意外，中國股市為什么會(huì )以比較高的速率上漲。一個(gè)最基本的原因是，在全球范圍內，目前中國經(jīng)濟社會(huì )正處在從價(jià)值被低估向價(jià)值復歸的上升通道中。也就是說(shuō)，中國經(jīng)濟的內在價(jià)值仍處在被低估的狀態(tài)。在全球價(jià)值鏈上，中國仍處在價(jià)值評估洼陷位置，有越來(lái)越強烈和明顯的來(lái)自國內和國際兩個(gè)方面對中國經(jīng)濟內在價(jià)值回歸的呼吁和強大的內生性增長(cháng)所導致的價(jià)值重估的內在需求。
　　具體來(lái)說(shuō)，這種低估表現在多個(gè)方面：一是勞動(dòng)力價(jià)值被低估，更準確一點(diǎn)說(shuō)，中國的人力資源價(jià)值被低估；二是存量資產(chǎn)價(jià)值被低估，中國多年積累的巨額國有資產(chǎn)，比如國有企業(yè)及其名下的各類(lèi)生產(chǎn)要素，如土地、房產(chǎn)、市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò )，以及特殊時(shí)期中國國有企業(yè)對自然資源以及其他生產(chǎn)要素獨有的行政話(huà)語(yǔ)權優(yōu)勢等等價(jià)值被漠視和低估；三是中國經(jīng)濟的內生性增長(cháng)潛力被低估，特別是中國有13億人口，現在又處在人口紅利階段，這種巨大的潛在增長(cháng)需求，是全世界所有商人都羨慕不已的；四是中國制度性變革釋放的經(jīng)濟活力和市場(chǎng)價(jià)值被低估。到明年，改革開(kāi)放正好滿(mǎn)30年。大家可以感受到的是，中國實(shí)體經(jīng)濟開(kāi)放所創(chuàng )造的巨大市場(chǎng)需求和供給。如果以30年為一個(gè)周期，那么，下一步，中國經(jīng)濟將進(jìn)入金融深化的新階段，也就是說(shuō)，從實(shí)體經(jīng)濟釋放出來(lái)的制度活力，將在虛擬經(jīng)濟中得到重現。而隨著(zhù)國有資產(chǎn)進(jìn)入市場(chǎng)的速度加快，資本化程度加深，中國經(jīng)濟將會(huì )進(jìn)入比前30年更注重效率與效益的歷史新時(shí)期。
　　另外還有一點(diǎn)，或者說(shuō)第五個(gè)方面是，中國社會(huì )的人文資源和內在文化基因的潛在價(jià)值被忽視或嚴重低估。100多年來(lái)，中國社會(huì )承受著(zhù)由農業(yè)經(jīng)濟向工業(yè)經(jīng)濟轉型的巨大痛苦之中。由工業(yè)文明帶來(lái)的文化沖擊讓中國社會(huì )變得面目全非，但中國畢竟是有連續歷史的國家，有豐富的人文資源和獨特完整的文化基因。在初步實(shí)現工業(yè)化之后，這些被遮蔽的人文財富將會(huì )散發(fā)出應有的經(jīng)濟光彩，得到合理的價(jià)值評估。這一點(diǎn)，幾乎沒(méi)有什么人意識到，這是非常遺憾、卻又在可預見(jiàn)的時(shí)間內，肯定會(huì )反映出來(lái)的。
　　這就是中國經(jīng)濟社會(huì )的內在價(jià)值為什么會(huì )走上復歸道路的部分理由，也是人民幣為什么會(huì )升值的重要原因，同時(shí)又是股市上漲的真正基本面動(dòng)力。記得去年中國商務(wù)部長(cháng)薄熙來(lái)在法國工商界的一次聚會(huì )上說(shuō)，中國用2億件襯衫才換來(lái)一架外國飛機。我們可以想一想，2億件襯衫凝結的勞動(dòng)力價(jià)值暫且不算，它所消耗的水、電、土地、化肥，以及其它資源與環(huán)境的代價(jià)是多少？這種由世界經(jīng)濟結構失衡導致的價(jià)值失衡如此離奇，是匪夷所思的。當時(shí)，聞?wù)邽橹獎?dòng)容，而此信息傳回中國，作為一個(gè)中國人，除了為之心酸唏噓外，也應該感受到價(jià)值復歸的巨大空間。
　　對于上述前提如果認可的話(huà)，那么，我們再來(lái)看看中國股市的三種可能趨勢及其綜合效應又將會(huì )是怎樣一番景象。
　　一種是暴漲暴落的走勢。有沒(méi)有這種可能呢？這取決于兩個(gè)方面，一方面是中國社會(huì )經(jīng)濟的基本面變壞。也就是說(shuō)，由于外部或內部原因，導致社會(huì )動(dòng)蕩、經(jīng)濟大起大落，使投資者對中國社會(huì )經(jīng)濟的預期徹底改變，市場(chǎng)行為發(fā)生扭曲。這種由基本面逆轉造成的系統性風(fēng)險，將會(huì )引起股市功能紊亂，誘發(fā)全面的經(jīng)濟衰退和社會(huì )沖突；還有一方面是，中國金融特別是股市本身出現結構性問(wèn)題或突發(fā)事件。比如，在制度設計和開(kāi)放進(jìn)程上出現問(wèn)題，在政策措施上出現重大失誤，從而導致作為現代經(jīng)濟樞紐的金融系統出現功能障礙，引發(fā)社會(huì )預期混亂，甚至經(jīng)濟危機。
　　在以和諧理念治理國家的今天，中國出現上面兩種情況的概率有多大呢？這是一個(gè)大家自己可以思考的問(wèn)題。我想，不管出現哪種狀態(tài)，都不是大家愿意看到的，都是人們極力要避免的。而一旦出現上述情況，那么整個(gè)社會(huì )就要為此付出沉重代價(jià)，而不只是股市的事情。一旦如此，將會(huì )造成社會(huì )倒退，造成社會(huì )治理成本加大，管理難度增加。這無(wú)論如何都不是好事情，都是值得高度警惕的系統性危害。
　　另一種是暴漲后出現巨幅波動(dòng)，導致金融信息混亂、投資信心潰散、股市效用降低、市場(chǎng)資金效率受損。有沒(méi)有這種可能呢？也取決于兩個(gè)方面，一方面是市場(chǎng)參與主體或利益相關(guān)者，利用人們對中國社會(huì )經(jīng)濟基本面的良好預期，違法違規過(guò)度炒作，導致內幕交易和短線(xiàn)投機盛行，市場(chǎng)過(guò)度背離經(jīng)濟基本面，而社會(huì )輿論特別是個(gè)別媒體不當炒作，用違反經(jīng)濟常識和娛樂(lè )化的方式處置財經(jīng)信息，導致信息失真或根本歪曲事實(shí)，造成人們判斷力下降、投資行為異常；另一方面是管理失誤，對市場(chǎng)監管不當、措施失度，人為干擾市場(chǎng)的正常運行，導致投資者對市場(chǎng)的中短期預期混亂，進(jìn)而蔓延到實(shí)體經(jīng)濟與現實(shí)生活中，影響正常的社會(huì )經(jīng)濟活動(dòng)。
　　在宏觀(guān)基本面沒(méi)有質(zhì)變的情況下，有沒(méi)有可能出現上述情況呢？不排除有這種可能。因為目前在市場(chǎng)內外，方方面面都還不成熟、還不完善，制度不健全，監管執行力不到位，這就留下了市場(chǎng)巨幅波動(dòng)的可能性。尤其是股市作為經(jīng)濟利益場(chǎng)，進(jìn)入者利益訴求不同、價(jià)值取向不一、話(huà)語(yǔ)權不等、信息獲得與處置不對稱(chēng)，特別是商業(yè)性中介服務(wù)機構和個(gè)別傳媒，或者出于商業(yè)考慮，或者由于不懂市場(chǎng)規則與經(jīng)濟信息對稱(chēng)性原則，過(guò)度渲染或熱衷于短線(xiàn)甚至超短線(xiàn)投機信息介紹，誤導輿論，完全有可能在一段時(shí)間內釀出這種危險。盡管這是大家都不愿意看到的，但卻是值得高度警惕與避免的局部性危害。
　　還有一種是以人民幣升值為參照系，高速上漲后斜率改變，進(jìn)入合適的估值區間，也就是達到一定高度后，在一個(gè)新的指數基點(diǎn)上，并入與經(jīng)濟增長(cháng)同步平穩運行的軌道，開(kāi)始全面實(shí)現股市發(fā)現價(jià)值、優(yōu)化資源配置的本來(lái)功能。這是一種比較好的結果，也是市場(chǎng)各方希望看到的結果。有沒(méi)有這種可能呢？很有可能，這是因為，中國社會(huì )經(jīng)濟的基本面只要不出現意外，中國經(jīng)濟內在價(jià)值的回歸以及內生性增長(cháng)所尋求的價(jià)值重估這個(gè)基本條件沒(méi)有改變，包括人口紅利、制度變革紅利等特殊條件沒(méi)有改變，中國股市完全有可能以比較高的速率和比較穩健的方式，先上一個(gè)臺階，然后真正成為國民經(jīng)濟的晴雨表，實(shí)現其價(jià)值發(fā)現和資源優(yōu)化配置的功能。
　　而要實(shí)現這個(gè)大家希望看到的結果，從微觀(guān)上說(shuō)，還需要股市中各利益相關(guān)方，如上市公司、券商、機構和個(gè)人投資者，以及其他中介機構，特別是傳媒，能遵守法律法規，尊重市場(chǎng)，平等對待各參與主體，特別是對于那些與投資相關(guān)的信息，能按照完整、準確、全面、及時(shí)的披露原則予以傳播介紹，避免用所謂典型化的方式來(lái)渲染極小概率事件，甚至為了吸引“眼球”，歪曲事實(shí)真相。這樣做，既不負責任，也有失水準。特別是對于那些專(zhuān)業(yè)媒體來(lái)講，就更是得不償失了。
　　中國股市在一段時(shí)間，以比較高的斜率上升，有其特殊的歷史原因。但如同發(fā)射衛星一樣，怎么上升，卻是大有講究。是暴漲上去，又倒栽下來(lái)；還是暴漲上去，經(jīng)過(guò)多重周折，造成多種內傷，勉強運行；還是健康快速上升，到達應有的高度之后，進(jìn)入與經(jīng)濟發(fā)展的同步軌道，平穩運行。同時(shí)，盡可能地減少人為干擾，讓股市發(fā)揮其本來(lái)功能，這既是對每個(gè)市場(chǎng)參與者的考驗，也是對監管層智慧的檢驗。
　　從滬深兩市16年的經(jīng)歷看，歷史已經(jīng)證明，采用非市場(chǎng)化的方式對待市場(chǎng)，代價(jià)是十分沉重的，而股權分置改革最重要的意義正在于對歷史的糾偏。因此，在目前股市并非由于宏觀(guān)基本面因素而出現巨幅波動(dòng)，市值損失上萬(wàn)億，數百家公司股票集體出現連續三個(gè)跌停板的情況下，思考一下中國股市的未來(lái)走向，不是沒(méi)有意義的。