中國人民銀行日前上調存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，這已是央行年內第9次、也是2006年以來(lái)第12次上調。目前我國人民幣存款準備金率已達13.5％，創(chuàng )下1984年以來(lái)的歷史最高水平。

　　雖然近期貨幣政策出臺頻繁，調控力度不斷加大，但這次上調存款準備金率仍在市場(chǎng)預期之中，因為央行在近期發(fā)布的《第三季度貨幣政策執行報告》中明確指出：當前流動(dòng)性形勢依然嚴峻，貨幣信貸擴張壓力較大，央行將搭配使用公開(kāi)市場(chǎng)操作、存款準備金等工具，同時(shí)逐步發(fā)揮特別國債的對沖作用，加大對沖力度。
　　實(shí)際上，央行加大貨幣政策調控力度有著(zhù)深厚的社會(huì )經(jīng)濟背景。2007年以來(lái)我國經(jīng)濟繼續強勁增長(cháng)，并呈高位加速態(tài)勢，前三季度GDP同比增長(cháng)11.5％，比上年同期加快0.7個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng )1995年以來(lái)的新高。從總體上來(lái)看，投資、消費、出口和工業(yè)生產(chǎn)等均高速發(fā)展，企業(yè)效益明顯提高，結構協(xié)調性顯著(zhù)增強，驅動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的內生動(dòng)力非常強勁，呈現出“增長(cháng)快、運行穩、質(zhì)量高”良好的發(fā)展格局。

偏快轉過(guò)熱趨勢明顯

　　不過(guò)，我國經(jīng)濟運行中還存在一些不穩定、不協(xié)調、不平衡、不可持續的問(wèn)題，主要體現為經(jīng)濟增長(cháng)由“偏快”轉為“過(guò)熱”的趨勢更為明顯，一些重要經(jīng)濟指標明顯超過(guò)了年初預定的目標，如外貿順差過(guò)大、貨幣信貸投放過(guò)多、投資反彈壓力較大、工業(yè)增長(cháng)偏快、物價(jià)上漲壓力上升、節能減污形勢嚴峻等，已引起各方面的高度關(guān)注。國家統計局發(fā)布的宏觀(guān)經(jīng)濟景氣指數顯示：9月份我國宏觀(guān)經(jīng)濟景氣預警指數為121.3，已連續兩個(gè)月進(jìn)入代表偏熱的黃燈區，主要是居民價(jià)格消費指數、工業(yè)生產(chǎn)指數、財政收入、居民可支配收入等經(jīng)濟指標漲幅較大，直接對宏觀(guān)經(jīng)濟起到加溫的作用。
　　從2005年以來(lái)，關(guān)于我國經(jīng)濟是否過(guò)熱的爭論就一直沒(méi)有停止過(guò)，而今年前三季度的數據超出市場(chǎng)的普遍預期，增長(cháng)速度確實(shí)比較高。由于我國地域遼闊，人口眾多，社會(huì )層次逐步分化，導致宏觀(guān)形勢非常復雜。一方面，我國仍處于并將長(cháng)期處于社會(huì )主義初級階段的基本國情決定了我國必須保持較高的發(fā)展速度，才能解決就業(yè)、社保、區域失衡、工業(yè)化、城市化等現實(shí)問(wèn)題，而且短期經(jīng)濟數據的組合也比較樂(lè )觀(guān)；另一方面，從較長(cháng)時(shí)期來(lái)看，當前的經(jīng)濟增長(cháng)速度偏離了短期和中期的計劃目標，處于潛在合理增長(cháng)區間的上限，為此付出的資源環(huán)境代價(jià)過(guò)大，難以持續，隱含了經(jīng)濟波動(dòng)的風(fēng)險。
　　為了防止經(jīng)濟增長(cháng)由偏快轉為過(guò)熱，促進(jìn)國民經(jīng)濟持續健康發(fā)展，2007年以來(lái)中央有關(guān)部門(mén)出臺了一系列調控措施，如加大產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的結構調整力度、從嚴控制固定資產(chǎn)投資項目、實(shí)施房地產(chǎn)調控、調整出口退稅、修改加工貿易限制和禁止類(lèi)目錄等。央行更是多次運用貨幣政策，在前10個(gè)月即相繼采取了5次上調存貸款基準利率、8次提高存款準備金率、6次發(fā)放定向票據、啟動(dòng)特種存款、恢復發(fā)行三年期央行票據、特別國債正回購等多種措施，人民幣升值步伐也穩中趨快，明顯加大了金融調控力度。

調控政策效果不明顯

　　應該說(shuō)，政府進(jìn)行調控的決心很大，政策出臺也很密集，雖然已初見(jiàn)成效，但總體效果有限，困擾經(jīng)濟運行的幾大問(wèn)題并沒(méi)有得到妥善解決，如外貿順差屢創(chuàng )新高、信貸投放居高不下、資產(chǎn)價(jià)格快速上升等。
　　導致我國宏觀(guān)調控效果不佳的原因既有內部要素也有外部因素，可概括為“內外失衡，相互影響”。國內原因主要是長(cháng)期以來(lái)形成的高儲蓄、高投資、低消費發(fā)展模式，致使內需不足，部分產(chǎn)品不得不轉向海外市場(chǎng)；外部因素主要是在新的國際分工和產(chǎn)業(yè)結構轉移格局下，大量制造企業(yè)涌入我國境內，加工貿易創(chuàng )造的貿易順差占所有貿易順差的60％左右。
　　巨額貿易順差加上對人民幣升值預期所導致的大量熱錢(qián)流入，導致外匯儲備超常規增長(cháng)，2007年9月末我國外匯儲備余額達14336億美元，比上年底銳增3673億美元，同比多增1983億美元，而且還在不斷快速累積。在收購外匯的同時(shí)，央行即向市場(chǎng)投放了相應的基礎貨幣，外匯占款 項目通過(guò)貨幣乘數的擴大效應，造成貨幣供應量大幅增長(cháng)。2007年9月末我國外匯占款達125736億元，比去年底銳增26756億元，占同期M2新增供應量的56.3％，而這些外匯占款大部分都進(jìn)入了商業(yè)銀行，造成銀行流動(dòng)性過(guò)多；9月末我國金融機構人民幣存貸差高達12.4萬(wàn)億元，占存款余額的32.38％。
　　商業(yè)銀行通過(guò)結售匯業(yè)務(wù)獲得大量的人民幣頭寸，加上儲蓄存款的強勁增長(cháng)，使得商業(yè)銀行的流動(dòng)性明顯過(guò)剩，但由于部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，加上受資本充足率等約束較強，前幾年銀行信貸趨于謹慎，造成“寬貨幣、緊信貸”現象，銀行間市場(chǎng)資金非常充裕。今年1－9月新增人民幣貸款3.36萬(wàn)億元，同比多增6073億元，已超過(guò)2006年全年3.18萬(wàn)億元的新增貸款量。
　　在外匯占款成為基礎貨幣主要投放途徑的情況下，金融體系的流動(dòng)性過(guò)剩壓力很大程度上來(lái)自外部輸入，央行無(wú)法主動(dòng)控制貨幣供應量，使得貨幣政策處于被動(dòng)局面。由于貿易順差及針對人民幣升值預期引致的外匯占款剛性增長(cháng)導致貨幣供應和銀行信貸較快擴張，可能進(jìn)一步引發(fā)信貸失控和投資反彈，助長(cháng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，同時(shí)惡化部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的局面，不利于進(jìn)行結構調整，加大經(jīng)濟運行和宏觀(guān)調控的壓力。

將適當加大調控力度

　　今年最后兩個(gè)月到期的央行票據在5000億元左右，而且這兩個(gè)月正是西方的感恩節和圣誕節消費高峰期，將會(huì )放大我國的出口數量和貿易順差，造成更大的外匯流入和基礎貨幣投放。因此，下一階段我國將繼續實(shí)施適度從緊的貨幣政策，通過(guò)綜合運用利率、匯率、準備金率等貨幣政策工具，適當加大調控力度，進(jìn)一步加強銀行體系流動(dòng)性管理，保持貨幣信貸合理增長(cháng)，切實(shí)防止經(jīng)濟增長(cháng)由偏快轉為過(guò)熱，促進(jìn)國民經(jīng)濟又好又快發(fā)展。

（作者系宏源證券高級研究員、經(jīng)濟學(xué)博士）