為了應對次貸危機及可能產(chǎn)生的經(jīng)濟衰退后果，美聯(lián)儲自2007年9月19日以來(lái)，在不到半年的時(shí)間內連續5次降低利率。尤其進(jìn)入2008年，降息的頻率加快，幅度增大，至1月22日美聯(lián)儲下調聯(lián)邦基金利率0.75個(gè)百分點(diǎn)至3.5%，已低于中國人民幣一年期的存款利率；1月30日美聯(lián)儲再次降息0.5個(gè)百分點(diǎn)至3%。從理論上來(lái)講，在資本賬戶(hù)開(kāi)放的條件下，各國利率的差異，將引起短期資金在國際間的流動(dòng)，匯率的變動(dòng)率等于兩國利差。從實(shí)際情況來(lái)看，人民幣利率和美元利率調整沒(méi)有很強的相關(guān)性和一致性，說(shuō)明人民幣和美元的利率調整都是針對各自國內目標的，兩種利率的調整是相對獨立的，這種相對獨立性能夠存在的一個(gè)重要原因是人民幣不可以自由兌換和我國中央銀行的沖銷(xiāo)干預，阻止了資本流動(dòng)和匯率變化。盡管如此，隨著(zhù)中國不斷擴大金融開(kāi)放，外匯管制逐步放松，與國際金融市場(chǎng)的聯(lián)系也越來(lái)越緊密，美元利率的變化必然會(huì )對中國經(jīng)濟產(chǎn)生影響。

美元持續減息我國產(chǎn)生影響

　　筆者認為，美聯(lián)儲持續降低利率對我國的直接影響主要體現在以下幾個(gè)方面：
　　首先是美元利率和人民幣利率倒掛趨勢不斷加大，會(huì )加劇投機資本流入，導致人民幣升值壓力進(jìn)一步上升。我國一年期的人民幣存款利率是4.14%，聯(lián)邦基金利率為3.0%，如果估計每年人民幣升值6%，則投資人民幣獲得的基本收益將會(huì )超過(guò)10%，遠遠高于美國的基準利率。如果考慮到投資在中國國內收益更高的資產(chǎn)上，則收益率會(huì )更大，必將刺激投機資本流入。有人說(shuō)我們存在資本管制，但是投機資本是無(wú)孔不入的，追逐高利潤的資本會(huì )竭力規避管制，通過(guò)一些“灰色渠道”流進(jìn)。
　　其次是在人民幣有升值趨勢的條件下，美元和人民幣利率的倒掛將加強市場(chǎng)對人民幣升值的預期，會(huì )推動(dòng)人民幣升值加快，最近人民幣匯率屢創(chuàng )新高，就反映了美元降息對市場(chǎng)的影響。
　　其三是美國為了刺激經(jīng)濟增長(cháng)，預期在將來(lái)的一段時(shí)間內還會(huì )繼續降低利率，人民幣升值壓力和升值預期也會(huì )進(jìn)一步上升，同時(shí)美國可能會(huì )繼續施壓人民幣升值，以減少對中國的進(jìn)口需求。最后是美元不斷降息導致美元持續走軟，美元對其他國家貨幣貶值，會(huì )導致人民幣對其他國家貨幣升值變緩，甚至貶值，中國的流動(dòng)性過(guò)剩依然嚴重。
　　美元利率下調對我國經(jīng)濟的間接影響可能會(huì )加劇我國通貨膨脹壓力。美國降低利率刺激經(jīng)濟可能會(huì )導致其他國家或地區相繼降低利率，可能會(huì )引發(fā)新一輪全球性的通貨膨脹。目前國內通貨膨脹壓力較大，如果國際通貨膨脹率上升，可能會(huì )進(jìn)一步引發(fā)國內通貨膨脹及預期的上升。

我國應該及早防范

　　筆者認為，目前美國利率下調還不會(huì )對中國的實(shí)體經(jīng)濟造成很大的影響，但是要防范由于外部經(jīng)濟不均衡可能對國內經(jīng)濟的沖擊。
　　一是要加強資本流入的管理，放慢QFII進(jìn)入國內金融市場(chǎng)的步伐，嚴格控制投機資本的流入，減少?lài)鴥绕髽I(yè)和金融機構在國際金融市場(chǎng)融資。人民幣和美元基準利率的倒掛必然會(huì )導致投機資本覬覦中國市場(chǎng)，獲取高利潤是資本的本性。資本流入必將加速人民幣升值，一旦投機資本獲利或市場(chǎng)有風(fēng)吹草動(dòng)，他們就立即逃出，給一國金融市場(chǎng)造成很大的混亂。因此要加強對資本流入的管制。
　　二是如果美國降低利率仍然不能夠刺激經(jīng)濟，同時(shí)歐洲經(jīng)濟又受其影響，增長(cháng)變緩，則將對中國的出口產(chǎn)生不利影響。因此我們要不斷擴大內需，以此來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)，同時(shí)要警惕人民幣升值過(guò)度，目前升值加快，不僅僅是基本因素決定的，更有市場(chǎng)預期和投機資本的推波助瀾。
　　三是從長(cháng)期來(lái)看，如果美國利率持續下降，導致其他國家相繼跟進(jìn)，會(huì )出現全球流動(dòng)性過(guò)剩和通貨膨脹，要警惕東南亞金融危機的重演。如果國內通貨膨脹率上升，出口減少，同時(shí)一些投機資本獲利流出，防止經(jīng)濟效應累積的變化對我國的影響，應未雨綢繆，建立預警機制。
　　四是我國防范通貨膨脹的壓力增大，中國在緊縮流動(dòng)性過(guò)剩，美國等在擴張流動(dòng)性，這種背道而馳的政策給中國宏觀(guān)調控將帶來(lái)很大的挑戰。目前我國通貨膨脹壓力依然很大，如果美國等其他國家通貨膨脹上升，將加劇中國的通貨膨脹和通貨膨脹預期。因此要及時(shí)調整政策力度，采取多種政策搭配的手段來(lái)控制通貨膨脹，正如胡錦濤總書(shū)記強調的那樣，我們應“科學(xué)把握宏觀(guān)調控的節奏和力度，盡可能長(cháng)地保持經(jīng)濟平穩較快增長(cháng)”。

（作者系復旦大學(xué)國際金融系副教授）