導致近來(lái)中國股市暴跌的一個(gè)直接原因是，國外投行的突然轉向，一致看空2008年中國經(jīng)濟，國內投行隨之附和，使得這一觀(guān)點(diǎn)一時(shí)間成為市場(chǎng)主流。投資者情緒轉向導致估值中樞的崩塌，一齊加入殺跌的行列。
    2008年中國經(jīng)濟一輪景氣周期是否就此結束，中國當下的宏觀(guān)面真如投資者想象的如此地悲觀(guān)？
    至少有三個(gè)跡象不太支持這一判斷。
    其一，資金流向并沒(méi)有發(fā)生逆轉；2008年1月—2月份外匯儲備激增1189億美元，其中能夠為FDI（181.28億美元）和順差（194.9億美元＋95億美元）解釋的，僅471億美元，717億美元無(wú)法解釋。
    其二，次債危機有趨緩的跡象。美國住房市場(chǎng)出現企穩跡象；黃金、石油、商品和外匯開(kāi)始高位大幅跳水，投機資金開(kāi)始撤離商品市場(chǎng)，回流到股票市場(chǎng)；美股連續數個(gè)交易日強勁上升了800點(diǎn)；美聯(lián)儲明確表態(tài)將盡其所能地防止最壞的事情發(fā)生。大宗商品價(jià)格的持續回落，對于減輕中國的通脹壓力無(wú)疑是大有裨益的。
    其三，工業(yè)企業(yè)的盈利增長(cháng)仍十分強勁，去年四季度當季工業(yè)企業(yè)盈利甚至出現加速。從季節因素調整后的數據看，今年1月—2月份工業(yè)增加值平均的月環(huán)比增長(cháng)率為1.6%，折合年率達到17%，因此實(shí)際的工業(yè)生產(chǎn)狀況還是非常良好的。這體現了勞動(dòng)生產(chǎn)效率加速進(jìn)步的影響還在持續，說(shuō)明企業(yè)微觀(guān)面景氣還在。
    為什么對于股市的宏觀(guān)面判斷一時(shí)間變得如此悲觀(guān)，唯一的理由只可能來(lái)自市場(chǎng)對持續緊縮政策的擔憂(yōu)，因為有信息顯示，浙江義烏小商品城的企業(yè)在緊縮政策下都快頂不住了。這導致投資者對企業(yè)2008年盈利前景產(chǎn)生悲觀(guān)預期。
    2007年以來(lái)頻繁使用需求管理的手段來(lái)調控經(jīng)濟（12次準備金，7次加息，數千億的定向票據），即便從政策時(shí)滯性的角度來(lái)講，也應該要出效果了，但通脹的預期顯然越來(lái)越高。原因何在？此輪中國的通脹，已經(jīng)很大程度有別于中國1987年—1988年和1993年—1994年高通脹時(shí)期，盡管貨幣增速同樣處于高位，但貨幣的增速可能更大程度上來(lái)自于經(jīng)濟增長(cháng)的內生需求，因為價(jià)格上漲了自然要占用更多的貨幣。按樊剛先生的說(shuō)法，貨幣政策在一定意義上應當注意到，如何滿(mǎn)足由這種通貨膨脹導致的貨幣需求增加，如何滿(mǎn)足經(jīng)濟增長(cháng)的需要。
    當下的中國已經(jīng)高度融入全球經(jīng)濟一體化當中，中國每年要消耗全球53％的鐵礦石，全球每年新增原油需求的60％以上來(lái)自中國，中國現在的原油自給率不到50％，一半以上依靠進(jìn)口。美元長(cháng)期疲軟，加之次貸危機將全球的資金都趕進(jìn)了商品市場(chǎng)中尋求避險，導致原油、農產(chǎn)品價(jià)格的暴漲，成為當前中國成本上升的主要推手，加之人口紅利的消退以及勞動(dòng)合同法推出都使得人工成本顯著(zhù)上升，成本推動(dòng)成為了此輪通脹的主因。
    顯然這些因素，并非完全取決于中國，如果美國不能擔負起全球經(jīng)濟調整的責任，延續垃圾美元政策以轉移次貸危機的風(fēng)險。單憑中國的一己之力，想要把通脹壓下來(lái)，何其難。
    回到政策出發(fā)點(diǎn)來(lái)考慮問(wèn)題，即中國這一輪通脹的主因到底來(lái)自于哪里，是需求拉動(dòng)，還是供給方面的成本推動(dòng)？這個(gè)問(wèn)題顯然是關(guān)鍵的，如果當前的通貨膨脹，主要是由石油和糧食價(jià)格的上漲等外部因素所致，那么當下的中國是否真的需要在經(jīng)濟增長(cháng)和通脹中一定要做出一個(gè)非此即彼的選擇，便成了疑問(wèn)了。
    縱觀(guān)世界經(jīng)濟史，緊縮的貨幣政策尤其是信貸政策從來(lái)就不是殺死通脹的武器，抑制通脹，從來(lái)靠的是經(jīng)濟實(shí)體生產(chǎn)效率的提升，而不是擴張或者緊縮（格林斯潘語(yǔ)），只有當企業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(cháng)戰勝了外部成本價(jià)格的上升時(shí)，價(jià)格真正意義的下降才有可能。這時(shí)，同等數量或者略微增多的貨幣反映出的是人民幣價(jià)值含量的增加和產(chǎn)品質(zhì)量的提高，就不是通貨膨脹，而是價(jià)值重估，是經(jīng)濟增長(cháng)的正常表現。事實(shí)上，中國近年來(lái)的經(jīng)濟強勁增長(cháng)很大程度得益于此。反轉過(guò)來(lái)，當緊縮政策損傷到企業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率時(shí)，那么成本上升的壓力最終可能演化成惡性的通貨膨脹，最后以需求驟然下降、產(chǎn)能過(guò)剩而告終止。
    顯然，當下股市暴跌很大程度源自于市場(chǎng)對超緊縮的政策所可能造成的后一種結果的悲觀(guān)預期。
    從全球化背景看，誰(shuí)越主動(dòng)，就意味著(zhù)誰(shuí)承擔的經(jīng)濟調整的成本越多。中國壓制國內需求越狠，就需要更多的外部需求來(lái)平衡，意味著(zhù)中國有了更大容量來(lái)吸附更多的外部流動(dòng)性，因為無(wú)論是加息還是升值，都會(huì )導致海外熱錢(qián)套利的空間加大，內資企業(yè)（特別是中小企業(yè)）發(fā)展機會(huì )受到進(jìn)一步擠壓，給外資收購中國企業(yè)和國內資源提供更大的機會(huì )。而另一方面也意味著(zhù)美歐的政策空間增強，由于來(lái)自中國的通脹因素的減輕，美國可以連續降息、向金融市場(chǎng)注入流動(dòng)性、美元加速貶值，最終以一個(gè)大泡沫覆蓋一個(gè)小泡沫的方式來(lái)燙平次債的沖擊，而無(wú)需緊縮自己的過(guò)度需求，承擔起調節全球經(jīng)濟失衡的成本。這事實(shí)上成為了一種國家利益的博弈。中國的單向緊縮政策顯然是歐美所樂(lè )見(jiàn)的（2月10日G7國家會(huì )議對人民幣升值和緊縮貨幣政策表示歡迎）。
    假如通脹在短時(shí)間內下不去，就應該坦然地面對，從供給上多下功夫，加強社會(huì )保障等民生建設的投入，解除制約當今中國居民消費的各種瓶頸是當務(wù)之急。這意味著(zhù)中國要修建更多的配套公路、地鐵、學(xué)校、住房，而所有這些無(wú)疑需要大量的基礎設施投資。這些配套基礎設施投資大幅增長(cháng)，不同于無(wú)效率的重復建設，反而可以緩解目前經(jīng)濟發(fā)展的“瓶頸”，改善投資和消費關(guān)系，促進(jìn)中國家庭的消費，并掃除對未來(lái)難測的不安全感。居高不下的中國政府的儲蓄率正好應該在這個(gè)時(shí)候發(fā)揮作用。
    同時(shí)，通過(guò)財政補貼和減稅手段，穩定通脹的預期，減輕百姓通脹的痛苦；通過(guò)財政補貼和減稅，引導企業(yè)積極進(jìn)行產(chǎn)業(yè)調整和升級，減輕企業(yè)面對的成本上升的壓力。隨著(zhù)經(jīng)濟結構失衡的逐步改善，相信中國經(jīng)濟能夠平穩地走出通貨膨脹的泥沼。

（中國社會(huì )科學(xué)院金融研究所中國經(jīng)濟評價(jià)中心主任）