北京時(shí)間5月1日，美國聯(lián)邦儲備委員會(huì )決定將聯(lián)邦基金利率降低0.25個(gè)百分點(diǎn)，從2.25％降到2.0％。美聯(lián)儲同時(shí)決定將窗口貼現率下調25個(gè)基準點(diǎn)，降至2.25％。

    自2007年9月開(kāi)始，美聯(lián)儲連續減息7次，累計降息3.25%，聯(lián)邦基金基準利率已降至2004年11月以來(lái)最低。即使按照最悲觀(guān)預期0.5%的水平，美國最多還有1.5%的降息空間。有理由認為，美國暴風(fēng)驟雨式的降息時(shí)期已經(jīng)過(guò)去，經(jīng)濟基本面及市場(chǎng)預期將發(fā)生微妙變化：
    對次貸危機全局性的救助措施將不再是主流。全局性救助措施淡出，并不意味著(zhù)次貸危機負面影響的蔓延趨勢得到遏制，最新的數據表明，一季度美國GDP季調后年率增長(cháng)0.6%，4月芝加哥采購經(jīng)理人指數為48.3，低于50的衰退警戒線(xiàn)，4月非農就業(yè)人數減少2萬(wàn)人，失業(yè)率為5%。雖然有數據好于市場(chǎng)預期，但經(jīng)濟總體上走軟的趨勢并未發(fā)生改變。
    全局性救助措施淡出，意味著(zhù)降息將不再是美聯(lián)儲應付危機的主要工具。我們注意到，已經(jīng)出臺的危機救助政策，其深度和廣度是上個(gè)世紀大蕭條以來(lái)所少見(jiàn)，這主要表現在：連續大幅度降息，緊急出臺刺激經(jīng)濟的一攬子方案，以及全面改革金融監管體系。對于美國來(lái)說(shuō)，全局性政策性措施幾乎已運用到極致，力度更大將引起對華爾街道德風(fēng)險的擔憂(yōu)，下一步要做的只能是相關(guān)政策的實(shí)施或落實(shí)。
    但是，美國經(jīng)濟仍未走出衰退陰影，經(jīng)濟面臨的不確定性依然較大，市場(chǎng)預期仍然脆弱而敏感。因此，“對癥下藥”的針對性措施仍將出臺，包括，向市場(chǎng)注資以緩解因信貸緊縮和風(fēng)險溢價(jià)上升導致的流動(dòng)性緊縮，對資產(chǎn)負債惡化的金融機構提供支持，對可能喪失住房抵押贖回權的居民進(jìn)行幫助。
    這個(gè)時(shí)候，經(jīng)濟數據、市場(chǎng)預期和政策反應形成了相對穩定的均衡，一旦經(jīng)濟數據和市場(chǎng)預期突發(fā)性地打破了這種均衡，美國的政策反應也將被動(dòng)地脫離現有狀態(tài)以維持新的均衡。
    為什么一定要保持這種均衡，而不是過(guò)渡到更積極的均衡狀態(tài)呢？我們認為，一次大的金融動(dòng)蕩不會(huì )止于本身，一次大的資產(chǎn)價(jià)格泡沫將以破壞性方式進(jìn)行修復。在這種自我修復完成之前，管理層能做的最多是提供“補藥”，而不是興奮劑。
    在次貸危機的“震源”，我們仍沒(méi)有看到“地震”停止的跡象。美國商務(wù)部的最新數據顯示，３月份美國新房銷(xiāo)量降至過(guò)去16年多以來(lái)的最低點(diǎn)，銷(xiāo)售中間價(jià)也創(chuàng )下過(guò)去近40年來(lái)的最大降幅。而且，包括次級抵押貸款在內的按揭貸款違約率仍繼續上升，風(fēng)險較大的ARM（可調整利率抵押貸款）將在2008年迎來(lái)利率調整的高峰期。違約率上升將導致以次級抵押貸款為標的產(chǎn)品的次級債券評級下降，價(jià)格下跌，導致相關(guān)投資者的資產(chǎn)負債狀況進(jìn)一步惡化。
    這使我們意識到，雖然利率因素不再使美元延續前期的持續疲弱走勢，但美國經(jīng)濟的基本面決定了，美元短期內也不會(huì )明顯走強，美元匯率將進(jìn)入一個(gè)盤(pán)整期。
    短期內兩類(lèi)事件可能使美元走出盤(pán)整期。一是市場(chǎng)爆出大的負面事件，將使美元重拾跌勢，國際大投行的一季報已披露，這類(lèi)事件最有可能發(fā)生在二季報出臺期間；二是一個(gè)以上的美國重要經(jīng)濟指標連續兩個(gè)月走強，我們認為這最早發(fā)生在2008年底。
    當前，美國利率與美元匯率變動(dòng)對國際經(jīng)濟形勢主要有兩大影響：第一，美國經(jīng)濟基本面疲弱及美元走軟使國際市場(chǎng)上紛紛規避美元資產(chǎn)，這使得，在區域配置上，包括中國在內的新興市場(chǎng)成為一部分國際資金的避風(fēng)港。因為存在這種可能，即國際投資在總體規模上處于收縮狀態(tài)，而在面向中國等新興市場(chǎng)的區域配置上處于擴張狀態(tài)，兩者可能性交織使得我們難以估計這部分資金的短期流向和規模。
    第二，美國低利率和美元走軟，使得在資產(chǎn)種類(lèi)配置上，周期性短缺的農產(chǎn)品和需求日益擴大的原材料和能源產(chǎn)品成為國際資金的追逐對象，國際大宗商品價(jià)格被進(jìn)一步推高，加劇了全球性通貨膨脹。而主要國家緊縮經(jīng)濟的努力又被美國的擴張政策（至少是）部分抵消，這使得全球性的通脹形勢短期難以緩和。這類(lèi)國際資金具有較大投機性，它使得在未來(lái)的某個(gè)時(shí)期，全球大宗商品必然面臨跳躍性的變化，這種變化將發(fā)生在美元走強的預期形成之時(shí)。
    上述兩個(gè)方面對中國產(chǎn)生了重大影響。面對嚴重的負利率狀態(tài)，央行遲遲沒(méi)有加息。2008年一季度，通過(guò)各種渠道流入中國的國際游資明顯增加，國際大宗商品價(jià)格大漲也增加了中國本來(lái)嚴重的通脹壓力。
    美國經(jīng)濟處于微妙的變與不變之間，按變化可能性進(jìn)行排序，依次是：美元盤(pán)整、美國經(jīng)濟疲弱、美國政策溫和，因此中國經(jīng)濟2008年面臨較大的不確定性。正因為這種不確定性，我們認為，在操作層面上，2008年，加息將不是一個(gè)首選的緊縮工具，在管理層靈活調控政策的工具箱里，直接的、非全局性的、見(jiàn)效快的工具將被優(yōu)先采用，這包括，公開(kāi)市場(chǎng)操作、信貸窗口指導、價(jià)格管制和相關(guān)的財稅政策，等等。
    面對這種不確定性，在戰略層面，中國最需要預防的是，美元走出盤(pán)整從而增加美元資產(chǎn)的吸引力，導致國際資金回流。