創(chuàng )業(yè)板的創(chuàng )建是中國邁向資本強國夢(mèng)想的重要階段,而能否在中國經(jīng)濟大國的土壤上催生一個(gè)與美國納斯達克市場(chǎng)相媲美的市場(chǎng),很大程度上取決于我們的戰略定位和監管的路徑選擇。
首先,應該確定創(chuàng )業(yè)板的戰略定位:我們心目中的創(chuàng )業(yè)板是建成精品店還是百貨店？精品店要求上市企業(yè)品牌突出、業(yè)績(jì)優(yōu)良、持續成長(cháng)、概念新穎,對定價(jià)不敏感,適合高端的投資群體;百貨店要求上市公司行業(yè)分布多元化,公司品質(zhì)和價(jià)格多樣化,滿(mǎn)足不同風(fēng)險偏好的投資者的需求。全球最成功的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)美國納斯達克上市公司數量最多時(shí)高達5500多家,市值超過(guò)6萬(wàn)億美元,涉及行業(yè)包括信息技術(shù)、金融、生命健康、消費品、工業(yè)、能源及公用設施、原材料和電信產(chǎn)業(yè)等,高科技企業(yè)比例不超過(guò)30%。納斯達克有嚴格、完善的退市機制,規定了包括有形資產(chǎn)凈值、總資產(chǎn)、市值、總收入、流通股份、最低股東數和最低買(mǎi)價(jià)等在內的持續上市最低標準。上世紀80年代后,每年納斯達克上市公司家數和退市家數相當。美國的經(jīng)驗表明,創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)應該廣開(kāi)胸懷歡迎多樣化的成長(cháng)型創(chuàng )業(yè)企業(yè),真正解決我國中小企業(yè)融資難的問(wèn)題,同時(shí)滿(mǎn)足不同投資者的需求。如果把創(chuàng )業(yè)板設計成理想世界中的精品店,過(guò)分追求完美的理想化制度設計,則不但會(huì )自我束縛市場(chǎng)的發(fā)展步伐,自我限制市場(chǎng)的發(fā)展容量,而且會(huì )影響市場(chǎng)定價(jià)機制的廣度和深度,不利于創(chuàng )建一個(gè)高度活躍、高度市場(chǎng)化和高度多元化的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)。
其次,應該明確監管的方向:是以監管者為導向還是以市場(chǎng)為導向？以監管者為導向的監管通過(guò)設置發(fā)行人的準入門(mén)檻、審核路徑和時(shí)間窗口的人為控制,不但提供權力尋租的可能,而且容易忽略發(fā)行人的內在需求。如很多高新技術(shù)企業(yè)和輕資產(chǎn)類(lèi)型的公司屬于“不差錢(qián)”的類(lèi)型,發(fā)行股票募集的增量資金不能從本質(zhì)上推動(dòng)其銷(xiāo)售收入的增加和市場(chǎng)份額的提高,反而迫使公司進(jìn)行大規模的資本支出購建固定資產(chǎn)或者閑置挪用,從而使公司有可能改變其原有的經(jīng)營(yíng)模式,挫傷其核心競爭力,同時(shí)降低募股資金的邊際收益,損害投資者的利益。最典型的案例如用友軟件(600588,股吧)長(cháng)期閑置募集資金,托普軟件玩弄募股資金導致最終退市。創(chuàng )業(yè)板應該重點(diǎn)支持那些對資金有實(shí)際需求的資本推動(dòng)型的企業(yè),真正做到稀缺資源的有效配置。
最后,應該明確監管的重點(diǎn):上市公司的信息披露和法人治理結構。投資者主要關(guān)心上市公司的股票價(jià)格,而股票價(jià)格圍繞公司價(jià)值上下波動(dòng),公司價(jià)值取決于公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的成長(cháng)性和投資者的風(fēng)險預期,而公司的信息披露和法人治理結構很大程度上將影響投資者的風(fēng)險預期。我國大多數創(chuàng )業(yè)企業(yè)屬于家族型或合伙型的股權結構,實(shí)際控制人大都偏重技術(shù)研發(fā)和市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo),而對公司治理和信息披露重視和投入不夠。創(chuàng )業(yè)板的高市盈率和少數PE機構的股東意愿將加大創(chuàng )業(yè)板企業(yè)實(shí)際控制人的道德風(fēng)險,因此有必要對公司實(shí)際控制人的股票減持作出嚴格的規定。同時(shí)應該關(guān)注創(chuàng )業(yè)板企業(yè)管理層和核心技術(shù)人員的利益安排和激勵機制,避免公司的管理動(dòng)蕩。監管層應重點(diǎn)推動(dòng)保薦機構對上市公司的信息披露,保證信息披露的真實(shí)、準確和完整性,避免信息不對稱(chēng)造成對投資者利益的損害。
經(jīng)過(guò)30年的改革開(kāi)放和證券市場(chǎng)多年發(fā)展,我們應該有信心用更加市場(chǎng)化的眼光和立足點(diǎn)來(lái)規劃我們的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)。中國已經(jīng)具備豐富的上市企業(yè)資源和日益成熟的投資者,完全有條件建設一個(gè)行業(yè)多元化、監管市場(chǎng)化和投資多樣化的資本百貨店（capital
mall）,讓上市企業(yè)百花齊放, 讓信息披露及時(shí)透明,讓投資者自由選購,真正發(fā)展成為監管層、發(fā)行人和投資者共贏(yíng)的繁榮的市場(chǎng)。 |
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