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| 2009-05-25 董少鵬 來(lái)源:證券日報 |
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我國新股發(fā)行制度的又一次階段性改革正式啟動(dòng)了。按照《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《指導意見(jiàn)》）明確的四項改革措施，新股定價(jià)機制將進(jìn)一步市場(chǎng)化，市場(chǎng)約束機制可望顯著(zhù)增強；發(fā)行人、投資人、承銷(xiāo)商等市場(chǎng)主體將能夠歸位盡責。發(fā)行節奏的市場(chǎng)化將不是這個(gè)階段改革的重點(diǎn)。
長(cháng)期以來(lái)，圍繞新股發(fā)行制度展開(kāi)的各種議論很多。但同時(shí)，在這些討論之中，人們對于什么是新股發(fā)行市場(chǎng)化、該如何實(shí)現市場(chǎng)化、實(shí)現什么樣的市場(chǎng)化，并未達成十分統一的認識。比如，有人認為新股發(fā)行直接打壓市場(chǎng)指數，應當采取行政措施減少新股發(fā)行；有人認為新股發(fā)行往往向機構投資者傾斜，新股發(fā)行從一開(kāi)始就成為損害普通股民利益的“圈錢(qián)”制度；有人認為新股發(fā)行應立即實(shí)施備案制，政府應徹底放棄對市場(chǎng)的管理，企業(yè)想怎么發(fā)行就怎么發(fā)行；有人認為對上市公司限售股要盡量長(cháng)時(shí)間的限制下去，防止其“非理性?huà)亯骸睕_擊市場(chǎng)；還有人認為上市公司應當“低價(jià)發(fā)行”、直接讓散戶(hù)賺取更多的一二級市場(chǎng)差價(jià)，不要搞詢(xún)價(jià)機制，等等。
在這樣的市場(chǎng)文化氛圍下，我國新股發(fā)行呈現一個(gè)顯著(zhù)的背離現象：人們一方面指責新股發(fā)行制度的某些不公平，一方面又熱衷于申購新股并參與二級市場(chǎng)炒作。我們認為，造成新股在多數情況下發(fā)行價(jià)格偏高、上市首日開(kāi)盤(pán)價(jià)偏高的這一突出現象的原因，除了我國證券市場(chǎng)作為新興市場(chǎng)具有高成長(cháng)性的特征，國內居民儲蓄充裕、投資意識具有后發(fā)優(yōu)勢之外，新股發(fā)行的市場(chǎng)化程度相對較低，也是極其重要的原因。人們對于新股發(fā)行認識上的不理性既與我國市場(chǎng)經(jīng)濟尚處初級階段有關(guān)，也與資本市場(chǎng)制度建設不足有關(guān)，同時(shí)認識上的不理性又反制于資本市場(chǎng)制度建設和良性發(fā)展。
通過(guò)制度完善與改革，穩步增強新股發(fā)行的市場(chǎng)化安排，增強市場(chǎng)化深度，不僅是我國證券市場(chǎng)發(fā)展的必須要走的道路，也是監管層長(cháng)期致力于的重點(diǎn)工作。不過(guò)，鑒于我國特殊的國情，即公有制與非公有制共同發(fā)展、公有制為主體，投資者（包括機構投資者）的市場(chǎng)化意識相對較差，證券市場(chǎng)的基礎性制度建設仍然薄弱，新股發(fā)行制度改革不能夠一蹴而就，而是必然要經(jīng)歷一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程。所以，這次改革確定的分步實(shí)施策略，即先推進(jìn)定價(jià)機制的市場(chǎng)化，對于發(fā)行節奏市場(chǎng)化暫不給出時(shí)間表，值得給予充分肯定。
這次分步推動(dòng)新股發(fā)行改革，有一個(gè)主要考慮就是逐步培育市場(chǎng)機制，使參與主體更成熟，從而形成發(fā)行人、承銷(xiāo)商和投資人之間的良性的投資生態(tài)。良性投資生態(tài)的形成不能靠一日之功，必須經(jīng)歷日積月累。
為此，一方面要對新股發(fā)行市場(chǎng)的參與者特別是發(fā)行企業(yè)、承銷(xiāo)機構加強制度約束，強化其自身行為的誠信約束、價(jià)值判斷的理性約束、信息披露的法治約束，減少制度層面的可操縱性。使新股發(fā)行制度在更大程度上取信于民，引導市場(chǎng)理性。另一方面，也需要通過(guò)階段性的制度設計和安排，將市場(chǎng)內在機制約束與市場(chǎng)外部的監管約束結合起來(lái)，對有害于市場(chǎng)長(cháng)遠發(fā)展、不利于維護市場(chǎng)信心的行為加以矯正。從這個(gè)方面說(shuō)，政策之手不可輕言退出。在淡化新股發(fā)行“窗口指導”的大方向下，必要的“窗口指導”仍需堅持。
立足中國資本市場(chǎng)改革發(fā)展的大局，這次新股發(fā)行制度不單是一個(gè)制度調整和完善的過(guò)程，更是一個(gè)進(jìn)行資本市場(chǎng)文化培育的過(guò)程。新股發(fā)行制度改革既不可遲滯，也不可冒進(jìn)。沒(méi)有一個(gè)與之相匹配的文化，任何制度都不可能真正發(fā)揮其全部效能，有時(shí)甚至呈現嚴重背離。
為此，需要下大力氣揭示清楚新股發(fā)行的風(fēng)險，使新股發(fā)行這項資本市場(chǎng)的基本制度得到廣泛認知，摒棄將正常融資誤讀為“圈錢(qián)”的偏頗股市文化，不僅必要，而且有一定難度。我們相信，實(shí)現
“承銷(xiāo)商將買(mǎi)賣(mài)雙方意愿協(xié)調一致”、“發(fā)行人接受”、“投資人同意”這樣一種相對理性的價(jià)格發(fā)現機制，同時(shí)使得社會(huì )公眾較少非議，與我國資本市場(chǎng)投資文化、法治文化實(shí)現升級，將是資本市場(chǎng)全方位立體建設同一過(guò)程的兩個(gè)方面的結果。
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