對于經(jīng)濟是否觸底回升，以及會(huì )否出現二次探底，市場(chǎng)一直眾說(shuō)紛紜。眼下比較一致的意見(jiàn)是，中國經(jīng)濟在今年一季度見(jiàn)底，美國經(jīng)濟則在三季度初現復蘇曙光。這個(gè)判斷，大致可以從資本市場(chǎng)的走勢中得到驗證。滬深A股市場(chǎng)于去年10月見(jiàn)底，美國道瓊斯指數則在今年3月觸底反彈，兩者在時(shí)間上大致相差5個(gè)月。如果說(shuō)資本市場(chǎng)是宏觀(guān)經(jīng)濟的先行指標，那么上述判斷基本反映了中美兩國經(jīng)濟復蘇的時(shí)滯。問(wèn)題在于，為何中國經(jīng)濟會(huì )率先復蘇，這種復蘇是否具有持續性？
　　筆者感覺(jué)，如果單純去討論經(jīng)濟會(huì )否二次探底，意義不大。從經(jīng)濟周期理論來(lái)講，無(wú)論是衰退、蕭條，還是復蘇、繁榮，均是一個(gè)長(cháng)周期過(guò)程，而一旦要確認經(jīng)濟周期的趨勢，必然需要經(jīng)歷多個(gè)觀(guān)察周期的指標驗證。復蘇之路自然不會(huì )平坦。如果說(shuō)還有二次探底，那么必然會(huì )有二次復蘇，或者說(shuō)深度復蘇。即便市場(chǎng)公認美國經(jīng)濟在三季度已有企穩跡象，其9月的非農就業(yè)人數還是減少了26.3萬(wàn)人，失業(yè)率進(jìn)一步攀升至9.8%這個(gè)26年以來(lái)高點(diǎn)。ISM制造業(yè)指數也表現欠佳，從8月的52.9下挫至52.6，遠低于市場(chǎng)預期的54。這些數據表明，美國經(jīng)濟復蘇雖然看到了希望，但根基太不牢固。
　　從驅動(dòng)力來(lái)講，至少有兩方面因素支撐了中國經(jīng)濟的率先復蘇。其一是4萬(wàn)億投資計劃，其二是適度寬松的貨幣政策。鑒于投資對經(jīng)濟增長(cháng)的貢獻在九成左右，理所當然，我們把宏觀(guān)經(jīng)濟的初次復蘇看作是投資拉動(dòng)型。
　　但從危機的根源來(lái)看，中美兩國卻大不相同。表面看，美國的次貸危機是衍生品交易極度發(fā)達的產(chǎn)物，背后隱含的是房地產(chǎn)泡沫的破滅。深層次的原因則是美國的過(guò)度消費，舉債消費，依賴(lài)的無(wú)非是中國這樣的新興市場(chǎng)國家的出口。中國則不同，全球金融危機爆發(fā)之后，美國、歐盟等大幅削減消費，外部需求急劇下滑，于是內需不振，外需不濟，經(jīng)濟增長(cháng)由此陷入困境。今年前8月，我國累計出口7307.4億美元，同比下降22.2%。應對措施自然少不了加大出口退稅力度，打價(jià)格戰等。至下半年以來(lái)，隨著(zhù)美歐等經(jīng)濟體逐步企穩，出口已有環(huán)比改善跡象。這給市場(chǎng)形成了錯覺(jué)，上半年靠投資力挽狂瀾，下半年靠出口撐起一片天空，復蘇之路似乎走上了快車(chē)道。
　　然而，我們面對的國際經(jīng)濟環(huán)境是非常嚴峻的。近一個(gè)月以來(lái)，歐美貿易保護主義浪潮洶涌。美國、歐盟、新西蘭等，先后發(fā)起了針對中國出口商品的反傾銷(xiāo)、反補貼調查，涉及輪胎、鋼管、機電產(chǎn)品等多個(gè)種類(lèi)，并征收了比例不等的懲罰性關(guān)稅。如果貿易保護愈演愈烈，那么中國經(jīng)濟增長(cháng)的三駕馬車(chē)將倒塌其二——出口和投資。而單靠比較平穩的消費，無(wú)論如何難以支撐經(jīng)濟的持久復蘇。
　　政府也看到了經(jīng)濟復蘇之路的艱辛。首當其沖的就是產(chǎn)能過(guò)剩，從十部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于抑制部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩和重復建設引導產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》可以看出，不僅水泥、平板玻璃等傳統行業(yè)，就連煤化工、多晶硅、風(fēng)電設備等新興行業(yè)，也陷入了產(chǎn)能過(guò)剩的泥潭。從另一方面來(lái)講，產(chǎn)能過(guò)剩表現為對出口的依賴(lài)，以及外部需求的過(guò)度敏感。因此，在當前貿易保護主義有所抬頭之際，更應壓縮重復投資，避免產(chǎn)能過(guò)剩對經(jīng)濟復蘇的負面沖擊。
  　其次，投資的難以為繼也成了經(jīng)濟復蘇的掣肘。統計局數據顯示，1至8月城鎮固定資產(chǎn)投資112985億元，同比增長(cháng)33.0%，比上年同期加快5.6個(gè)百分點(diǎn)。預計全年投資將達到20萬(wàn)億元左右，占GDP的比重也將上升至六成。如果明年繼續保持這樣的投資增速，那么不僅銀行體系的流動(dòng)性難以承受，萬(wàn)一外需不振，或者遭遇貿易保護主義瓶頸，那么產(chǎn)能過(guò)剩將在投資過(guò)度的背景下突然釋放，后果將是開(kāi)工率的嚴重不足，以及銀行資產(chǎn)質(zhì)量的嚴重威脅。
　　因此，既然外圍經(jīng)濟體復蘇趨勢尚未確立，貿易保護主義也在情理之中，再加上面臨嚴重的產(chǎn)能過(guò)剩，上半年的投資主導型經(jīng)濟增長(cháng)，就不值得繼續期待。對于出口的盲目樂(lè )觀(guān)，也理應有所調整。中國經(jīng)濟的最終出路，唯有從改變經(jīng)濟增長(cháng)模式上下功夫。

（作者系中國銀行私人銀行（深圳）投資顧問(wèn)）