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經(jīng)濟學(xué)家羅伯特·特里芬在上世紀60年代就指出，基于美元的全球貨幣體系存在內在的缺陷：全球希望得到更多的流動(dòng)性，而流動(dòng)性卻只能通過(guò)美國以經(jīng)常賬戶(hù)逆差的方式來(lái)提供，但貨幣債務(wù)的累積遲早會(huì )破壞人們對這一關(guān)鍵貨幣的信心。事實(shí)證明，這一被稱(chēng)為“特里芬難題”的理論具有偉大的先見(jiàn)之明：布雷頓森林體系于1971年崩潰。
隨后浮動(dòng)匯率制開(kāi)始風(fēng)行全球。理論上講，在浮動(dòng)匯率機制下，儲備的累積應是多余的。但是，事實(shí)上，新興國家對于上世紀90年代的金融危機心有余悸，他們認為，他們需要出口驅動(dòng)型的增長(cháng)，并保護自己不受危機的影響。這直接導致全球3/4的貨幣儲備是在最近10年之內累積起來(lái)的。匯率越浮動(dòng)，儲備需求越大，成為一種悖論。
正是這種悖論支撐了美元，盡管過(guò)去10年中，美聯(lián)儲前主席格老的貨幣政策高速擴張，美元卻最終也未顯崩潰之勢，以至于導致本次百年一遇的全球經(jīng)濟衰退的原因，是美國房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的破滅，而不是像很多經(jīng)濟學(xué)家在次貸危機之前擔憂(yōu)的那樣，是因為美國長(cháng)期的經(jīng)常賬戶(hù)赤字而滋生的美元危機所引發(fā)。
中國有句俗語(yǔ)，躲得過(guò)初一，未必躲得過(guò)十五�，F在的問(wèn)題是，在全球經(jīng)濟再平衡的運動(dòng)中，從供給上講，美國回歸實(shí)體經(jīng)濟的“再工業(yè)化”是走出危機必由之路，所以?shī)W巴馬要給跨國公司在海外業(yè)務(wù)的盈利加稅，要去全球化；從需求上講，調整意味著(zhù)收縮，所以美國的信貸規模是萎縮的，M3是萎縮的，經(jīng)常項目赤字大幅下降了近一半（比之2008年的8000億美元），美國家庭的儲蓄率持續上升至接近兩位數的水平。
一個(gè)硬幣的兩面，與之對應的是，中國、日本和石油國家的貿易出超將大幅地收縮，也就是海外為美國提供債務(wù)融資的能力下降。
而與此同時(shí)，美國政府于此輪衰退中出臺一系列救市措施刺激經(jīng)濟，使得財年赤字上升至紀錄高位，結束了私營(yíng)杠桿過(guò)度的篇章，但卻又開(kāi)啟了公共部門(mén)過(guò)度杠桿化的篇章。剛剛結束的2009年財年赤字達到破紀錄的1.47萬(wàn)億美元，而奧巴馬宣布未來(lái)10年的財政赤字將增加2萬(wàn)億美元，擴展至累計9.05萬(wàn)億美元的天量。
美國財政赤字急劇地惡化，使得一場(chǎng)自我實(shí)現的貨幣危機就可能緊隨而至。人們開(kāi)始對于美聯(lián)儲保持獨立性并確保長(cháng)期財政償付能力產(chǎn)生了越來(lái)越大的懷疑，當蓋特納要借錢(qián)時(shí)，不太獨立的美聯(lián)儲或將只能被迫購買(mǎi)公共債務(wù)。這將促使投資者加快逃離美元。美元可能會(huì )重挫，長(cháng)期利率可能會(huì )飆升，經(jīng)濟會(huì )重新掉入硬著(zhù)陸的深淵。
這便是當下美元貶值的全部邏輯。從某種程度上講，美國財政政策回歸可持續性，是改變美元弱勢之本。
從長(cháng)期來(lái)看，美國人改革當下其昂貴而又效率低下的醫療保健體系，幾乎是奧巴馬政府降低財政赤字率、保持財政負擔可持續性的唯一希望，因為衰退的經(jīng)濟狀況不容許政府將稅率大幅提高。如果不改革，美國醫療保障和社會(huì )保障體系的財務(wù)狀況將會(huì )急劇惡化，其中，醫�；痤A計將于2017年“彈盡糧絕”，社�；痤A計于2016年入不敷出，2037年
“彈盡糧絕”。到時(shí)候，美國財政將陷入空前絕望的危機。今年四季度以后，奧巴馬的醫保改革將進(jìn)入國會(huì )的攻堅階段，如果不順利或者最終過(guò)會(huì )的妥協(xié)版本比預期大打折扣的話(huà)，都將會(huì )激發(fā)市場(chǎng)對于美國財政惡化的絕望情緒，而引發(fā)美元貶值的失控。
當然，可控的弱美元或許是當下蓋特納和伯南克最愿意看到的結果。很顯然，疲弱的貨幣能降低美國出現通縮的風(fēng)險，并促進(jìn)全球失衡的調整，美國現在太需要出口驅動(dòng)型增長(cháng)了。但前提是，衰退期的高庫存能夠有效壓制住美元貶值所驅動(dòng)的全球大宗商品的上漲動(dòng)能。
風(fēng)險來(lái)自市場(chǎng)的理性預期的顯靈。如此，弱美元將擊敗高庫存，增加的貨幣將全部直接表現在價(jià)格上。美元、美債的拋售狂潮或至，全世界對于信用貨幣的信任若集體崩潰，將導致大宗商品交易所的ETF和貴金屬成為最后避險的天堂。失控的通脹將可能迫使美聯(lián)儲提早啟動(dòng)加息的周期。
一旦資金流向發(fā)生逆轉，那么，被推向資產(chǎn)泡沫化的新興市場(chǎng)或將面臨一次洗劫。
（社科院中國經(jīng)濟評價(jià)中心主任）
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