與發(fā)達經(jīng)濟體不同，中國的經(jīng)濟政策調整可能很難找到一個(gè)時(shí)間節點(diǎn)。中國的政策調整更可能從數量型工具開(kāi)始。在西方，利率調整被認為是關(guān)鍵信號。但可以預期，我國的政策收緊將從窗口指導開(kāi)始，再到貨幣市場(chǎng)利率、存款準備金率，這中間可能會(huì )伴隨收緊項目審批，其后才會(huì )是進(jìn)入加息周期。如果只看到中國在美國之后加息，就認為后于美國調整，有失偏頗。
 　美聯(lián)儲并未調整利率，但給出了調整利率的先決條件。滿(mǎn)足這些條件可能還需要半年左右時(shí)間。在這段時(shí)間里，包括中國在內的率先復蘇國家將要承擔更多的政策調整壓力。中國政策面或許面臨先于美國調整寬松政策環(huán)境的需要。
　　美聯(lián)儲這次議息會(huì )議，如市場(chǎng)預期將基準利率維持在0至0.25％不變，原本沒(méi)啥懸念，但還是引發(fā)了廣泛關(guān)注。因為以色列、澳大利亞和挪威的央行已掀起了一場(chǎng)小規模的加息潮，澳大利亞央行甚至已兩次加息，印度央行則提高了銀行準備金率，離啟動(dòng)加息僅一步之遙，而印尼、韓國等新興經(jīng)濟體加息的時(shí)間窗口預計也將開(kāi)啟。
　　在此背景下，市場(chǎng)當然希望從議息會(huì )議聲明的措辭變化中捕捉未來(lái)政策調整的些許信息。果然，自今年3月以來(lái)，美聯(lián)儲首次微調了未來(lái)政策指引，將資產(chǎn)收購計劃的規模象征性地減少了250億美元，將維持低利率的理由調整為：資源利用率低，通脹趨勢不明顯，且通脹預期穩定。這其實(shí)是給出了未來(lái)調整利率的技術(shù)基礎。
　　美聯(lián)儲措辭的微調，為提前加息帶來(lái)了可能性。但無(wú)論如何，鑒于美元的國際儲備貨幣地位，以及美國貨幣政策對其他經(jīng)濟的外部影響，美聯(lián)儲的政策承諾，對其他國家并無(wú)多少意義。各經(jīng)濟體復蘇的進(jìn)程參差不齊，客觀(guān)上要求在不同時(shí)間啟動(dòng)退出或緊縮周期的按鈕。相比包括中國在內的率先復蘇國家而言，美聯(lián)儲的退出時(shí)點(diǎn)可能過(guò)晚，似乎有意要搭其他經(jīng)濟體經(jīng)濟復蘇的便車(chē)。要知道，在全球從衰退中復蘇的進(jìn)程中，率先收緊政策的經(jīng)濟體將承擔更多的調整成本。美聯(lián)儲相對別國較晚啟動(dòng)加息周期，美元勢將繼續走軟，而這將提升美國出口的競爭力，并減輕其不堪重負的財政壓力。
　　全球宏觀(guān)經(jīng)濟政策的這種失調，其實(shí)是與主權貨幣充當國際儲備貨幣的困境密切聯(lián)系在一起的。美國從其本國出發(fā)的政策定位，不可避免地影響到其他的經(jīng)濟體，而這無(wú)疑增加了中國等國家調整宏觀(guān)經(jīng)濟政策的難度。權衡利弊之下，就中國而言，似乎不必一定要后于美國作出調整。筆者認為，對照美聯(lián)儲給出的政策調整指引，中國有必要先于美國考慮將宏觀(guān)經(jīng)濟政策轉為中性。
　　在未來(lái)半年里，中國的產(chǎn)能利用率或許不會(huì )達到極限，但經(jīng)濟活躍程度可能會(huì )以較快的速度接近潛在產(chǎn)出水平。所謂潛在產(chǎn)出水平，指的是可以持續達到的最大產(chǎn)出水平�，F在，對2010年中國經(jīng)濟增長(cháng)的普遍預期在10％左右，樂(lè )觀(guān)的預期超過(guò)了11％。鑒于今年的基數不高，這一增長(cháng)率還不足將經(jīng)濟運行帶到過(guò)熱區間，但肯定已接近了潛在產(chǎn)出水平。主流測算認為，中國的潛在產(chǎn)出水平增長(cháng)率在10％以下。當經(jīng)濟增長(cháng)率超過(guò)這一水平時(shí)，至少會(huì )有某種資源出現緊缺，從而造成過(guò)熱壓力。
　　中國的通脹形勢看上去要比美國明朗。CPI變動(dòng)即將轉為正增長(cháng)，預計在2010年會(huì )出現持續的溫和通脹。如果將CPI的各個(gè)項目分解來(lái)看，出現顯著(zhù)通脹的可能性并不大。但傳統的物價(jià)指數已不太適宜用來(lái)考察現代經(jīng)濟周期。在流動(dòng)性管理中，金融市場(chǎng)和資產(chǎn)價(jià)格扮演著(zhù)越來(lái)越重要的角色。觀(guān)察最近的一些信號，即便CPI未出現令人不安的上漲，也并不代表流動(dòng)性就是適量的。
　　半個(gè)月前，國務(wù)院已經(jīng)明確將管理通脹預期與保增長(cháng)和調結構相提并論。央行今年第三季度儲戶(hù)問(wèn)卷調查顯示，居民通脹預期持續加強，當季對未來(lái)物價(jià)預期指數達到 66.7%，已連續第三個(gè)季度上升。通脹預期升溫是與經(jīng)濟復蘇相伴隨的正�，F象，也與較為寬松的貨幣信貸環(huán)境不無(wú)關(guān)系。一年以來(lái)較快增長(cháng)的貨幣供應，對經(jīng)濟企穩回升以及打消通貨緊縮預期發(fā)揮了關(guān)鍵性的作用。但如果通脹預期管理不當，有可能出現超預期上漲。在經(jīng)濟復蘇根基尚不穩固的背景下，如何合理平衡繼續推動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)和潛在通貨膨脹的關(guān)系，是對當前和未來(lái)一段時(shí)間宏觀(guān)調控的重大考驗。
　　全球經(jīng)濟不再唯美國馬首是瞻，經(jīng)濟政策亦是如此。認為中國不會(huì )先于美國收緊政策的觀(guān)點(diǎn)，主要是擔心加息會(huì )吸引熱錢(qián)流入。不妨注意一下多個(gè)先于美聯(lián)儲加息的國家。這些國家中包括了小型開(kāi)放經(jīng)濟體。應該說(shuō)，就國際賬戶(hù)的開(kāi)放程度來(lái)說(shuō)，這些國家的開(kāi)放程度要大于中國，國內市場(chǎng)對利差的敏感性要高于中國。顯然，國際熱錢(qián)流入中國，最為看重的還不是利息收入，利差在資本流動(dòng)動(dòng)因中并不占據主導地位。畢竟，熱錢(qián)進(jìn)出中國還是有一定成本的。
　　更重要的是，中國的退出或收緊政策還不需要從加息入手。宏觀(guān)調控政策緊縮將是一個(gè)持續漸進(jìn)的過(guò)程。我們已經(jīng)看到，今年下半年信貸增量顯著(zhù)下降。這意味著(zhù)，與發(fā)達經(jīng)濟體不同，中國的經(jīng)濟政策調整可能很難找到一個(gè)時(shí)間節點(diǎn)。在西方，利率調整被認為是關(guān)鍵信號。但可以預期，我國的政策收緊將從窗口指導開(kāi)始（信貸發(fā)放的指導實(shí)際上已經(jīng)開(kāi)始），再到貨幣市場(chǎng)利率、存款準備金率，這中間可能會(huì )伴隨收緊項目審批，其后才會(huì )是進(jìn)入加息周期。如果只看到中國在美國之后加息，就認為我們的經(jīng)濟政策后于美國調整，那是有失偏頗的。中國的政策調整更可能從數量型工具開(kāi)始。
　　而局部政策調整實(shí)際上已經(jīng)開(kāi)始。這些調整實(shí)際上只是由寬松向中性的回歸，并且，這個(gè)回歸速度是漸進(jìn)的，緩慢的，結構性的。雖然這些調整可能先于美國，但在相當長(cháng)時(shí)間里，政策面的整體效應還是擴張性而非收縮性的。因而，這樣的調整并不需要改變當前的政策基調。

（作者系經(jīng)濟學(xué)博士、宏觀(guān)經(jīng)濟觀(guān)察人士）