國際經(jīng)驗一再證明,在流動(dòng)性過(guò)剩的大環(huán)境中,過(guò)剩的貨幣資金更多流入短期高收益的資產(chǎn)市場(chǎng),會(huì )在短期內不斷推高資產(chǎn)價(jià)格,積累泡沫風(fēng)險,甚至成為經(jīng)濟危機的導火線(xiàn)。
　　“以資產(chǎn)價(jià)格泡沫為特征”的經(jīng)濟危機,是上世紀90年代以來(lái)世界上發(fā)生的經(jīng)濟危機的特征。比如,日本的經(jīng)濟危機、亞洲經(jīng)濟危機,包括本世紀初以納斯達克大幅下跌開(kāi)始的美國的“新經(jīng)濟”調整帶來(lái)的幾年經(jīng)濟低迷等等,所有這些,都具有通貨膨脹水平不高,但資產(chǎn)價(jià)格卻在膨脹的特征,特別是房地產(chǎn)價(jià)格的膨脹和股票價(jià)格的膨脹,以至最后泡沫破滅引發(fā)危機。
　　資產(chǎn)價(jià)格泡沫危機之所以能給社會(huì )經(jīng)濟造成如此重大沖擊,就是因為銀行信貸資金進(jìn)入了資產(chǎn)類(lèi)市場(chǎng)。今年銀行超萬(wàn)億的個(gè)人住房抵押貸款,近萬(wàn)億的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款,使得房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險集中于銀行體系。這很可能“綁架”了政府對房地產(chǎn)市場(chǎng)的調控,使政策的執行不能不“投鼠忌器”。日本當年在泡沫危機形成過(guò)程中,也有對銀行向房地產(chǎn)貸款的限制,但是規定并沒(méi)有嚴格執行,當“土地價(jià)格不降”的神話(huà)破滅后,日本銀行業(yè)深深陷入危機的泥沼之中。
　　銀行信貸還面臨新的風(fēng)險。資金通過(guò)銀行信貸和銀行間拆借等融通市場(chǎng)在樓市、股市和其他資產(chǎn)類(lèi)市場(chǎng)之間傳導,由此放大了資產(chǎn)價(jià)格的財富效應。比如,憑借房?jì)r(jià)的持續上漲,樓市投資者通過(guò)轉按揭等手段套利,并用獲得的比初始資本大得多的資金再次投資于樓市或股市等,資產(chǎn)價(jià)格因此被不斷推高。更糟的是,深圳有報道稱(chēng),有人通過(guò)虛假購房證明套取銀行資金投資股票市場(chǎng),一旦房?jì)r(jià)、股價(jià)下跌,銀行首當其沖成為危機漩渦的中心。
　　資金的相互融通還會(huì )帶來(lái)風(fēng)險的擴散。對此,美國由房屋次級債市場(chǎng)擴散的風(fēng)險引發(fā)的金融危機的經(jīng)驗和教訓,尤其值得我們思考。在危機之前,次級債市場(chǎng)的信貸擔保證券是華爾街主要的融資渠道之一,帶動(dòng)美國等國股市走強的主要動(dòng)力——企業(yè)并購業(yè)務(wù)所需要的資金,大都通過(guò)信貸擔保證券和資產(chǎn)證券化等信用市場(chǎng)所獲得。因此,一旦信貸擔保證券等信用支持市場(chǎng)遭受到次級債違約風(fēng)險的沖擊,次級債風(fēng)險就會(huì )向股市等金融資本市場(chǎng)傳導,并不斷向更為一般的信貸市場(chǎng)乃至整個(gè)金融市場(chǎng)蔓延,引發(fā)全球危機。
　　2007年,整個(gè)資產(chǎn)類(lèi)市場(chǎng)出現的,正是這樣的輪換炒作。
　　在當前寬松的貨幣環(huán)境下,8.6萬(wàn)億的新增貸款,5.6萬(wàn)億的企業(yè)新增存款,說(shuō)明獲得信貸的企業(yè)其實(shí)并不需要如此多的資金。最近國內主要城市的大量國企爭“地王”,明顯“密切”了銀行信貸與房地產(chǎn)價(jià)格之間的相互滲透。M2高達28%（超過(guò)GDP8%的增長(cháng)率3倍）的增長(cháng),說(shuō)明貨幣供應總量的數倍增長(cháng)的乘數效應可能并非在實(shí)體經(jīng)濟循環(huán)中產(chǎn)生。這種資金的“空轉”,可能就是在銀行資金與資產(chǎn)市場(chǎng)之間發(fā)生的。房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格不斷攀升,可能與銀行資金在銀行與房地產(chǎn)之間的快速流動(dòng)有關(guān)。這種循環(huán),顯然比信貸進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟后的周轉帶來(lái)的乘數效應要快得多。無(wú)疑,這種周轉越快,風(fēng)險累積也越大。
　　在資本流入又開(kāi)始加速的情況下,在圍繞著(zhù)創(chuàng )業(yè)板而來(lái)的濃重炒作氛圍中,現在要特別防止銀行資金在房地產(chǎn)與股市之間相互流動(dòng),格外警惕銀行信貸風(fēng)險的進(jìn)一步放大,并由此放大整個(gè)金融市場(chǎng)的風(fēng)險。

（作者系銀河證券首席經(jīng)濟學(xué)家）