內容提要：產(chǎn)業(yè)資本控制金融的產(chǎn)融結合模式在控股目的和經(jīng)營(yíng)重心上很容易出現偏差；尤其當產(chǎn)業(yè)資本來(lái)源屬性是民營(yíng)時(shí)，風(fēng)險往往成倍放大。股權安排并不能保證金融投資集團改善公司治理，資本屬性也應成為改進(jìn)公司治理的考慮因素。在對金融投資集團的外部監管上，專(zhuān)業(yè)監管機構單獨監管模式的成功除了依賴(lài)于社會(huì )整體體系的運行效率，還需要在專(zhuān)業(yè)經(jīng)營(yíng)能力和經(jīng)驗的要求方面，做出更加嚴格的限制。為此對民營(yíng)產(chǎn)業(yè)資本控股金融要慎之又慎。

　　產(chǎn)業(yè)資本控制金融企業(yè)，基本目的是為了謀求金融的壟斷性利潤，獲取資產(chǎn)規模的擴張、尋求新的利潤增長(cháng)點(diǎn)、獲得融資便利。按資本來(lái)源屬性的不同，產(chǎn)業(yè)資本又可分為國有資本和民營(yíng)資本，兩者屬性的差異使后者不太關(guān)心非經(jīng)濟目標，而金融在國民經(jīng)濟中的支柱性作用又要求非經(jīng)濟目標成為關(guān)注的重點(diǎn)之一。同時(shí)，金融高風(fēng)險、高收益的經(jīng)營(yíng)特性，客觀(guān)上容易激發(fā)以追求經(jīng)濟利益為唯一目標的民營(yíng)資本的冒險沖動(dòng)；但金融經(jīng)營(yíng)的高專(zhuān)業(yè)性要求又是大部分民營(yíng)產(chǎn)業(yè)資本所不具備的。因此，當前中國民營(yíng)產(chǎn)業(yè)資本控股金融屢屢失敗，有其必然性。

民營(yíng)產(chǎn)業(yè)資本控股產(chǎn)融結合型集團存在的主要問(wèn)題

　　1.金融機構經(jīng)營(yíng)獨立性受損，成為實(shí)業(yè)公司資本運作平臺。

    金融如果為實(shí)業(yè)服務(wù)，那么產(chǎn)融結合后，實(shí)業(yè)和金融兩者都能夠良性發(fā)展，比如通過(guò)金融租賃促進(jìn)產(chǎn)品銷(xiāo)售，通過(guò)汽車(chē)金融服務(wù)促進(jìn)產(chǎn)品銷(xiāo)售等；但如果實(shí)業(yè)僅是提供一個(gè)概念，而以資本運作為核心，那么被控股金融機構的經(jīng)營(yíng)就會(huì )面臨嚴重危險。德隆通過(guò)銀行貸款，資金轉至影子公司，再到證券公司通過(guò)委托理財投入證券市場(chǎng)；若證券贏(yíng)利，則贏(yíng)利歸個(gè)人，若資本市場(chǎng)不好，則給母公司和銀行留下?tīng)�攤子。金信公司通過(guò)發(fā)行信托，籌集資金投向平臺公司，再輾轉進(jìn)入證券市場(chǎng)，最后因為證券市場(chǎng)行情低迷資金鏈斷裂�？梢�(jiàn)，金信和德隆都是通過(guò)產(chǎn)業(yè)資本控制融資平臺(金融機構)，然后“掛羊頭賣(mài)狗肉”，打著(zhù)實(shí)業(yè)的名義融得資金后投入證券市場(chǎng)。在中國當前資本市場(chǎng)發(fā)展的初級階段，大起大落不可避免，故而難逃失敗命運。金信和德隆都有一個(gè)共同點(diǎn)，產(chǎn)業(yè)資本控制了融資平臺(金融機構)，不再以產(chǎn)業(yè)為核心，而以資本運作為核心。即使是在西方成熟的金融行業(yè)，金融經(jīng)營(yíng)企業(yè)獨有風(fēng)險特征也是司空見(jiàn)慣的，即使在平常年份，也屢有大型金融機構倒閉個(gè)例，如曾在能源期貨上暗算了“中航油”并大賺其錢(qián)的Amaranth國際對沖基金，最近卻因巨虧而跌入了破產(chǎn)邊緣。
　　這方面也有正面的例子，民生銀行的股東把銀行作為融資平臺，但他們仍以實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)為核心，努力做好自己的本職，加上實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)的資金需求不會(huì )無(wú)限膨脹；故風(fēng)險可控，形成實(shí)業(yè)、金融相得益彰的局面。那些最后“崩潰”的民營(yíng)實(shí)業(yè)資本控股產(chǎn)融結合型集團往往存在極大的類(lèi)似之處：由實(shí)業(yè)提供概念，實(shí)質(zhì)以資本運作為核心，最后拖垮金融機構，損害投資人的利益。

　　2.資源整合能力不強。

    由于金融經(jīng)營(yíng)具有專(zhuān)業(yè)性，產(chǎn)業(yè)資本對其控制下金融資源的整合能力相對有限，產(chǎn)業(yè)資本金融集團受外界經(jīng)營(yíng)環(huán)境的影響很大；碰上經(jīng)濟衰退和經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化時(shí)，先天不足的產(chǎn)業(yè)資本控股金融集團就很可能會(huì )遭遇到不可克服困難，并屢有先例：繼德隆之后，又一民營(yíng)金融控股機構——金信信托轟然倒下；全國首家民營(yíng)非銀行金融機構——愛(ài)建信托——也因巨虧正處生死存亡的掙扎之中。隨著(zhù)我國金融環(huán)境的改善，以及金融業(yè)的日益全面開(kāi)放，金融發(fā)展和金融深化得到全面發(fā)展，產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)融資渠道增多，企業(yè)依靠自己控制金融企業(yè)來(lái)獲得金融資源，將成為一種不經(jīng)濟的行為。

民營(yíng)產(chǎn)業(yè)資本控股產(chǎn)融結合型集團失敗的原因

　　1、控股目的存在偏差

　　產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入金融領(lǐng)域的目的和動(dòng)機是什么？理論上產(chǎn)融互補的好處多多，如規模經(jīng)濟、范圍經(jīng)濟、協(xié)同效應等，但直接的初始動(dòng)因基本上是為了獲得融資便利，進(jìn)入一個(gè)具有壟斷利潤的新領(lǐng)域等。很多業(yè)已進(jìn)入金融領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)集團，尤其是民營(yíng)企業(yè)，大都沒(méi)有特別明確的支持實(shí)業(yè)發(fā)展的戰略意圖；而且，不管先前的控股動(dòng)機如何，達到控股目的后，幾乎所有民營(yíng)實(shí)業(yè)資本，都意圖牢牢控制金融機構，“致力”于將金融機構的融資能力發(fā)揮到極致，然后進(jìn)入證券市場(chǎng)進(jìn)行“賭博”，期待空手套白狼的暴利。

　　2、不恰當的股權多元化反而使責任股東缺位，產(chǎn)生內部人控制

　　由于存在大股東侵占中小股東利益的可能，股權過(guò)分集中常常為人所詬病。但股權多元化尤其是較為分散、均勻的股權分布，極可能由于缺少責任股東，而使公司成為“內部人控制”的犧牲品。比如，金信信托，第一大股東持股13.785%，第二大股東持股9.958%；另有四家股東各持股9.823%；雖然從股權結構上看，相對分散，但由于股東之間股權比例比較對稱(chēng)，難以形成有效制衡，致使責任股東缺失，“一長(cháng)”獨大(董事長(cháng)或總經(jīng)理等公司內部實(shí)際控制人一人說(shuō)了算)現象嚴重。這使金信公司在業(yè)務(wù)發(fā)展過(guò)程中，公司治理結構的目的性模糊，甚至存在偏差；制度執行流于形式；內部人控制導致信息封閉使股東、董事、監管部門(mén)以及其他利益相關(guān)者的知情權受到較大損害。

　　3、所控金融機構本身不成熟

　　到目前為止，出現較大問(wèn)題的大部分是信托機構，而民營(yíng)實(shí)業(yè)資本控制的別的金融行業(yè)機構則情況相對較好，比如民生銀行，民營(yíng)資本新希望是第一大股東，可它并沒(méi)有出現金信那樣的情況。相對而言，新希望比較注重自己的實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)，但并不能因此得出它比別的民營(yíng)機構更“善良”的結論，那么原因只能是：銀行業(yè)比信托業(yè)成熟。銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式清晰、業(yè)務(wù)結構相對簡(jiǎn)單、有極其成熟的國外參照者、監管比較到位，這一切都是信托業(yè)所不具備的，民營(yíng)資本進(jìn)入一個(gè)不成熟的行業(yè)更有能力“興風(fēng)作浪”。

　　4、所控金融企業(yè)經(jīng)營(yíng)獨立性受損

　　從我國當前實(shí)踐看，倒閉信托機構的股權結構都實(shí)行信托控制證券的“父子”結構，致使金融機構之間的關(guān)聯(lián)度大大提高，獨立性降低，容易積聚風(fēng)險，產(chǎn)生“一榮俱榮、一損俱損”情況。同時(shí)，最上層的控股公司往往隨意損害下層金融公司的經(jīng)營(yíng)原則和獨立性，導致集團經(jīng)營(yíng)風(fēng)險無(wú)限擴大。

如何改進(jìn)民營(yíng)實(shí)業(yè)資本控股產(chǎn)融結合集團

　　1、提高民營(yíng)實(shí)業(yè)資本入股金融機構的要求

　　金融是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險的專(zhuān)業(yè)經(jīng)營(yíng)機構，需要專(zhuān)門(mén)的知識、經(jīng)驗和技術(shù)。對于外資在中國設立金融機構，我國設置了嚴格的資格審查制度，比如《中華人民共和國外資金融機構管理條例》規定申請者本身必須為金融機構，并對經(jīng)營(yíng)年限、以往業(yè)績(jì)、來(lái)源地金融體系情況都做了嚴格規定。而國內民營(yíng)資本入股金融機構，除了實(shí)力和流動(dòng)性方面的要求外，專(zhuān)業(yè)能力特別是經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗方面卻無(wú)多少資格限制，不論原先是賭性極強的“暴發(fā)戶(hù)”資本，還是謹慎、實(shí)干的實(shí)業(yè)資本，一概來(lái)者不拒，這多少有點(diǎn)“不負責任”。對民營(yíng)資本入股金融機構特別是控股金融機構，還是應該規定一些專(zhuān)業(yè)經(jīng)營(yíng)能力方面的要求，特別考察其入股后對金融機構長(cháng)期發(fā)展的考慮。

　　2、某些不成熟的金融行業(yè)暫時(shí)限制民營(yíng)實(shí)業(yè)資本進(jìn)入

　　像信托這樣的行業(yè)，本身的經(jīng)營(yíng)范圍比較模糊，監管也缺乏經(jīng)驗和相關(guān)的手段，往往管不得其法。在這種情況下，國有資本比較謹慎，嚴格按照監管機構明確可做范圍開(kāi)展經(jīng)營(yíng)；而民營(yíng)資本天生愛(ài)冒風(fēng)險，容易鉆制度的空子，去做沒(méi)有明令禁止的事。當行業(yè)和監管都不完善時(shí)，民營(yíng)資本的這種傾向就極容易快速積累風(fēng)險并形成一定的示范效應。因此，在某些金融行業(yè)采取一定的限制措施對行業(yè)的發(fā)展有好處。

　　3、以“兄弟”平級的股權結構代替“父子”式股權結構，提高金融機構的獨立性

　　在“兄弟”平級公司的股權結構下，從事不同種類(lèi)金融業(yè)務(wù)的子公司都有自己獨立的資本金、管理隊伍、會(huì )計標準和財務(wù)體系等；雖然在客觀(guān)上會(huì )限制信息、人力資源以及其它各種經(jīng)營(yíng)要素在集團內的流動(dòng)，從而降低控股公司的規模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟，削弱控股公司開(kāi)發(fā)和利用信息優(yōu)勢獲得協(xié)同效應的能力；但不同金融子公司間的“平級”股權結構產(chǎn)生隔離作用，有利于減少不同業(yè)務(wù)部門(mén)之間的利益沖突，增加不同金融機構之間的獨立性，擴展融資部門(mén)的安全網(wǎng)，約束資金運用部門(mén)的擴張沖動(dòng)。

　　4、注重股權多元化的合理形式，真實(shí)改善公司治理結構

　　如前所述，股權多元化并不等于公司治理結構改善，后者還包含“三會(huì )一層”的合理制約關(guān)系、用人機制、監督機制、激勵機制等方方面面。而不合理的股權多元化產(chǎn)生內部人控制，和大股東專(zhuān)斷一樣，都是以單方意志替代集體意志，是對公司治理結構的損害。因此，單純追求股權多元化的形式并不可取，重點(diǎn)仍然是理解公司治理結構改善的本質(zhì)所在。

(作者系上海國際集團博士后工作站博士后科研人員)