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| 2009-06-15 熊錦秋 來(lái)源:上海證券報 |
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近日深市順發(fā)恒業(yè)等幾只借殼股在上市首日股價(jià)飆升，再度引發(fā)人們對借殼上市問(wèn)題的深思。
早在2004年，美國證監會(huì )針對OTCBB市場(chǎng)買(mǎi)殼暴露出的一系列問(wèn)題，采取措施嚴控財務(wù)報告不實(shí)企業(yè)通過(guò)借殼上市進(jìn)入美國市場(chǎng)。比如規定自當年8月起，買(mǎi)殼公司財務(wù)報表由此前的抽查變?yōu)槿繉彶�。在香港市�?chǎng)，為規范借殼上市，2004年專(zhuān)門(mén)修改《上市規則》，規定在向殼股注資時(shí)，計算注資的資產(chǎn)、代價(jià)、盈利、收益、股本與殼股原有數值的比率，在達到“非常重大的收購事項”的百分比界限（100%或以上）時(shí)，構成控制權變動(dòng)的某項資產(chǎn)收購或某連串資產(chǎn)收購，被視為反收購行動(dòng)，上市發(fā)行人當新申請人處理，注資須滿(mǎn)足上市條件且需經(jīng)等同新公司上市的審批程序。
香港市場(chǎng)過(guò)去對白武士（即拯救問(wèn)題上市公司的投資人）的買(mǎi)殼行為，都采取鼓勵措施，若上市公司向新股東收購的重大資產(chǎn)不能滿(mǎn)足首次上市要求，均可向交易所申請豁免。但現在交易所不再向不合規則的“借殼”申請授予豁免，白武士的注資拯救行動(dòng)也不例外。
應該說(shuō)，買(mǎi)殼上市對殼公司和入主公司都有一定好處，是“雙贏(yíng)”，但港交所認為如此繞道上市的方式對IPO上市企業(yè)不公平。IPO上市企業(yè)往往經(jīng)歷繁瑣程序過(guò)程，而買(mǎi)殼后門(mén)進(jìn)入方式則盤(pán)查不嚴，不少質(zhì)素低劣的公司借殼上市后不銳意經(jīng)營(yíng)，反利用上市地位不斷供股（即配股）集資，甚至清盤(pán)倒閉，可看出所謂的“雙贏(yíng)”是以整個(gè)市場(chǎng)全輸為代價(jià)來(lái)?yè)Q取的。
A股市場(chǎng)為規范借殼上市行為，2008年專(zhuān)門(mén)出臺《上市公司重大重組管理辦法》，但制度漏洞依然明顯。首先是“小殼裝大資產(chǎn)”問(wèn)題。不管擬入主公司有多少資產(chǎn)，只要通過(guò)定向增發(fā)巨量股票，什么資產(chǎn)都可往里塞，且不少是作價(jià)過(guò)高，由此產(chǎn)生巨量成本極低的新“大小限”，這為將來(lái)整個(gè)市場(chǎng)的安全運行埋下隱患。其次是借殼上市的內幕交易行為難以控制。盡管《重組管理辦法》對重組方面信息管理有原則性規定，但現實(shí)中約束效果很弱。面對其中可能存在的數倍甚至十幾倍的內幕交易暴利，不少內幕消息知情人想方設法提前潛伏，有的入主公司還參與二級市場(chǎng)埋伏，由此殼公司股票交易量在消息公布前往往出現異常。
借殼上市對公司高管人員誠信機制和問(wèn)責機制形成重大挑戰�！豆痉ā返�148條規定“董事、監事、高級管理人員應當遵守法律、行政法規和公司章程，對公司負有忠實(shí)義務(wù)和勤勉義務(wù)”，但由于公司重組導致的股價(jià)暴漲讓人感覺(jué)天上總能掉餡餅，投資者利益似乎和公司本身經(jīng)營(yíng)好壞關(guān)系不大，對運營(yíng)困難的公司，投資者甚至巴不得它趕緊垮掉，好有重組機會(huì )；原來(lái)公司管理者不僅不用承擔虧個(gè)底朝天的責任，還合理合法獲得了賣(mài)殼收益。由于投資者缺乏嚴格要求和追究公司管理人員的動(dòng)力，市場(chǎng)激勵約束機制和問(wèn)責機制嚴重缺失，也使得重組后的新公司難有作為，殼公司重組后再重組也就不足為怪。
純粹資本運作的買(mǎi)殼上市，對市場(chǎng)
“三公原則”構成了嚴重威脅。通過(guò)IPO方式上市與通過(guò)借殼上市所要求的條件或標準畢竟有相當大的區別，但上市后公司獲得的再融資權利、所產(chǎn)生的大小限將來(lái)解禁拋售權利也一樣，買(mǎi)殼上市方式其實(shí)侵占了IPO為整個(gè)市場(chǎng)所貢獻的制度溢價(jià)。在買(mǎi)殼上市過(guò)程中，公司和中介機構的自由運作空間更大，公眾對如此暗箱操作更難實(shí)施有效監督，在這種必然的信息不對稱(chēng)下，內幕交易也就得以產(chǎn)生和形成，既形成社會(huì )不公，也易滋生腐敗。
A股市場(chǎng)IPO雖然暫停了很長(cháng)時(shí)間，但資產(chǎn)重組買(mǎi)殼上市卻照樣如火如荼，這促成了殼公司在市場(chǎng)反受追捧的反�，F象。投機可以暴富，老實(shí)本分進(jìn)行投資其收益反不明顯，從而將市場(chǎng)進(jìn)一步引入過(guò)度投機。
為整肅市場(chǎng)秩序，筆者建議：要嚴控純粹資本運作的跨行業(yè)借殼上市�？梢员日障愀凼袌�(chǎng)，一旦企業(yè)重組所注入資產(chǎn)的凈值、或所貢獻的盈利、或增加的股本為原殼股各指標的一倍或以上，要恢復上市就須當作新公司上市處理。注資既要滿(mǎn)足新上市所需各項條件，還需經(jīng)等同新公司上市的審批程序。
（作者系資深經(jīng)濟研究人員，現居秦皇島市） |
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