|
| 創(chuàng )業(yè)板引領(lǐng)資本市場(chǎng)功能提升 |
|
|
|
|
|
|
| 2009-10-29 量之 來(lái)源:中國證券報 |
|
|
主題為“創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新成長(cháng)”的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)開(kāi)幕之際，本文將對市場(chǎng)建設戰略、發(fā)行條件及相關(guān)規則制定做一番透視，對可能產(chǎn)生的創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新效應和功能作一番預期，對創(chuàng )業(yè)市場(chǎng)的特點(diǎn)作一番梳理，作為對創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)誕生最誠摯的致禮。
2008年總爆發(fā)的全球金融危機，使得處持續增長(cháng)爬坡的中國經(jīng)濟有了一次難得的自我啟示和調整的機遇。最重要的啟示，一是一國競爭力的核心在于“資產(chǎn)定價(jià)權”或者“金融話(huà)語(yǔ)權”，特別是“資本話(huà)語(yǔ)權”，中國如何形成這樣的話(huà)語(yǔ)權，這不能離開(kāi)一個(gè)強大的資本市場(chǎng)。二是中國需要在走向深化過(guò)程中實(shí)現自我調整提升甚至蛻變，從而不得不嚴肅思考一些根本性問(wèn)題。這樣的問(wèn)題如下：
第一，有效實(shí)施國家“技術(shù)創(chuàng )新戰略”并改變中國經(jīng)濟長(cháng)期亦步亦趨式的超趕策略。中國卓有成效地舉辦政府主導的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化規劃，實(shí)施開(kāi)發(fā)區試驗區的策略。國家采取高新技術(shù)企業(yè)認證前提下的所得稅收優(yōu)惠政策也成為政策引導的重要措施。然而，如何更加有效地形成技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的機制，資本市場(chǎng)的功能被美國“硅谷效應”證明至關(guān)重要，在中國還沒(méi)有形成充分的實(shí)踐效果。
第二，形成中小企業(yè)可持續融資機制并強化中國經(jīng)濟的富強土壤。銀行的天然局限有目共睹，中小企業(yè)不確定性大，公司治理弱和天然的信息不對稱(chēng)決定，單靠銀行不可能主動(dòng)形成中小企業(yè)融資機制。如何更大面積使服務(wù)于中小企業(yè)的資本市場(chǎng)引領(lǐng)中小企業(yè)融資，使之成為金融市場(chǎng)常態(tài)，這是大金融體制的核心課題。
第三，順應產(chǎn)業(yè)升級及產(chǎn)業(yè)發(fā)展新趨勢并實(shí)施中國新型產(chǎn)業(yè)戰略。傳統的三次產(chǎn)業(yè)劃分，無(wú)論從統計角度還是國家規劃政策角度均受挑戰�，F實(shí)中產(chǎn)業(yè)結構演進(jìn)，產(chǎn)業(yè)細分化，新產(chǎn)業(yè)新經(jīng)濟涌現，軟件開(kāi)發(fā)運用創(chuàng )造新功能，互聯(lián)網(wǎng)運用無(wú)所不在，如何順應新走勢，如何實(shí)現傳統產(chǎn)業(yè)的全面升級，如何實(shí)現新產(chǎn)業(yè)發(fā)展不落后。這正成為處于工業(yè)中后期中國的重大課題，中國由長(cháng)期以來(lái)走的追趕發(fā)達路徑轉向追趕與引領(lǐng)新路相結合，戰略性調整的挑戰和機遇并存。為此，資本市場(chǎng)應當引領(lǐng)潮頭。
第四，中國國有企業(yè)能否且如何在競爭市場(chǎng)保持比較優(yōu)勢。一些人士認為，國有企業(yè)只要具備“三駕馬車(chē)”，即國有持有機構、管理層和PE同時(shí)持股，按照市場(chǎng)化運作，完全可以實(shí)現其比較優(yōu)勢。
第五，中國的產(chǎn)業(yè)組織特別是企業(yè)組織的成長(cháng)及其可持續性發(fā)展的動(dòng)因何在。一些新型企業(yè)正突破傳統體制下國有企業(yè)的“小矮樹(shù)”基因，朝著(zhù)跨國化方向做大做強。但大量中小企業(yè)難以突破創(chuàng )業(yè)死亡期，難以經(jīng)歷爬坡階段的考驗，新技術(shù)新模式難以形成產(chǎn)業(yè)化規�；瘍�(yōu)勢，不能度過(guò)經(jīng)濟周期考驗形成螺旋式上升的發(fā)展態(tài)勢。
上述問(wèn)題的突破，正是我國實(shí)現長(cháng)期可持續發(fā)展的根本性決定因素，這些問(wèn)題，縱有多種途徑，但離開(kāi)了資本市場(chǎng)功能的發(fā)揮，無(wú)一例外都解決不好。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)誕生，服務(wù)對象面向廣大中小企業(yè)，通過(guò)在資本市場(chǎng)多層次體系中的承上啟下，引導社會(huì )資源朝著(zhù)創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新成長(cháng)方向配置
問(wèn)題的解決固然可以有多種途徑的努力，但是歸結到根本，就是要形成一種社會(huì )資源配置的機制，能夠動(dòng)員資本及各種資源朝著(zhù)創(chuàng )新成長(cháng)和促進(jìn)升級的方向去配置，這種資源配置要能夠引領(lǐng)社會(huì )經(jīng)濟的勢能。這種機制的形成依賴(lài)于資本市場(chǎng)的功能。
資本市場(chǎng)的功能強大，標志就是形成對股本資本的價(jià)格發(fā)現機制。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)對成長(cháng)性和創(chuàng )新的溢價(jià)指引資源配置方向，對創(chuàng )業(yè)企業(yè)風(fēng)險的評估機制，降低了信息不對稱(chēng)的風(fēng)險，從而最大限度提高資源配置效率。
中國多層次資本市場(chǎng)建設的戰略和創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)建設的推進(jìn)，可能形成一種多元化多層次資本市場(chǎng)的服務(wù)體系。一是提供多樣化產(chǎn)品和投資服務(wù)，提供不同風(fēng)險特征的工具和產(chǎn)品，從而滿(mǎn)足并引導多元化投資理念；二是為成熟程度差異的公司提供差異化服務(wù)，擴大資本服務(wù)的覆蓋面，提升服務(wù)功能，增強資本服務(wù)的影響力。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)在主板發(fā)展基礎上新生，可謂使資本市場(chǎng)一生二，二生三，三生萬(wàn)象。
多層次資本市場(chǎng)的本質(zhì)就是完善股權價(jià)值評估及發(fā)現機制，資產(chǎn)價(jià)值的發(fā)現機制及定價(jià)權是一個(gè)國家金融實(shí)力的體現。這是金融危機的焦點(diǎn)問(wèn)題，也是我國多層次市場(chǎng)的核心問(wèn)題。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)承上啟下，上接主板，下連場(chǎng)外市場(chǎng)，有利于推動(dòng)形成資本市場(chǎng)服務(wù)功能的完整體系。創(chuàng )業(yè)板在多層次市場(chǎng)中，其服務(wù)定位于創(chuàng )新增長(cháng)型中小企業(yè)，注定是資本市場(chǎng)活力的引向，是資本市場(chǎng)未來(lái)的代表力。
在多層次市場(chǎng)體系下，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)既可以直接培育創(chuàng )新增長(cháng)型創(chuàng )業(yè)企業(yè)，又能通過(guò)提供融資、并購等服務(wù)促進(jìn)創(chuàng )業(yè)企業(yè)成長(cháng)壯大，從而形成以創(chuàng )業(yè)、創(chuàng )新和企業(yè)可持續成長(cháng)的資本市場(chǎng)服務(wù)鏈條，形成多元化共生的資本和企業(yè)自然生態(tài)。
主板、創(chuàng )業(yè)板和場(chǎng)外市場(chǎng)形成多層次資本市場(chǎng)的完整體系，內涵應是多方面的，包括多層次價(jià)值評估體系、多層次的公司體系、多層次的轉讓交易體系、多層次適合的投資者制度、多層次的監管體系、多樣化的中介服務(wù)體系等，這些內涵將因創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的誕生而日益形成和健全。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)定位體現鮮明特色，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)可能產(chǎn)生強大的“創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新成長(cháng)”聚積示范效應和燈塔效應
按照中國證監會(huì )創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)設計的定位，從宏觀(guān)上看，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)在三大方面體現定位特色：
一是發(fā)行上市主體定位于創(chuàng )新增長(cháng)型企業(yè)。創(chuàng )業(yè)板定位于服務(wù)成長(cháng)型創(chuàng )業(yè)企業(yè)，重點(diǎn)支持具有自主創(chuàng )新能力的企業(yè)。IPO辦法第一條規定“促進(jìn)自主創(chuàng )新企業(yè)及其他成長(cháng)型創(chuàng )業(yè)企業(yè)的發(fā)展”。從發(fā)行人準入角度，發(fā)行條件對成長(cháng)性提出最低要求，同時(shí)明確對自主創(chuàng )新的促進(jìn)理念。
二是投資主體定位于適當性投資者。在主板基礎上形成新的保護投資者權益觀(guān)念，形成適當性投資者和創(chuàng )業(yè)投資的新理念。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)明確了投資者準入的概念，明確了對投資者的適當性服務(wù)及風(fēng)險提示的法定義務(wù)。IPO辦法第七條規定“創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)應當建立與投資者風(fēng)險承受能力相適應的投資者準入制度，向投資者充分提示投資風(fēng)險”。為此，中國證監會(huì )發(fā)布“創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)投資者適當性管理暫行規定”，深圳證券交易所制訂“創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)投資者適當性管理的具體實(shí)施辦法”，要求證券公司建立健全創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)投資者適當性管理工作機制和業(yè)務(wù)流程，區分投資者的不同情況，向投資者充分揭示市場(chǎng)風(fēng)險，并在營(yíng)業(yè)場(chǎng)所現場(chǎng)與投資者書(shū)面簽訂《創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)投資風(fēng)險揭示書(shū)》。
三是監管主體定位于獨立的更趨創(chuàng )新的監管者。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的監管特色既體現在最低條件門(mén)檻、信息披露、保薦人制度、股份退出機制及快速退市機制以及其他監管制度的創(chuàng )新等方面，也體現在證監會(huì )設立獨立的發(fā)行監管機構、設立獨立的發(fā)審委、交易所設立獨立的自律監管機構等方面。
創(chuàng )業(yè)板作為新的獨立的市場(chǎng)層次，可能引領(lǐng)資本市場(chǎng)多層次發(fā)展的新氣象。獨立市場(chǎng)層次、獨立顯示行情、獨立發(fā)審體系，催生創(chuàng )業(yè)、創(chuàng )新和規范意識，必將在擴大資本市場(chǎng)服務(wù)覆蓋面的同時(shí)，產(chǎn)生創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新成長(cháng)的聚積示范效應，產(chǎn)生中小型企業(yè)“正規軍”發(fā)展的燈塔效應。
一是創(chuàng )新成長(cháng)性企業(yè)的助推搖籃效應。創(chuàng )新成為社會(huì )經(jīng)濟的時(shí)尚，資本市場(chǎng)資源配置的風(fēng)向標。成長(cháng)成為成功型中小企業(yè)的標志，從而成為創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)最大的魅力。創(chuàng )業(yè)、創(chuàng )新、成長(cháng)、規范成為中小企業(yè)的“正道”，正規軍發(fā)展之道。
二是多元化多樣化產(chǎn)業(yè)、模式、技術(shù)創(chuàng )新的孕育催化效應。資產(chǎn)定價(jià)權和溢價(jià)權投票導向將引領(lǐng)創(chuàng )新、創(chuàng )業(yè)、創(chuàng )業(yè)投資、創(chuàng )業(yè)者的成長(cháng)，通過(guò)促進(jìn)技術(shù)創(chuàng )新及其產(chǎn)業(yè)化、規�；�、市場(chǎng)化，促進(jìn)國家創(chuàng )新戰略的實(shí)施。助推新經(jīng)濟、新模式、新能源新材料新制造新服務(wù)的發(fā)展，適應和引導新的消費升級，從而推動(dòng)產(chǎn)業(yè)的升級、傳統產(chǎn)業(yè)和組織的升級發(fā)行、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)的細分和衍生，探索新的產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間，如可再生能源向生物質(zhì)、太陽(yáng)、風(fēng)、海洋等方面發(fā)展，改變能源利用的化石概念，改變電力的貯存、傳輸、調控概念，改變電作為經(jīng)濟“血液”的傳統概念，改變能源枯竭、排放不可控等傳統局限。
三是中小企業(yè)持續融資機制的良性導向效應。創(chuàng )業(yè)資本市場(chǎng)的到位引導形成可持續的中小企業(yè)融資機制，支持銀行克服天然局限，資本市場(chǎng)與銀行良性互動(dòng)的局限正在形成，一些地方已經(jīng)形成信貸員跟改制走、跟PE走、跟IPO走的新態(tài)勢。這種新的市場(chǎng)效應將推動(dòng)完善金融市場(chǎng)功能，形成金融市場(chǎng)有效引導資源配置的常態(tài)，這是大金融體制的核心課題。
中國創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)建設成功具有比較優(yōu)勢。從根本上講，這決定于中國經(jīng)濟金融環(huán)境，中國經(jīng)濟是增長(cháng)型大國經(jīng)濟，正處于工業(yè)化中后期和新產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機遇期，后發(fā)優(yōu)勢強大，這就決定中國上市公司數量和規�？臻g，中國儲蓄資本的巨量支撐，中國有建設創(chuàng )新型國家、促進(jìn)高新技術(shù)發(fā)展、促進(jìn)自主創(chuàng )新的宏觀(guān)環(huán)境土壤。中國創(chuàng )業(yè)板借鑒了海外新市場(chǎng)的經(jīng)驗，這些市場(chǎng)如香港GEM、英國AIM、美國NASDAQ、日本JASDAQ和MOTHERS、韓國KOSDAQ、臺灣興柜市場(chǎng)和TAISDAQ、新加坡、加拿大多倫多創(chuàng )業(yè)市場(chǎng)。中國創(chuàng )業(yè)板屬于新型交易所市場(chǎng)，中國創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)站在一個(gè)比較高的起點(diǎn)上。
中國創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)較之主板、較之境外類(lèi)似功能的市場(chǎng)，具有與其定位相連的特色
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)定位“創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新增長(cháng)”，高起點(diǎn)高格調屹立于世界資本市場(chǎng)之林。中國十年孕育之創(chuàng )業(yè)板，引入了美國NASDAQ、英國AIM和香港GEM等市場(chǎng)促進(jìn)創(chuàng )業(yè)成長(cháng)的功能，但比較而言，中國創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)有較高的進(jìn)入門(mén)檻，起點(diǎn)高、格調高，在公司主體、投資者主體、監管主體三個(gè)方面均體現一定的素質(zhì)要求。如果將有組織的資本市場(chǎng)喻為資本俱樂(lè )部，中國版的創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)是一個(gè)高端資本俱樂(lè )部。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)降低門(mén)檻，設置等高的“兩道門(mén)檻”。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)沿用主板采取定量指標發(fā)行條件的做法，但門(mén)檻有所降低。在股本、資產(chǎn)、盈利、收入等財務(wù)指標規模的降低，可以讓更多企業(yè)進(jìn)入。創(chuàng )業(yè)板發(fā)行條件設置利潤或收入“兩道門(mén)檻”，提供選擇性，特別為創(chuàng )業(yè)初期的企業(yè)提供機會(huì )。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)在降低門(mén)檻的同時(shí)，增加“持續成長(cháng)性”要求。較之主板發(fā)行條件，持續成長(cháng)性要求貫穿始終。要求創(chuàng )業(yè)企業(yè)在報告期內要么凈利潤持續兩年增長(cháng)，要么營(yíng)業(yè)收入持續兩年增長(cháng)30%。同時(shí)強調最近一期及未來(lái)的持續成長(cháng)性。在報告期成長(cháng)性要求的背后，要求發(fā)行人在主營(yíng)業(yè)務(wù)、實(shí)際控制人及董事高管等方面24個(gè)月內不得發(fā)生重大變化。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)以“自主創(chuàng )新”為一條紅線(xiàn)，鼓勵市場(chǎng)多樣化創(chuàng )新。創(chuàng )新決定著(zhù)創(chuàng )業(yè)企業(yè)的特色及成長(cháng)性的基礎。從定位出發(fā)，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)強調自主創(chuàng )新，但不限制創(chuàng )新的模式。保薦人對發(fā)行人成長(cháng)性和自主創(chuàng )新出具專(zhuān)項意見(jiàn)，作為招股書(shū)附件披露。發(fā)行人招股書(shū)披露與自主創(chuàng )新相關(guān)的信息，如核心競爭優(yōu)勢(310368,基金吧)、業(yè)務(wù)和技術(shù)的創(chuàng )新性、核心人員和資源等。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的“特色取勝”，適應創(chuàng )新成長(cháng)型創(chuàng )業(yè)企業(yè)的特殊要求。如適應創(chuàng )業(yè)企業(yè)輕資產(chǎn)結構的制度安排，主要體現在規定適當的定量財務(wù)指標，不規定諸如無(wú)形資產(chǎn)比例等指標。再如規定“主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)”，要求主營(yíng)業(yè)務(wù)集中。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)以“規范為本”，強化發(fā)行人和大股東或實(shí)際控制人的雙重規范。發(fā)行條件規定發(fā)行人股權清晰、業(yè)務(wù)資產(chǎn)獨立完整、人員機構財務(wù)獨立、公司治理和內控規范等。同時(shí)，本著(zhù)“揭開(kāi)公司面紗”原則，落實(shí)實(shí)際控制人誠信約束，強化控股股東責任。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)“風(fēng)險疏導”，正視創(chuàng )業(yè)企業(yè)風(fēng)險，按市場(chǎng)原則建立風(fēng)險管理制度。創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)規則設計形成全新的風(fēng)險分擔理念和風(fēng)險投資理念，引導新型的風(fēng)險和投資理念。在降低指標門(mén)檻的同時(shí)，嚴格規范要求，強化市場(chǎng)風(fēng)險控制。通過(guò)發(fā)行審核揭示風(fēng)險，充分披露風(fēng)險。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)“市場(chǎng)本位”，強化保薦人功能，提升保薦制度有效性。突出保薦人作用，適當改進(jìn)保薦人制度的相關(guān)安排。在推薦環(huán)節強化保薦人對公司成長(cháng)性和自主創(chuàng )新能力的盡職調查和審慎判斷，適當強化持續督導責任，但相應減輕諸如公司正�！白兡槨钡谋Ｋ]責任。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)“審核護航”，建立獨立審核體系，建立適應創(chuàng )業(yè)企業(yè)的發(fā)審委。創(chuàng )業(yè)板審核著(zhù)眼于控制準入條件，提升披露水準，促進(jìn)發(fā)行人和中介機構規范，設立單獨的發(fā)行監管部，設立單獨的創(chuàng )業(yè)板發(fā)審委，保障著(zhù)一級市場(chǎng)的質(zhì)量和獨立的有效供給。適應資本市場(chǎng)深化發(fā)展的新形勢，改進(jìn)發(fā)行審核，加強監督管理，在審核程序上體現簡(jiǎn)化、規范和透明的要求。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)踐行“披露為本”原則，建立信息網(wǎng)站披露新模式。突出創(chuàng )業(yè)企業(yè)特點(diǎn)，創(chuàng )業(yè)板實(shí)行市場(chǎng)板塊特別提示和網(wǎng)站披露方式，增加市場(chǎng)透明度并節約成本。
創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)實(shí)行“過(guò)程監管”，延伸發(fā)行披露責任追究機制。主要通過(guò)持續監管的一系列配套體現，通過(guò)持續督導的制度安排體現。這樣，監管不僅是“關(guān)口管卡”，而是通過(guò)控制。新型監管需要市場(chǎng)功能的形成，其中PE發(fā)揮作用、保薦人發(fā)揮作用以及適當性投資者發(fā)揮作用異常關(guān)鍵。
|
|
|
|
|