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| 2009-11-19 作者:周文淵 來(lái)源:中國證券報 |
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我們在這里提供了一個(gè)簡(jiǎn)單的圖表，為美元指數、美國的通脹預期（以10年國債收益率-10年TIPs收益率）以及COMEX黃金期貨價(jià)格的疊加圖。從中可以看到，除08年12月份至09年2月份外，通脹預期與黃金價(jià)格走勢完全一致，而與美元指數多數時(shí)候走勢相逆。
人們往往用費雪方程式MV=PY來(lái)解釋通脹問(wèn)題，這也被業(yè)內所認同。結合美國的現實(shí)情況，當前美國的V(貨幣流通速度)和Y（總產(chǎn)出）應是在歷史均值之下，也應是低于潛在值的；而在空前的寬松貨幣政策下，美國的M（貨幣供應）應該是高于歷史均值或者潛在值的。如果假設V、Y低于歷史潛在值的程度是相當的，那么公式左邊的M提高，內在地要求方程右邊的P（價(jià)格）也提高。
這就是現在市場(chǎng)的邏輯所在，相信很多人都看到了這一點(diǎn)，即寬松的貨幣政策將必然導致通脹，這樣居民的通脹預期就來(lái)了。通脹預期的上升帶來(lái)了兩個(gè)相輔相成的后果，美元貶值和黃金升值，而這兩個(gè)結論又反過(guò)來(lái)強化通脹預期。
似乎這個(gè)螺旋會(huì )一直上升，然而這當然是不對的。再回到費雪方程式MV=PY，假設在其他變量保持不變的條件下，或者是Y恢復到潛在水平或者更高的水平、或者是M收縮，或者是V繼續收縮，這都可能內在地壓低P。當然這個(gè)過(guò)程不會(huì )是一蹴而就，也不會(huì )是一帆風(fēng)順。
我們看到，現在的通脹預期已經(jīng)起來(lái)了，從2008年四季度的谷底升至上一次高通脹周期時(shí)的水平（即2008年前三季度的水平）。同時(shí)，盡管當前的通脹預期水平和2008年前三季度相當，但是兩者所處的經(jīng)濟基本面已經(jīng)完全不同。一個(gè)是繁榮的尾部，一個(gè)是衰退的尾部，這說(shuō)明什么？逆向思維一下，當經(jīng)濟仍處于衰退時(shí)，通脹預期已經(jīng)恢復到經(jīng)濟繁榮階段的水平，那么隨著(zhù)經(jīng)濟繼續復蘇，通脹豈不是會(huì )繼續攀升？這樣看來(lái)，似乎本輪的通脹預期將會(huì )超過(guò)上一個(gè)周期的水平，通脹形勢可能不會(huì )很樂(lè )觀(guān)，除非我們的經(jīng)濟形勢并不如現在看來(lái)的那么好。
事實(shí)上，從更長(cháng)遠的一個(gè)周期來(lái)看，自2003年以來(lái)，美國以國債-TIPs利差衡量的通脹預期先是震蕩上升，而后從2004年中期開(kāi)始一直處于高位震蕩的狀態(tài)，并沒(méi)有向上突破。直至2008年9月后隨著(zhù)金融危機的爆發(fā)，通脹預期大幅跳水跌至谷底。
那么，現在我們來(lái)看看2003年以來(lái)美國GDP季度環(huán)比折年率與同期通脹預期的走勢。2003年，GDP環(huán)比折年率大幅攀升，通脹預期震蕩上升；但04年至08年中，美國GDP環(huán)比折年率從高位回落，并維持區間震蕩，通脹預期并未出現回落，而只是高位震蕩。按照這個(gè)邏輯，假設歷史會(huì )重演，如果美國的季度GDP環(huán)比折年率能夠繼續回升，那么通脹預期可望超出上一個(gè)平臺；而如果美國GDP環(huán)比折年率已經(jīng)達到階段高點(diǎn)，那么通脹預期可能也會(huì )步入震蕩之中。
還有一個(gè)問(wèn)題，就是關(guān)于中國的通脹預期問(wèn)題。中國沒(méi)有TIPs債券，怎么去衡量通脹預期呢？從我們的圖中來(lái)看，似乎黃金價(jià)格能很好地模擬通脹預期的走勢，而在中國是存在黃金期貨的，那么或許黃金價(jià)格可以作為中國通脹預期的代理變量，當然這還需要進(jìn)一步論證。
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