似乎市場(chǎng)已經(jīng)消化了迪拜債券違約帶來(lái)的沖擊，投資者試圖把它淡化為一個(gè)小概率的偶然事件，畢竟最近一次主權債券違約，都是10年前的事了。但1998年那次的俄羅斯債券違約事件，后果卻是非常嚴重，它直接摧毀了全球最大的對沖基金——長(cháng)期資本管理公司（LTCM），并引起了全球金融市場(chǎng)的持續波動(dòng)。
　　這次的迪拜事件，直接損失情況似乎還在控制中，按瑞信估算，中東地區在歐洲銀行業(yè)總風(fēng)險部位比例不會(huì )超過(guò)1%~2%，而迪拜只占其中的一小部分。其同時(shí)也指出，如果上述的50%成為實(shí)際虧損，則歐洲銀行業(yè)2010年的壞賬準備金將增加約5%。由此分析，該事件對歐洲整體銀行業(yè)的沖擊有限。
　　更深一層的問(wèn)題是，已經(jīng)在出現的新一輪廣義套息套利（carry　trade）交易，即借入幾乎零利率的美元，投資或投機新興市場(chǎng)的資產(chǎn)（包括不動(dòng)產(chǎn)、股票和債券），會(huì )不會(huì )由此轉向。盡管迪拜的“蝴蝶”對熱衷于套息交易的所有對沖基金來(lái)說(shuō)都是一個(gè)警告，但在形成更大規模的系統性風(fēng)險前，這些基金應當會(huì )趨于觀(guān)望。這種系統性風(fēng)險可以用信用違約掉期（CDS）來(lái)衡量，事發(fā)后迪拜CDS彈升近200點(diǎn)至540基點(diǎn)，鄰近中東海灣國家CDS亦有30~50個(gè)基點(diǎn)不等的升幅，另外一些債務(wù)較高的新興市場(chǎng)國家如匈牙利、希臘其CDS也同步彈升。
　　我們擔心另外一個(gè)不明顯的但確實(shí)會(huì )迫使熱錢(qián)離開(kāi)新興市場(chǎng)的因素是CDS的市場(chǎng)結構，除了像溫州投資團這樣喜歡靠直覺(jué)進(jìn)行投資的非專(zhuān)業(yè)玩家，在新興市場(chǎng)投資不購買(mǎi)CDS，就如同在大冬天裸奔。讓人擔心的是這些CDS的賣(mài)家（提供者）會(huì )不會(huì )集中在幾家大機構上，這個(gè)不透明的場(chǎng)外市場(chǎng)如果還是由類(lèi)似AIG的機構來(lái)維持，那極有可能會(huì )導致金融危機的第二波，從而逼迫美元資金回本土自救。
　　筆者判斷熱錢(qián)全面轉向的可能性并不大。對沖基金領(lǐng)域的明星，也是引領(lǐng)市場(chǎng)潮流的晴雨表式人物——索羅斯上個(gè)月在匈牙利發(fā)表了對中國評價(jià)甚高的演講，這很可能會(huì )在明年掀起全球熱錢(qián)對中國資產(chǎn)的再次狂熱。中國的貨幣無(wú)論是升息還是升值，都是極具吸引力的信號，如同2006~2007年，“錢(qián)多、人傻、快來(lái)”的局面可能會(huì )再次上演，因此中國的貨幣供應面臨兩難。與熱錢(qián)共舞，又將是明年貨幣政策和資本市場(chǎng)的重要主題。

（作者系西南證券研發(fā)中心副總經(jīng)理、重慶研究所所長(cháng)）