今年上半年或出現一次加息，但連續加息的周期難現

　　緊縮成為熱門(mén)話(huà)題，最近時(shí)有媒體報道一些銀行的房貸優(yōu)惠停止等消息。那么，未來(lái)政府將會(huì )采取一個(gè)怎樣的緊縮方式呢？
　　現在盛行的“加息會(huì )導致人民幣升值壓力，熱錢(qián)涌入”的觀(guān)點(diǎn)是一個(gè)誤區。我們可以分析自2005年以來(lái)的不可解釋的外匯儲備的部分變動(dòng)情況（美元計價(jià)的外匯儲備的增加額-FDI-貿易順差-匯率波動(dòng)引起的資產(chǎn)損益），中國明確的熱錢(qián)涌入只有2007年4季度到2008年上半年那一段。而那是由于2007年3季度貨幣政策執行報告明確提出要以升值來(lái)作為抑制通貨膨脹的主要工具。等于向全球資金說(shuō)“快快向中國搬錢(qián)”。2007年6月份次貸升級，聯(lián)儲快速將利率降下來(lái)，中國經(jīng)濟過(guò)熱利息還在高位，有3-4個(gè)點(diǎn)的息差，然后匯率短期內快速上升了10%，15個(gè)點(diǎn)的套利，誰(shuí)都會(huì )去套利，一些國內居民都把美元賣(mài)給央行套利。
　　緊縮與升值的關(guān)系并不構成同向，事實(shí)恰恰相反，兩者邏輯反向，越緊縮，越是減輕升值壓力。國內累積的人民幣實(shí)際匯率的升值壓力來(lái)自于哪里？源自勞動(dòng)生態(tài)率的提速。但是我們必須明白，這種變化并非來(lái)自于制度創(chuàng )新、技術(shù)進(jìn)步的結果，而靠的是高要素投入，靠的是投資擴張的經(jīng)濟模式，有理由相信，2009年中國的資本形成增速超過(guò)30％，隨著(zhù)資本勞動(dòng)比進(jìn)一步快速上升，在2007、2008年出現減速勢頭的勞動(dòng)生產(chǎn)率重新向上。
　　只要投資主導的經(jīng)濟繼續，實(shí)際匯率就會(huì )繼續冒虛火，釘住美金，美金貶值則意味著(zhù)名義有效匯率很可能也跟隨出現貶值，故此資產(chǎn)泡沫或是物價(jià)通脹的壓力就要顯現出來(lái)了。坦率地講，虛火在，人民幣的有效匯率穩定不下來(lái)，即便我們從釘美元重新回到釘住所謂“一攬子”，也是枉然。無(wú)非是通脹大小而已，而不可能改變根本。
　　反轉過(guò)來(lái)，中國真正進(jìn)入實(shí)質(zhì)性的“調結構”的軌道過(guò)程，事實(shí)上就是一個(gè)人民幣實(shí)際匯率升值的壓力自消的過(guò)程。資源要素價(jià)格的改革意味著(zhù)廉價(jià)資源時(shí)代的結束，意味著(zhù)資源配置的權利由政府回歸市場(chǎng)。高儲蓄的下降意味著(zhù)國內消費內需將能夠逐步填補外需退出的缺口，雙順差將大幅收縮，中國經(jīng)濟將減速至一個(gè)正常水平。所以，人民幣是政策變量，只要不存在主動(dòng)升值的猜想，短期跨境資本流動(dòng)是跟著(zhù)資產(chǎn)市場(chǎng)走的，國內堅決地擠壓泡沫，境外資金流入自然會(huì )停止。
　　央行對于加息的謹慎，主要是基于貨幣政策效率的問(wèn)題。如果經(jīng)濟體中融資主體對于利率缺乏相應的敏感性，利息調控會(huì )導致更加嚴重的錯配。因為利息調整是對于全社會(huì )經(jīng)濟利益的重新分配，幾乎經(jīng)濟體的弱勢群體（私人資本和中小企業(yè)）每次都受損。
　　央行或許將會(huì )以最常規的流動(dòng)性管理組合應對：逐漸抬升貨幣市場(chǎng)利率+提高存款準備金率（甚至坊間傳言的差別準備金率）+定向央票，來(lái)約束銀行的信貸擴張能力。盡管加息不會(huì )作為主要的調控政策來(lái)考慮，但應該會(huì )有避免實(shí)際負利率的跟蹤加息。
　　如果上半年執行嚴格信貸從緊，如果美金不出現失控和大宗商品的超漲，今年CPI將呈現前高后低，新漲價(jià)因素由總需求決定，我們預測在2%。而全年的翹尾價(jià)格因素的高點(diǎn)出現在六月和七月，幅度達到2.3%，考慮到新漲價(jià)因素的月度波動(dòng)，這樣全年月度CPI高點(diǎn)或不會(huì )突破4%。如果總需求前瞻性變化趨勢如此，上半年或出現一次加息，但連續加息的周期難現。