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當前中國經(jīng)濟從正�；^(guò)渡到局部過(guò)熱可能只有一步之遙，這一步也許正在跨出。經(jīng)濟的主要風(fēng)險已經(jīng)由經(jīng)濟的二次回落，轉變?yōu)橥泬毫Φ纳仙徒Y構性的經(jīng)濟過(guò)熱。因為當前的經(jīng)濟活動(dòng)水平已經(jīng)接近潛在產(chǎn)出水平，這意味著(zhù)總體產(chǎn)能過(guò)剩已經(jīng)消失殆盡，以及通脹壓力的有增無(wú)減。如果今年不提前采取措施，明年的通脹壓力將會(huì )明顯加大。
對當前的宏觀(guān)經(jīng)濟討論已陷入某種混亂。莎士比亞曾說(shuō)，愛(ài)情像是四月的天氣，陰晴不定，冷暖無(wú)常。這似乎也契合了眼下中國宏觀(guān)經(jīng)濟的風(fēng)候。主流聲音認為，宏觀(guān)經(jīng)濟復蘇基礎仍不穩固，仍需防范二次探底風(fēng)險。不過(guò)，隨著(zhù)越來(lái)越多過(guò)熱跡象的冒頭，這個(gè)判斷中略顯謹慎的成分看上去越來(lái)越多，或者更像是在描述發(fā)達經(jīng)濟體。
筆者現在傾向于認為，中國經(jīng)濟從正�；^(guò)渡到局部過(guò)熱可能只有一步之遙，而這一步也許正在跨出。這種可能性的政策含義是，既然基本面風(fēng)險正在迅速轉向，留給政策調整的中間地帶可能很小。密切感知宏觀(guān)經(jīng)濟風(fēng)候的漸變與突變，及時(shí)跟進(jìn)調整宏觀(guān)調控政策，應該成為今年是最復雜一年的主要內涵。
我們先來(lái)看看最近的政策動(dòng)向。從會(huì )后聲明看，今年央行貨幣政策委員會(huì )第一季度例會(huì )沒(méi)有給出政策調整的任何暗示。三位專(zhuān)家委員的首度亮相，本身就是引人關(guān)注的焦點(diǎn)。他們中有一直主張強力收緊貨幣的學(xué)院派代表。在美聯(lián)儲的公開(kāi)市場(chǎng)操作委員會(huì )中，對通脹容忍度較低的人被歸為鷹派。當然，僅憑這一例行的人事調整還得不出什么結論。
除此之外，市場(chǎng)還注意到了會(huì )后說(shuō)明的三點(diǎn)變化：一是強調要完善商業(yè)銀行內部治理結構，從改變銀行業(yè)績(jì)考核手段入手，來(lái)平衡全面信貸；二是將之前信貸資金的均衡投放改成了信貸資金的相對均衡投放；三是特別指出，當前經(jīng)濟金融發(fā)展面臨的形勢極為復雜。人們通常是把這三點(diǎn)解讀為：前兩點(diǎn)說(shuō)明當前做到信貸平穩投放的難度依然較大，并且一季度信貸總量可能會(huì )突破全年7.5萬(wàn)億的三成；第三點(diǎn)似乎在暗示經(jīng)濟中的不確定性仍然很多，而這些不確定性表明，現在可能還不是貨幣政策改弦易轍的時(shí)間窗口。
顯然，市場(chǎng)過(guò)度解讀這份會(huì )后聲明猜測政策意圖并非明智之舉，這些聲明通常不是當局傳遞政策變動(dòng)信息的常用渠道。它沒(méi)有提及廣受關(guān)注的物價(jià)問(wèn)題，也沒(méi)有對政策的進(jìn)一步退出給出路線(xiàn)描述，更沒(méi)有闡述包括匯率在內的貨幣政策工具的操作思路。
筆者認為，當前經(jīng)濟的主要風(fēng)險已經(jīng)由經(jīng)濟的二次回落，轉變?yōu)橥泬毫Φ纳仙徒Y構性的經(jīng)濟過(guò)熱。今年以來(lái)物價(jià)正以超預期的速度上升，雖然大多數學(xué)者預期，在翹尾因素作用下，物價(jià)指數將在年中沖高回落，全年物價(jià)漲幅不大。然而，另外一種可能性正在出現，那就是年中以后物價(jià)不會(huì )明顯回落。在貨幣供應增速超過(guò)30％的環(huán)境下，這種可能性無(wú)法輕易排除。當前的經(jīng)濟活動(dòng)水平已經(jīng)接近潛在產(chǎn)出水平，這意味著(zhù)總體產(chǎn)能過(guò)剩已經(jīng)消失殆盡，以及通脹壓力的有增無(wú)減。在以房地產(chǎn)為代表的一些部門(mén)，出現了令人不安的高漲。各種唱空中國的聲音紛至沓來(lái)。中國的資產(chǎn)部門(mén)盡管有著(zhù)更好基本面支撐，但如果這中間伴隨著(zhù)寬裕流動(dòng)性的推動(dòng)，將會(huì )助長(cháng)市場(chǎng)樂(lè )觀(guān)情緒。
更值得注意的是，包括印度、泰國、越南、印度尼西亞在內的亞洲新興經(jīng)濟體正在經(jīng)歷著(zhù)通脹的重現。這種通脹目前來(lái)看還將是相對溫和的。雖然如石油、食品及鋼鐵等初級商品的價(jià)格在全球范圍都出現上揚，但目前的通脹壓力根本無(wú)法與2008年相提并論。2008年初級商品價(jià)格的增速遠遠快于現在。此外，據相關(guān)估算，經(jīng)過(guò)了幾個(gè)季度的恢復增長(cháng)，除日本、新加坡和馬來(lái)西亞以外亞洲各國的工業(yè)生產(chǎn)水平逐漸趕上長(cháng)期發(fā)展趨勢，然而2008年工業(yè)產(chǎn)值高于長(cháng)期趨勢。這也使得今年的通脹形勢要好于危機之前。
從這個(gè)角度說(shuō)，中國今年的通脹也不會(huì )超過(guò)2008年，那時(shí)CPI漲幅達到兩位數。但如果今年不提前采取措施，明年的通脹壓力將會(huì )明顯加大。
同中國經(jīng)濟復蘇相比，當前的政策微調力度尚嫌不夠。宏觀(guān)政策已經(jīng)出現了某些調整。不僅信貸增速同比回落，存款準備金率兩次上調，實(shí)際利率也已經(jīng)有所抬升。房貸的打折利率，甚至首套房的優(yōu)惠利率，都有所提高。但是，結合國內外宏觀(guān)經(jīng)濟周期情況，政策退出或者緊縮的力度應該加大。繼澳大利亞、馬來(lái)西亞和越南之后，印度央行于3月19日上調基準利率25個(gè)基點(diǎn)。中國是否應該即刻啟動(dòng)加息，尚存爭論。但如果其他緊縮步驟不加快進(jìn)行，加息或將成為無(wú)奈之舉。
此外，有兩點(diǎn)需要特別強調。一是，項目審批的頻率和規模應該有所降低。去年的經(jīng)歷表明，大部分的新增信貸流向了政府融資平臺。在這種模式下，信貸的高增長(cháng)對于經(jīng)濟結構調整就沒(méi)有直接意義。同時(shí)，如果項目審批源頭控制不住，銀行與地方政府還將共同推動(dòng)經(jīng)濟過(guò)熱化的風(fēng)險上升。
二是，從宏觀(guān)審慎監管的角度，評估整體流動(dòng)性狀況，以及流動(dòng)性在各部門(mén)的分布。要防范經(jīng)濟金融風(fēng)險，僅有各個(gè)微觀(guān)機構的審慎安全還不夠，還需要關(guān)注金融部門(mén)與實(shí)體經(jīng)濟部門(mén)，以及各個(gè)金融市場(chǎng)之間的聯(lián)系，從總體上考量流動(dòng)性環(huán)境的松緊是否適宜。危機之后，各國對金融資產(chǎn)價(jià)格泡沫的容忍度都有所下降。然而，如果流動(dòng)性因政策調控而從金融部門(mén)流出，也將會(huì )對實(shí)體經(jīng)濟部門(mén)帶來(lái)沖擊，并可能對一般物價(jià)水平造成上漲壓力。
（作者系經(jīng)濟學(xué)博士，宏觀(guān)經(jīng)濟觀(guān)察人士） |