基于中國資本市場(chǎng)的糟糕表現，市場(chǎng)普遍擔憂(yōu)，中國經(jīng)濟可能會(huì )再次探底。
　　2009年中國經(jīng)濟在全球經(jīng)濟格局中率先反彈，表現“搶眼”。2010年，中國經(jīng)濟亮麗表現的榮光還未散去，今年一季度經(jīng)濟增長(cháng)仍然強勁， GDP增速高達11.9%，可是資本市場(chǎng)卻有全球最差的糟糕表現：滬深股市持續低迷，進(jìn)入5月后股指更是加速下跌，僅比深陷主權債務(wù)危機泥潭的希臘股市略好。由歐洲債務(wù)危機引起的西方金融市場(chǎng)的再次動(dòng)蕩，更是加劇了市場(chǎng)對全球經(jīng)濟、進(jìn)而對中國經(jīng)濟二次探底的擔憂(yōu)。
　　2008年9月美國“次貸”危機暴發(fā)引發(fā)全球性金融危機后，各國政府先后實(shí)施了大規模的救市行動(dòng)，及時(shí)制止了經(jīng)濟的“自由落體”。當2009年上半年全球經(jīng)濟初現企穩跡象時(shí)，市場(chǎng)就曾預言，金融危機過(guò)去后，世界經(jīng)濟會(huì )有一個(gè)二次探底的過(guò)程。當時(shí)對二次探底擔憂(yōu)的邏輯是：金融危機造成了各國潛在生產(chǎn)能力的下降，其恢復過(guò)程比較漫長(cháng)，危機過(guò)后非常規刺激政策退出，很可能導致經(jīng)濟增長(cháng)動(dòng)能不足，令經(jīng)濟增長(cháng)再次進(jìn)入下降通道。但只要刺激政策退出時(shí)機選擇恰當，經(jīng)濟增長(cháng)還是能夠平穩過(guò)渡的。在全球經(jīng)濟復蘇普遍強勁的勢頭下，認為經(jīng)濟能夠平穩渡過(guò)政策退出期的市場(chǎng)樂(lè )觀(guān)派一度占據了上風(fēng)。
　　不過(guò)，資本市場(chǎng)其后的表現，讓對經(jīng)濟二次探底的擔憂(yōu)重又占據了上風(fēng)。與上次政策退出導致經(jīng)濟回落的邏輯不同，此次市場(chǎng)擔憂(yōu)的邏輯基礎更為悲觀(guān)：全球性金融危機再次發(fā)酵，主權債務(wù)危機再次對金融體系造成沖擊，危機的影響和后遺癥可能比上一輪更為嚴重。2008年底的“次貸”金融危機暴發(fā)時(shí)，政府還能憑借財政力量施以援手，這次是救助者政府自己出了問(wèn)題。當私人部門(mén)的經(jīng)濟未復蘇時(shí)，政府部門(mén)的收縮行為，自然會(huì )引起經(jīng)濟回落。
　　但是，筆者認為，即使西方發(fā)達經(jīng)濟體受到公共債務(wù)危機的影響，經(jīng)濟復蘇勢頭被打破，中國經(jīng)濟增長(cháng)的趨勢還是比較確定的，中國經(jīng)濟持續增長(cháng)的進(jìn)程不太可能被打破。中國經(jīng)濟不會(huì )二次探底。
　　首先，主權債務(wù)危機對經(jīng)濟的第一重沖擊，是緊縮財政行為直接壓縮了總需求。在希臘還因此引發(fā)了社會(huì )動(dòng)蕩。但對于那些還沒(méi)有暴發(fā)公共債務(wù)危機的國家和地區而言，這種沖擊還是相對有限的，特別是對那些仍然有能力擴大負債的經(jīng)濟體而言，比如美、日以及同屬歐元貨幣體系的法、德等國。對于中國來(lái)說(shuō)，雖然地方融資平臺的潛在風(fēng)險也相當于是地方財政風(fēng)險，但總體上我國的財政體系還是健康的。從我國財政擴張支出的領(lǐng)域看，近兩年我國財政擴張具有典型的非周期性特征，主要表現為基礎設施建設投資的快速增長(cháng)構成了我國財政擴張的主力。因此，2009年我國財政支出增長(cháng)在更大程度上是戰略性的，而不是周期性的。
　　其次，主權債務(wù)危機對經(jīng)濟的第二重沖擊，主要來(lái)自于債務(wù)危機對金融體系的影響。與“次貸”危機導致金融體系流動(dòng)性不足不同，主權債務(wù)危機對金融市場(chǎng)的沖擊是提高了市場(chǎng)的真實(shí)借貸利率。危機后政府公共部門(mén)發(fā)債的信用利差上升，融資規模擴大，可能會(huì )提高金融市場(chǎng)上的真實(shí)利率水平，從而給還未復原的金融體系修復報表的行為增加了難度，同時(shí)也對實(shí)體領(lǐng)域的投資造成了沖擊。從西方金融市場(chǎng)上看，主權債務(wù)危機已使西方金融體系的流動(dòng)性重又趨緊張。對于中國而言，經(jīng)濟金融體系的主要問(wèn)題是流動(dòng)性過(guò)剩而非不足；在實(shí)體經(jīng)濟領(lǐng)域，由于真實(shí)利率水平過(guò)低導致了資產(chǎn)價(jià)格泡沫的泛濫和通脹預期的上升，這是很不同的地方。
　　由于各國的經(jīng)濟結構差異，服務(wù)型經(jīng)濟體尤其是以金融業(yè)為核心經(jīng)濟部門(mén)的國家，如英國、美國等發(fā)達國家，金融部門(mén)本身的下降就直接導致了經(jīng)濟增長(cháng)的回落，主權債務(wù)危機通過(guò)對金融體系的沖擊，對該國的經(jīng)濟增長(cháng)就有很大影響。對于法、德等以制造業(yè)為主經(jīng)濟體而言，此次主權債務(wù)危機的沖擊就相對有限，此類(lèi)國家的經(jīng)濟表現也要好得多。對于金融發(fā)展水平仍然落后的中國經(jīng)濟來(lái)說(shuō)，歐洲主權債務(wù)危機的沖擊就更有限了。
　　當前發(fā)生的主權債務(wù)危機表明，發(fā)生危機國家的財政政策難以再擴大，但也難以收縮。在這種情況下，貨幣政策就成了單獨可用的宏觀(guān)調控工具，寬松貨幣政策也將被迫延長(cháng)。

（作者系上海證券研究所首席宏觀(guān)分析師）