送給中國的一份“禮物”

    阿聯(lián)酋迪拜政府上周宣布，它將重組國有集團迪拜世界（Dubai World）的債務(wù)，并請求債務(wù)償還暫停6個(gè)月。據透露，迪拜世界的負債額高達590億美元，而眼下，迪拜政府總共的債務(wù)也不過(guò)約800億美元而已。
    迪拜世界債務(wù)重組和暫停償債的消息一經(jīng)傳出，國際資本市場(chǎng)立刻發(fā)生劇烈的波動(dòng)。在證券市場(chǎng)上，全球股市普遍下跌，受迪拜債務(wù)危機拖累最大的歐洲股市跌勢較大，港股27日暴挫近5%，A股也大幅回調，滬市在26日起的兩個(gè)交易日跌幅約200點(diǎn)�？傮w來(lái)看，迪拜債務(wù)危機的出現，使得近期投資者的信心遭受打擊，美元、日元和各國國債成為資金避險的場(chǎng)所，新興市場(chǎng)、股票和商品市場(chǎng)則遭遇了資金的流出。
    目前，國內投資者關(guān)心的是對資本市場(chǎng)的影響，迪拜事件是否可以與去年雷曼兄弟的影響“媲美”呢？現在國內外市場(chǎng)出現了兩種截然不同的觀(guān)點(diǎn)：一種以國內一些經(jīng)濟學(xué)家為代表，雖然全球金融市場(chǎng)都做出了劇烈的反應，但他們的本能反應是“這事兒與我們無(wú)關(guān)”，亞洲金融風(fēng)暴的時(shí)候是這樣，華爾街金融風(fēng)暴的時(shí)候是這樣，現在迪拜倒債事件，依然也是這樣，他們的立場(chǎng)和觀(guān)點(diǎn)等于是在說(shuō)全球資本市場(chǎng)與中國無(wú)關(guān)！另一派卻是以有新興市場(chǎng)教父之稱(chēng)的鄧普頓資產(chǎn)管理執行主席麥樸思為代表，他警告稱(chēng)，迪拜事件，加上越南盾貶值，他預感新興市場(chǎng)將發(fā)生一次顯著(zhù)調整。至于調整幅度，他稱(chēng)，在一個(gè)牛市周期，股市回落20%亦非不可思議的事，投資者必須有心理準備。當然，麥樸思也指出，投資者現時(shí)仍有充足時(shí)間分析事態(tài)，暫毋須倉促走貨。
    在我們看來(lái)，雖然迪拜債務(wù)危機對全球金融市場(chǎng)的沖擊力度暫時(shí)仍有待觀(guān)察，但其影響顯然是不容低估的，迪拜的債務(wù)危機實(shí)際上喚醒了投資者對各主權債務(wù)違約風(fēng)險的警覺(jué)。從目前的情況看來(lái)，同為阿聯(lián)酋成員的阿布扎比政府將有限度地出手援助迪拜，不過(guò)迪拜危機的后繼發(fā)展仍有一定的不確定性。迪拜世界的債權人是否會(huì )與迪拜政府達成債務(wù)重組協(xié)議，迪拜世界是否會(huì )大幅甩賣(mài)其旗下資產(chǎn)以?xún)斶�債務(wù)，而此次危機對深陷其中的匯豐控股、巴克萊金融機構又會(huì )造成怎樣的打擊？同樣債務(wù)沉重的希臘等經(jīng)濟體是否會(huì )成為下一個(gè)迪拜，并引發(fā)金融市場(chǎng)的連環(huán)反應？這些問(wèn)題都還是未知數，也需要投資者密切關(guān)注。
    迪拜這顆明星的隕落，也能夠給中國經(jīng)濟帶來(lái)深刻的教訓。迪拜以金融融資和發(fā)展房地產(chǎn)起家，石油美元和國際金融資本的涌入，在近些年支撐著(zhù)迪拜房地產(chǎn)價(jià)格的快速提高，棕櫚島和尚未建成的迪拜塔是其標志性建筑。而反觀(guān)中國，中央和地方政府也同樣在過(guò)度依賴(lài)著(zhù)房地產(chǎn)業(yè)來(lái)帶動(dòng)經(jīng)濟的增長(cháng)，如果房地產(chǎn)泡沫在未來(lái)持續醞釀并最終破滅，這給國內普通民眾、商業(yè)銀行以及整個(gè)宏觀(guān)經(jīng)濟勢必將造成沉重的打擊。
    同樣，迪拜世界也是一家靠債務(wù)高杠桿運營(yíng)的企業(yè)，雖然其各類(lèi)資產(chǎn)超過(guò)900億美元，但其中很多都為流動(dòng)性很差的不動(dòng)產(chǎn)，而其欠債規模就達到了590億美元。這樣的財務(wù)狀況所隱藏的債務(wù)風(fēng)險和流動(dòng)性風(fēng)險是不言而喻的。一旦金融市場(chǎng)發(fā)生動(dòng)蕩（如去年的金融海嘯爆發(fā)），這些潛水炸彈就會(huì )被引爆。而觀(guān)察國內地方政府和地方融資平臺的舉債狀況，在此輪大規�；�建投資的過(guò)程中，部分地方融資平臺的債務(wù)比率同樣過(guò)高，后續的還款能力很成問(wèn)題。這種情況若遇到經(jīng)濟大幅下滑的時(shí)期，其所蘊藏的風(fēng)險可能會(huì )集中爆發(fā)，并將整個(gè)宏觀(guān)經(jīng)濟拖下水。
    在全球投資者對經(jīng)濟復蘇和資產(chǎn)價(jià)格上漲感到很樂(lè )觀(guān)之時(shí)，迪拜債務(wù)危機也許爆發(fā)得正是時(shí)候，它可以給那些頭腦過(guò)熱的投資者澆一盆冷水。而對中國政府來(lái)說(shuō)，對資產(chǎn)泡沫醞釀和地方高負債風(fēng)險要提高警惕，這應該成為迪拜危機帶給中國的最大“禮物”。

陳功對迪拜危機的預警不幸言中

    迪拜世界的債務(wù)違約程度如何？何時(shí)爆發(fā)？這種對具體時(shí)點(diǎn)的判斷有著(zhù)偶然性，不過(guò)，迪拜的發(fā)展模式的宏觀(guān)風(fēng)險，則是可以通過(guò)宏觀(guān)分析來(lái)預測的。安邦首席研究員陳功在2008年考察過(guò)迪拜之后，就曾警告過(guò)迪拜發(fā)展模式的風(fēng)險。陳功在“迪拜奇跡的前景極為黯淡”的研究簡(jiǎn)報（《每日經(jīng)濟》第3314期，2008-11-26）中表示，通過(guò)考察，他發(fā)現迪拜搞的是一種“以資養資”的發(fā)展模式。迪拜地處沙漠，除了石油之外，其他什么資源也沒(méi)有。雖然石油為迪拜提供了原始資本，但現在石油財富只占迪拜經(jīng)濟的5%左右。
    在陳功看來(lái)，用的是一種“金馬桶”的粗暴方式來(lái)搞經(jīng)濟。什么是金馬桶？這就好比裝修房子，用普通的馬桶也是可以方便的，但迪拜一定要用金馬桶，而且要到處宣傳讓人知道。為什么？這是在炫耀財富！雖然這個(gè)財富也是不可持續的，但迪拜這樣一做，市場(chǎng)就會(huì )以為那里有巨大的財富，所以投資者一定會(huì )去，資本也一定會(huì )蜂擁而至。迪拜的下一個(gè)問(wèn)題是如何讓這種資本潮持續下去？方式還是“金馬桶”——普通馬桶能做的事情，我用金馬桶來(lái)做，因為金子打造的房子，要比普通房子值錢(qián)許多，這就有了資產(chǎn)溢價(jià)，就有了資本的膨脹。
    迪拜經(jīng)濟發(fā)展主導者的想法是，只要迪拜堅持搞“世界第一”——第一高的高樓，第一高級的酒店，第一大人造高等級島嶼等等，就會(huì )始終有資本溢價(jià)，然后通過(guò)上市，通過(guò)股權交易，維持著(zhù)資產(chǎn)價(jià)格高企的游戲。說(shuō)到底，迪拜玩的是資本游戲，用資本來(lái)吸引更多的資本，這就是“以資養資”的路線(xiàn)。但在陳功看來(lái)，對迪拜而言，這種模式有兩個(gè)“命門(mén)”：一是油價(jià)下跌，油價(jià)下跌將會(huì )打擊包括迪拜在內的整個(gè)中東產(chǎn)油國的經(jīng)濟基礎；二是資本收縮，資本收縮則會(huì )從源頭上斷了迪拜游戲的資金之水，一旦資本的發(fā)源地出了問(wèn)題，很多人想回收資本的時(shí)候，迪拜模式就難以為繼�，F在的情況就是資本收縮，迪拜世界的問(wèn)題也因此爆發(fā)。
    中國會(huì )受到迪拜危機的何種影響？表面看來(lái)，除了少部分中國公司以及涉及到的國內銀行之外，其他直接影響并不多。但在陳功看來(lái)，這絕不意味著(zhù)中國市場(chǎng)就高枕無(wú)憂(yōu)。迪拜事件最大的問(wèn)題是全球資本對新興市場(chǎng)模式信任是否可以持續，如果迪拜摧毀了全球資本的信任，那么毫無(wú)疑問(wèn)將引發(fā)對新興市場(chǎng)國家的巨大沖擊，并且首當其沖的就是中國，不僅因為中國是最重要的新興市場(chǎng)國家，還因為國際資金的流入對中國經(jīng)濟至關(guān)重要！
    中國應該如何應對迪拜危機？對此，陳功建議要做好三件事情：一是最近要加緊控制熱錢(qián)流動(dòng)，尤其要避免熱錢(qián)大規模流出中國市場(chǎng)的情況發(fā)生。二是嚴查涉及迪拜業(yè)務(wù)的中國公司及其銀行信貸，密切監控相關(guān)機構的受損和資產(chǎn)惡化情況。三是向全世界解釋人民幣穩定有益世界。這三件事情的基本目的是穩住在中國的外資，穩定全球資本對新興市場(chǎng)的評級。