本周，債券市場(chǎng)承接上周走勢，經(jīng)過(guò)了短暫的盤(pán)整后，呈現繼續下跌走勢。分析人士預計，未來(lái)債市在通脹和加息預期的壓力下將持續弱勢，進(jìn)而步入“熊市增陡”的階段。隨著(zhù)市場(chǎng)謹慎情緒的上升，機構在配置債券品種方面也顯現出了差異。
市場(chǎng)謹慎氣氛加重
機構分析人士在接受采訪(fǎng)時(shí)表示，這一波債市的“跌跌不休”，令目前債市看空氛圍越來(lái)越濃。國信證券指出，10年期國債收益率一舉突破了3.7%的壓力位升至3.85%附近，說(shuō)明向上的空間已經(jīng)被全面打開(kāi)，預計未來(lái)債市在通脹和加息預期的壓力下將依然維持弱勢。
中信證券表示，目前債市將步入“熊市增陡”的階段，即進(jìn)入熊市調整的收益率曲線(xiàn)初期變化形態(tài)。如果說(shuō)10月下旬市場(chǎng)還在思考是否會(huì )連續加息的話(huà)，目前市場(chǎng)已經(jīng)過(guò)渡到另一種思維狀態(tài)，即長(cháng)期通脹形勢嚴峻，再度加息是必然，只是時(shí)間點(diǎn)選擇的問(wèn)題。目前市場(chǎng)的恐慌情緒尚未完全釋放，未來(lái)很難出現2004年加息后資金面支撐下的企穩和波段反彈行情，在各方止跌盤(pán)輪番作用下，市場(chǎng)謹慎氣氛加重。
興業(yè)證券認為，公開(kāi)市場(chǎng)央票發(fā)行利率在維持了兩周的穩定之后又開(kāi)始上升，使得本周初剛剛出現的超跌反彈行情戛然而止，市場(chǎng)又陷入了下跌之中。因此在這一階段，交易盤(pán)不適合介入市場(chǎng)，縮短久期是十分必要和有效控制風(fēng)險的策略。
興業(yè)證券進(jìn)一步指出，事實(shí)上，歷史上10年期國債突破3.8%的收益率雖然只有兩次，但每次持續時(shí)間都長(cháng)達1年以上。第一次是2003年12月至2005年5月，第二次是在2007年5月至2008年9月，并且這兩次10年期國債的收益率上行都伴隨著(zhù)經(jīng)濟過(guò)熱和CPI的一路上行。時(shí)隔26個(gè)月之后，上周10年期國債的收益率再度突破3.8%，是否也意味著(zhù)債市將持續寒冬，成了不少人心中的隱憂(yōu)。
不過(guò)也有樂(lè )觀(guān)派認為，目前市場(chǎng)過(guò)于悲觀(guān)。東方證券指出，目前收益率水平已經(jīng)包含了再次加息所調整的幅度，債市收益率明顯超調，但市場(chǎng)恐慌情緒嚴重，未來(lái)任何觸發(fā)因素都可能導致收益率繼續上行，市場(chǎng)信心有待恢復。若11月份CPI能夠有所回落，積累了一段時(shí)間的配置需求可能會(huì )釋放，債市將出現階段性回調，配置型機構可適時(shí)買(mǎi)入。
加息預期打壓債市
加息如同籠罩在債市頭上的一把“達摩克利斯之劍”。11月10日，央行宣布從11月16日起，上調存款類(lèi)金融機構人民幣存款準備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，再次加大了市場(chǎng)對于年內二次加息的預測。
中信證券認為，加息預期來(lái)自于國內外通脹的壓力。目前國內外通脹預期遙相呼應，海外方面，美聯(lián)儲二次量化寬松政策的兌現加劇了市場(chǎng)的通脹預期；國內市場(chǎng)，上周公布的PMI數據的大幅反彈，顯示10月份經(jīng)濟非常強勁，而商務(wù)部和統計局的數據顯示10月各類(lèi)食品價(jià)格漲速均有加快跡象，本周四公布的10月CPI數據高達4.4%，加息預期越演越烈。
國信證券也指出，如果未來(lái)一段時(shí)間通脹因素繼續膨脹，不排除央行有再次加息的可能，從公開(kāi)市場(chǎng)到期結構來(lái)看，明年2、3月份加息概率正在加大。海通證券則認為，由于高通脹的存在，年內再度加息可能性是存在的，但由于央行對中長(cháng)期存貸款利率加息幅度不一致，顯示央行不愿意對貸款者進(jìn)行大力壓制，對連續加息的態(tài)度有所保留，所以明年再啟加息則顯得更為合理。
海通證券表示，導致市場(chǎng)恐慌調整的根源是對于我國經(jīng)濟基本面預期的好轉和對于未來(lái)長(cháng)期通脹壓力的擔憂(yōu)。在這一背景下，央行三季度貨幣政策執行報告中對經(jīng)濟局面的判斷以及貨幣政策總體基調上明確改變，并提出要“引導貨幣條件逐步回歸常態(tài)水平”，并“前瞻、靈活地調整政策重點(diǎn)、力度和節奏”。在貨幣政策工具上，數量化的信貸總量控制、存款準備金率等，以及利率與匯率等“有彈性的市場(chǎng)化手段”未來(lái)運用的可能性都較大。
海通證券同時(shí)表示，值得注意的是，另一個(gè)前期相對穩定的債市標桿——3年期央票的收益率開(kāi)始出現大幅攀升，令市場(chǎng)對加息的預期有所增加。中債網(wǎng)數據顯示，11月9日3年期央票收益率達到了3.16%，創(chuàng )下了近25個(gè)月的新高。國信證券認為，在央票二級市場(chǎng)利率上行后，央票發(fā)行利率上行的壓力也有所加大，一旦央票利率再度上行，市場(chǎng)對后期加息預期也將再次強化。11日，3年期央票發(fā)行利率果然如期上漲至3%，較之前上漲了15基點(diǎn)。
興業(yè)證券認為，目前收益率上行的幅度是對未來(lái)通脹走勢的擔憂(yōu)，若明年通脹形勢依然嚴峻，或出現類(lèi)似2007年的高通脹的話(huà)，相信目前的調整幅度還不能覆蓋利空兌現的影響。
機構配置品種差異顯現
隨著(zhù)市場(chǎng)謹慎情緒的上升，機構在配置債市品種方面也顯現出了差異。
數據顯示，全國商業(yè)銀行債券持倉下降與險資、基金持倉上升更多源于被動(dòng)因素。首先，從主要機構債券持倉(即債市托管余額)變化看，特殊結算成員、銀行體系與證券公司債券持倉明顯回落，而基金、保險機構持倉保持升勢。其次，考慮各機構在二級市場(chǎng)的自營(yíng)凈買(mǎi)入規模與隱含到期規模因素后，全國商業(yè)銀行表現出較強的增持意愿，而城市商業(yè)銀行、基金、險資、證券公司等減持意愿較強。
一級市場(chǎng)中，銀行體系配置向國債與金融債傾斜，險資與基金向企業(yè)債傾斜。一級市場(chǎng)依然是機構主要的配置渠道。一方面，雖然各機構在二級市場(chǎng)增減持風(fēng)格不同，但均在一級市場(chǎng)進(jìn)行了凈認購；另一方面，從同時(shí)在兩個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行增持的機構表現看，除外資銀行二級市場(chǎng)增持規模超過(guò)一級市場(chǎng)外，全國商業(yè)銀行與信用社二級市場(chǎng)凈買(mǎi)入規模分別僅占一級凈認購規模的36.4%與32.7%，機構仍以一級市場(chǎng)配置為主。
從總持倉的市場(chǎng)占比趨勢變化看，以全國商業(yè)銀行為代表的配置型機構話(huà)語(yǔ)權趨弱，基金、險資等交易型機構話(huà)語(yǔ)權上升，而這一變化或將加劇市場(chǎng)波動(dòng)。
機構分析人士建議，普通投資者可以關(guān)注中長(cháng)期債券價(jià)值回歸后的投資價(jià)值。2007年的歷史行情表明，在收益率曲線(xiàn)陡峭化和平坦化過(guò)渡的階段，長(cháng)期債券收益率上行幅度有限，也就是說(shuō)伴隨著(zhù)陡峭化過(guò)程的進(jìn)行，可以逐步關(guān)注中長(cháng)期債券的配置價(jià)值。
據興業(yè)證券分析，中長(cháng)期債券收益率目前已回到歷史均值，尤其是5-10年期國債高于歷史均值，配置價(jià)值得到明顯提升。目前，7、10、20年期國債收益率為3.72%、3.84%和4.1%，7、10、20年期金融債收益率為4.02%、4.15%和4.39%，已經(jīng)達到了2007年5月下旬和2007年6月初的水平，也就是與2007年加息2次后的絕對收益率水平基本相當，顯示目前的收益率水平已經(jīng)隱含了2至3次加息的調整空間，配置盤(pán)可以選擇逐步介入的策略。